化工行业研究报告

1、化工行业研究报告前言：化工行业 2002 年小结与前景展望基本结论：化工行业是国民经济中的一个重要支柱产业，涉及多个子行业。不同子行业的市场环境存在着很大差异，因此我们首先对各子行业上市公司在过去一年中的表现，和它们在 2003 年的发展前景做简要的分析。这些子行业包括化肥、农药、洗涤品、涂料、纯碱、磷化工及石化行业。2002 年上述行业业绩分化的特征更为明显，展望 2003 年这种特征仍将持续，业绩的整体回升还需时日。（一）业绩分化明显加快。总体上看，化工行业整体低位运行，但各子行业呈现出明显分化的特征。石化行业可谓高歌猛进，借助原油价格上涨的动力形成快速增长；化肥行业彻底摆脱 1998 年

2、以来的市场低迷态势，相关上市公司实现整体“脱困”，并有较大业绩增长；农药行业在“挤压”性政策的助推下，通过产品结构的积极调整也已初见成效；涂料类上市公司在外资和民营企业的“双逼”压制下，经营依然艰难；洗涤品行业同类同质产品的生产与竞争，压缩了相关企业的利润空间，经营业绩明显下滑；纯碱行业国市场供过于求现象仍难以解决，从而使相关上市公司的经营业绩步入了下滑趋势；磷化工发展中“电力”瓶颈的约束及出口“粗放型”的现状，一定程度上制约了磷化工向精细化的拓展，因此虽然我国已成为全球最大的黄磷生产国与出口国，但相关上市公司却整体表现平平。化肥行业：天然气与煤炭是化肥企业的主要生产原料，2001 年起国部分

3、中小煤矿企业的关停及天然气价格的上涨，均不同程度地提高了化肥企业的生产成本。部分成本高企的化肥中小企业被迫停产而退出市场，从而形成了本轮“成本推动型”的行业复现象。2001 年化肥市场的复，给化肥类上市公司带来了新的机遇。2002 年报显示：化肥类上市公司整体业绩与上年相比止跌回升，成为化工行业中业绩增长较为明显的一个板块。农药行业：农药类上市公司在“挤压性”政策的助推下，连续几年调整的效果终于在 2002 年开始显现。一方面，化学农药类上市公司 2002 年平均主营业务收入与主营业务利润均出现增长。从产品结构看，菊酯农药产品及除草剂产品的增长速度明显加快。从市场格局看，出口业务占较大比重的上

4、市公司，其主营利润均有较大增长。但另一方面，同期平均净利润指标较上年有一定程度的下降。不过这当中有部分上市公司是由于非经常性收益的减少而导致净利润下降，如三农投资收益的减少、而大成股份投资收益与补贴收入的减少都降低了公司的净利润水平，这一现象也反映出上市公司对主营业务的加强。涂料行业：涂料板块近年来在市场中一直极度低迷。与此同步，1998 年以后涂料类上市公司的经营也是每况愈下，其中主营业务收入、净利润均逐年下降。2002 年年报显示：涂料类上市公司已陷入出现整体亏损的艰难境地。红太阳较早就将重点业务转向农药产业，力诺工业也已成功涉入化工新材料行业。除此之外，目前真正从事涂料业务的上市公司有丰

5、华股份、灯塔油漆、渝钛白、西北化工与渝三峡。这 5 家公司中仅有渝钛白 2002 年业绩尚可，但其利润中补贴收入占有相当的比重；渝三峡仅获微利且 2003 年第一季度继续呈现下降趋势；西北化工 2002 年勉强扭亏，但 2003 年第一季度便继续亏损。可见，涂料类公司业绩难堪已是不争的事实，而外资、民营的双重挤压是造成相关上市公司表现低迷的主要原因。洗涤品行业：目前涉足洗涤品行业的上市公司主要有浪奇、蓝星清洗、南风化工与诚志股份。其中浪奇挣扎于亏损边缘；蓝星清洗、南风化工也表现不佳；只有诚志股份实现增长，但其增长很大程度上来自于生物医药及信息产品的经营。从行业角度看,洗涤品上市公司经营下滑、整

6、体微利。纯碱行业：目前涉足纯碱行业的上市公司主要有天然碱、双环科技、鑫安、海化与碱业。这 5 家公司的纯碱产能达到了我国纯碱总产量的一半强以上基本代表了我国纯碱行业的发展特征。但 2002 年这 5 家上市公司的经营业绩普遍下滑，呈现微利状态。其中天然碱 2002 年艰难扭亏，2003 年第一季度再次亏损。石化行业：据测算，2002 年我国石化工业实现总产值同比增长 15%，增长速度明显高于 2001 年，达到全部工业平均水平。同时，企业经济效益明显改善，全年整个行业实现利润比上年翻了一番。总体来看，石化工业成功遏制住了 2001 年的下降趋势，呈现出良好的运行态势。上市公司的发展状况与此同步

7、，、扬子石化、石化等公司的 2002 年年报中，均可反映出以上特征。（二）整体增长尚需时日。2002 年化工类相关上市公司各子行业的发展特点与格局有望延续至 2003 年上半年，我们对其各子行业作出如下预期：化肥行业：产品市场回暖近期有望延续。我国氮肥类上市公司大多都属于国家大型或特大型生产规模，这些公司在拥有规模优势的前提下，基本都对尿素生产进行了节能降耗技术改造。氮肥类上市公司总体生产成本目前基本控制在每吨 800900 元左右，而中小企业生产成本一般都在 1000 元/吨以上。当前尿素价位是市场供需均衡的结果；如果价格再度上升，则已关停的中小企业可能会再度开工，导致供给增加，结果市场价格

8、再次回归，而这显然需要一个过程。因此短期看，本轮化肥行情“成本推动型”特征的影响因素难有大的变动。农药行业：在“挤压性”政策助推下有望筑底复。由“剧毒”到“高毒”，再到“低毒”，甚至“少毒”、“无毒”，是农药行业的发展轨迹及未来方向。目前，主要农药类上市公司都在农药行业 50 强之列，并且相关公司在产品结构的调整中更是走在行业的前列。从世界农药市场格局看，我国农药产品仍然面临发达国家低毒高效农药品种的竞争；但同时，我国的产品对其他发展中国家依然具有一定的比较优势。总体上看，我国农药行业有望逐渐走出低谷，特别是作为农药行业龙头的上市公司。涂料行业：上市公司经营空间依然有限。目前上市的涂料类公司，

9、基本是原大型国有企业经过改制进入证券市场的，这些企业在 80 年代及 90 年代初曾是当地的利税大户。然而 90 年代后，外资企业与民营企业的大量介入，使涂料业一改过去局部垄断的市场格局，代之而起的是激烈的市场竞争。外资企业大多在资本、技术、产品质量性能等方面强于国企业，因此高档涂料市场逐渐被外企挤占。而民营企业机制灵活，在许多大企业不愿从事的领域积极进行投资和生产，很快占领了许多细分市场，特别在广大农村等经济欠发达地区。因此涂料类上市公司，在“双逼”机制下的生存空间大为压缩。同时，传统的涂料类公司机制欠灵活，管理方面也没有优势，新产品开发又落后于市场需求，因此市场份额逐渐下降，经营效益每况愈

10、下。这是相关涂料类上市公司近年业绩下滑、甚至出现较大亏损的主要原因之一，也是涂料市场增长而相关上市公司仍陷于业绩下滑“背驰”境地中的关键原因。外资、民营的“双逼”，使涂料类上市公司面临业务的调整与产品结构升级的压力。然而，技术的创新、新产品的推出，毕竟是一个从研究成果向产业逐步转化的过程。因此，涂料行业的增长及相关上市公司业绩的大幅提高不可能一蹴而就。洗涤品行业：营销滞后短期难有改观。民营企业的异军突起表明了其对国洗涤品中低档市场的准确把握。但正是中低档产品的迅速扩，又使国洗涤品市场出现了相对的生产过剩，从而导致近年相关企业经营下滑。相对于成熟的行业特征，有效的市场细分是化解洗涤品行业发展过程

11、中“瓶颈”制约的关键性因素。一直以高成本、高质量、高价格为经营特征的外资企业近年来受到了我国国企业的较大冲击。这从另一侧面也表明：高档路线在目前不一定是制胜战略，而有效的市场细分则将成为洗涤品行业发展的必然选择。规模优势的存在为营销优势的发挥提供了物质支撑，而市场细分的深化又会反过来刺激公司经营效益的提高，这种良性互动正代表了该行业的未来发展走势。然而，相关上市公司在生产规模上有待扩，市场细分上更是有必要向纵深发展，因此其短期在经营上难有大的起色。纯碱行业：供过于求局面依然严峻。从发展前景看，纯碱行业“三足鼎立”特征依然延续，而我国纯碱市场的“弱平衡”格局面临打破，两大因素的共同作用将使出口市

12、场渐成焦点。出口市场的争取，将是我国纯碱行业发展的必然选择。而某种意义上，美国是我国在国际纯碱市场上唯一的竞争对手，并且竞争的焦点将会首先集中在东南亚地区。“弱平衡”格局的打破及出口市场的激烈争夺，将使我国纯碱行业的调整势在必行。第一，天然碱资源的利用与开发力度将会明显加大，这是提高产品竞争力的重要因素之一。第二，统一出口将是必由之路，中国纯碱协会的作用将会得到进一步加强。第三，行业的联合、重组渐成趋势。纯碱行业属基础性化工行业，其业绩的增长往往是下游产业“需求拉动”性增长。行业的发展趋势决定了相关公司的前景，具有天然碱资源优势、良好出口业务基础、一定经营规模（包括重组后）的企业，将不同程度表

13、现出“反周期”特征的潜力。磷化工行业：精细产业化有待拓展。黄磷是磷化工产业发展的重要工业基础。磷化工的精细化将首先表现在低砷黄磷、高纯黄磷等高品质黄磷品种的开发上。除了产品线的扩，有机磷化物及磷酸盐等各种无机磷产品的拓展，是磷化工精细化在产品线延伸上的重要体现，但无机磷酸盐的深度开发，仍将是当前磷化工精细化的主流方向。三聚磷酸钠与磷酸氢钙是目前产量最大、应用最广泛的两大磷化工产品。洗涤品行业的需求拉动及“禁磷”对其消费市场结构的转换效应，使三聚磷酸钠产品一定时期仍将持续增长。而畜牧饲料业的发展及政策的间接利好刺激，将会进一步拓展磷酸氢钙的市场空间。中国已经发展成为全球最大的黄磷生产国与出口国，

14、并且在精细化道路上已开发出拥有自主知识产权的六氟磷酸锂及专用级磷酸钠等新产品。但整体上，我国“粗放型”出口的现状并未改变，并且制约磷化工产业发展的“电力”瓶颈也亟待解决。因此，磷化工企业的经营状况，将很大程度上取决于国电力体制改革的结果及“粗放型”出口局面的改观。石化行业：2003 年我国石化工业将呈现前高后低的增长态势，全年石化行业生产速度将有所提高，预计石化行业工业总产值将保持 17%左右的增长速度。主要石化产品如各类油品、乙烯、化纤、合成树脂等都将保持较快的增长速度。根据以上分析以及证券市场中化工类上市公司的具体情况，我们选择石化、化肥、纯碱三个子行业进行详细研究。第一部分 石化行业基本

15、结论：石化行业景气状况受宏观经济和原油价格双重影响，目前石化行业处于景气周期的上升阶段，本周期高点预计在 2004 年，而低点将在 2005 年底。原油将在 2004 年回到 1520 美元/桶的区间；乙烯工业因需求旺盛将迎来发展高峰；是我国石化工业的代表，预计 2003 年其每股收益将达到 0.20 元。一、2002 年石化工业景气回升，效益改善2002 年，在我国多数石化产品关税大幅下调的背景下，我国石化产品进口产品增长速度虽较上年同期有所加快，但多数石化产品进口速度低于全国平均水平，并未出现进口石化产品大量涌入的局面。在石化产品进口保持平稳增长的同时，出口形势依然较好。除原油和合成纤维出

16、口量较上年同期略有下降以外，成品油、塑料制品都保持了较快的增长速度。在国汽车消费热潮逐步形成，石化行业投资规模不断扩大等诸多利好因素的拉动下，我国石化工业通过控制总量、调整结构、扭亏解困，整个行业呈现出良好的发展势头：生产增速有所加快，产销衔接顺畅，产品库存不断下降，企业经济效益明显改善。据测算，2002 年全年石化工业实现总产值同比增长 15%，增长速度明显高于 2001 年的水平，达到全部工业平均水平。在工业生产速度加快的同时，企业经济效益明显改善，全年整个行业实现利润比上年翻了一番。此外，石化行业部结构发生了积极变化，下游产业运行状况不断向好，其在整个行业中的地位不断提高；国有企业的主导

17、地位有所减弱，股份制和外商投资企业正在成为增长新动力。总体来看，石化工业成功遏制住了 2001 年的下降趋势，呈现出良好的运行态势，增强了其在国民经济中的地位和作用。尽管 2002 年我国石化工业运行形势趋于好转，但仍然存在着诸多问题，严重制约和阻碍着石化工业的健康发展：如企业由于缺乏资源优势，进口依赖度提高，经营风险增大；企业规模小、产品结构不合理，盈利能力差；企业管理体制落后，效率低，缺乏市场竞争力；整个行业研发投入不足，技术创新能力普遍不高等。二、影响 2003 年工业发展的因素分析及增长趋势预测（一）影响石化行业的两大因素宏观经济与原油价格由于石化工业是国民经济的基础，因此其发展受国民

18、经济的影响较大，其景气周期与宏观经济相关度很高，表现出一定的周期性。我国 GDP 年增长率虽然在 1994 年1998 年间由于统计口径等对数据结果存在较大争议，其整体走势的周期性波动不明显，但其涨跌的方向与原油年加工量同比增长率的变动方向大体一致的。原油价格是影响石化行业景气度的又一根本因素。根据统计，原油加工量同比增长速度从低到高再到低位的周期约为 4 年，其中 19961997 年的波动主要是受到 1997 年亚洲金融危机的影响。相应的石化行业周期为 3.75 年，即：1991 年 1 季度1994 年 3 季度；1994 年 3 季度1998 年 2 季度；1998 年 2 季度200

19、1 年 4 季度；2002 年第一季度至今。按照过去 10 年每 3.75 年一个周期的结论推算，石化行业下一个低点应出现在 2005 年底，目前周期的高点应在 2003 年到 2004 年间。（二）工业发展的有利因素 1 、世界经济的回升将为石化工业发展提供广阔空间新年伊始，许多全球性和国家级权威机构纷纷对 2003 年世界经济前景做出了预测，尽管预测均不敢过于乐观，但也都认定世界经济不会再次陷入衰退。联合国在全球经济展望报告中指出，由于世界经济全面复的时间延后，2002 年全球经济将仅增长 1.7%， 2003 年的增长率将达到 2.9%，2003 年世界经济将从下半年开始全面复。世界经济

20、的回升将带动石化工业的更快发展。据有关部门预测，2003 年至 2010 年，世界化学工业的年均增长率将上升到 3.6%左右，美国、西欧和亚洲的石化生产能力利用率 2003 年将上升到 90%。从 2002 到 2010 年，美国乙烯消费量年均增长率将为 3.25%，丙烯的年均增长率将达 3.5%。由于聚氨酯等化工产品的应用具有多样性和广泛性，近年来市场需求也增长迅速，在南美及亚洲地区需求尤为旺盛，导致其生产原料 MDI、苯胺等供不应求。2 、 国石化产品需求的增长将有力地推动石化工业的发展近年来，我国经济成为世界经济中的“一道亮丽的风景”，人民的生活水平也有了很大的提高，这些都为石化行业的发

21、展创造了有利条件。（1） 国汽车消费日益火爆，为石化工业发展创造了广阔的需求空间。2002 年，全国累计销售汽车 343.6 万辆，同比增长 30%，其中：轿车销售量达 105.8 万辆，同比增长33%，轿车销售量占汽车销售总量的比重也相应提高了近 1 个百分点。2002 年前三季度，城镇居民家庭平均每千户拥有家用汽车量由上年同期的 6 辆上升到 9 辆，相应地城镇居民家庭用于交通和通讯的人均支出达 455.4 元，比上年同期增长了 3 倍，占消费总支出中的比重也由上年同期 8.68%提高到 10%。而 2003 年汽车市场仍然十分火爆，石油石化产品的需求量也随之不断扩大，这就为石化工业的快速

22、增长创造了有利条件。（2） 国多数石化产品的供需将存在较大的缺口。目前，我国许多石化产品需要大量进口来满足市场需求。据统计，我国五大合成树脂自给率为 74%，进口依存度达到 26%。而且当前石化产品供不应求的局面还会持续相当长的时间。据测算，到 2005 年我国乙烯消费量将达到 15Mt/a，同期乙烯生产能力达到 8.3Mt/a，两者之间存在着较大的供给缺口；到 2005 年，中国塑料需求总量将增加 51%，达到 25Mt，而塑料生产能力将增加 74%，达到 15Mt，供需之间仍为 10Mt 的缺口。国市场需求的旺盛增长，不仅给国石化行业提供了广阔的市场空间，还为世界石化行业的发展提供了巨大的

23、需求市场。、随着跨国公司在华投资步伐的加快，我国石化行业供给能力明显增强。近两年来，我国石化行业以其巨大的市场需求也吸引了大量的外国投资者。由于目前我国许多石化产品的人均消费水平偏低，发展空间巨大，吸引了许多世界著名的石化公司前来投资。以乙烯为例，目前我国乙烯人均占有量为 4.9 公斤，低于世界平均 13 公斤的水平，西欧为 78.3 公斤，美国为 76.8 公斤，日本为 47.6 公斤，中国省为 118 公斤，国为 71.6 公斤，泰国为公斤，中国乙烯工业拥有较大的发展空间。为此，世界著名跨国公司纷纷在中国兴建乙烯生产厂。这些合资厂的兴起有力地提高了我国石化行业的供给能力，必将促进国石化产业

24、的更快发展。（二） 工业发展的不利因素、2003 年国际原油价格将呈现冲高回落的走势，石化工业生产和效益将受到影响2002 年第四季度，国际石油市场原油价格急剧上涨到近两年来的最高水平。这主要是由于为防备美国进攻伊拉克时造成“石油危机”，国际原油市场已经进入了“准战时体制”。随着美伊战争以美国的获胜结束，当前的原油市场格局与过去已有了根本不同，原油市场博弈格局已变为 OPEC、俄罗斯和美国之间三方的博弈，而过去是 OPEC 一家控制原油市场，基本上是供求双方的博弈。目前俄罗斯的原油出口占世界原油市场的份额越来越大，而伊拉克这个世界第二的石油储备大国，将在相当长的时间受制于美国。因此，OPEC

25、通过控制原油产量，来维持原油价格在 2228 美元之间将会变成一厢情愿的想法。由于低油价符合美国及其盟友的利益，因此这种三方博弈的结果将使原油价格回到历史均价以下，即回落在 1520 美元/桶之间。由于目前我国每年进口原油量占原油加工量的 30%左右，国际原油价格的波动必然会对国油价产生较大影响，因此，2003 年国油价也会呈现前高后低的运行态势。而石油作为石化行业的主要生产原料，其价格的波动必将对石化行业的发展产生最直接的影响。一般来说，油价上涨会导致石化企业生产成本上升，如果不能将上升的成本及时转嫁出去，石化行业生产速度将减慢，经济效益将下降，而油价下跌则会降低石化企业生产成本，生产速度将

26、会提高，企业效益将上升。但是，如果石化企业上升的成本能够及时转嫁，而且油价的上涨还有进一步上升的趋势，在这种情况下石化行业生产速度会明显加快。这是因为涨价会极大的刺激中间商对石化产品的需求量，需求的增加必然有效拉动石化工业生产速度的加快。相反，一旦油价出现下降势头，在其下降过程中，中间商对石化产品的需求量也会随之减少，他们会耐心等待价格回落到位后再购买，这必然会减慢石化企业生产速度。因此，国际原油价格的冲高回落，将使我国 2003 年石化行业生产呈现前高后低的增长态势。由于石油的下游产品上涨幅度要低于油价的上涨幅度，石化企业的效益并不容乐观。2 、国石化市场的逐步开放，进口产品对我国石化产业的

27、冲击将不断增大尽管我国在 2002 年大幅下调了石化产品的关税，但为更好地履行入世承诺，2003年我国仍有相当部分的石化产品关税税率需要进一步下调，这会进一步加大国外产品对我国石化产业的冲击力。此外，成品油、化肥、汽车轮胎等产品的进口配额每年都以 1015%的速度递增，这些都使国石化行业的竞争更趋激烈。3 、工业面临着结构调整的双重压力发达国家石化工业已经进入产业成熟期，而我国石化工业却正处在由粗放经营向集约经营转变的阶段，国石化工业面临着自身产业结构调整和跟上世界石化工业第三次产业结构调整步伐的双重压力。20 世纪 90 年代初，世界石化工业初步形成了美、欧、亚三足鼎立的格局，在经济全球化和

28、高新技术迅速发展的推动下，出现了全球石化产品过剩、盈利空间减少、可持续发展等问题。全球石化工业开始了以资产重组、突出核心业务为主要特征的第三次产业结构调整。而我国石化工业存在的许多问题是世界石化工业第二次产业结构调整（即从粗放经营向资本集约经营转变）时期的问题，加之还要顺应世界石化工业第三次产业结构调整的发展趋势，工业面临着双重压力。4 、西方跨国公司实施亚洲投资战略，对我国石化工业构成极大的威胁近几年来，世界石化工业生产能力过剩，欧美等地的大型石化公司由于当地的常规石化产品市场需求已经趋于饱和，他们在积极向以亚洲为主的发展中国家拓展空间，提高其在亚洲市场的份额。而我国周边的远东、中东和东南亚

29、地区则吸引了大部分国际资本进入本地区石化市场。亚洲的石化工业发展空间越来越小，中国市场已成为众矢之的，这既加大了对工业的威胁，也使得中国今后面向亚洲的周边国家发展石化品出口贸易的难度加大。总体来看，2003 年我国石化行业发展机遇与挑战并存，只有处理好两者的关系，才能保证石化行业有个美好的发展前景。（三）对 2003 年石化行业增长趋势的预测 2003 年以来，国宏观经济呈现近几年少有的快速增长势头，消费、投资和工业生产均呈加快增长态势，供求两旺。种种迹象显示，我国又将进入一个新的快速发展时期。国务院发展研究中心的研究成果认为，在 20012010 年间，中国经济的潜在增长速度可以达到 7.0

30、-7.9。在此情况下，预计至 2010 年前，石化工业仍将维持持续增长、但增长速度呈现周期波段走势的特征。根据上述对 2003 年石化行业发展面临的有利因素与不利因素的分析，我们认为 2003 年我国石化工业将呈现前高后低的增长态势，全年石化行业生产速度将有所提高，预计石化行业工业总产值将保持 17%左右的增长速度。主要石化产品如各类油品、乙烯、化纤、合成树脂等都将保持较快的增长速度。分析过去十年我国经济发展的情况，我国 GDP 每增长 1%，成品油需求、乙烯需求分别增长 0.85%和 1.5%。以此计算，至 2010 年前，我国成品油和乙烯每年的需求增长将达到 6.4% 和 11.3%。由于

31、我国炼油设备具有规模小且分散的特点，未来的发展趋势将是炼油产能总量的增长不大，但投资规模不小，主要用于关停小厂、扩建和新建大厂。而乙烯工业因产品需求增长迅速，国产产品自给率低，市场潜力很大，将迎来发展高峰。目前除现有生产厂的改扩工程外，几大集团与国外跨国公司的合资项目也正在进行。未来数年，国产乙烯的产能和产量将大幅度增长。三、重点上市公司研究：是中国最大的石油产品生产商和批发零售商，是中国最大的主要石化产品（包括中间石化产品、合成材料和化肥等）生产商和供应商，也是第二大原油生产商。由于的业务涵盖了石化工业的所有容，且业务较大，因此该公司基本上就是我国石化工业的缩影。公司历年主营业务利润构成（单

32、位：百万元）勘探开发炼油营销分销化工其它合计2002年利润219731059823006517639761150同比增长23.61%39.87%50.52%29.66%45.69%8.52%比重35.93%17.33%37.62%8.46%0.65%100.00%2001年利润28765757715284399273156349同比增长5.93%2.35%12.93% 51.17%23.29%8.52%比重51.05%13.45%27.12%7.08%1.30%100.00%2000年利润27155775917554817695361597同比增长192.52%47.76%27.24%9.89

33、%259.63%32.73%比重44.08%12.60%28.50%13.27%1.55%100.00%1999年利润92831485213796907359746407比重20.00%32.00%29.73%19.55%1.29%100.00%预计未来数年对中石化业绩影响较大的仍将是勘探开发事业部和营销分销事业部，即未来原油价格走势、和中石化成品油零售市场的占有率，对的业绩将起决定性的作用。预计原油价格最终将会落到 1520 美元/桶之，但 2003 年全年原油均价可维持在比去年均价（布仑特 24.96 美元/桶）稍低的水平，2004 年预计均价将进一步回落至 20 美元以下。由于国原油定价

34、滞后，预计 2003 年产品实际均价将与 2002 年持平。炼油、营销和石化产品在非典疫情可控的前提下，今年的主营利润增长的幅度将超过 30%。2003 年中石化业绩预测2003年同比增长2002年勘探开发原油（万吨）38100.26%3800天然气（亿立方米）534.74%50.6炼油原油加工量（万吨）110925.63%10501营销分销总经营量（万吨）73004.15%7009零售量（万吨）37507.98%3473化工乙烯（万吨）30512.30%271.6主营业务收入（百万元）3500007.96%324184主营业务利润（百万元）7000014.30%61239三费（百万元）418

35、3120%34859营业利润（百万元）2816923.46%22817净利润（百万元）1743323.46%14121每股收益（元）0.20123.46%0.163由上表中可见，2003 年每股收益将同比增长 20%以上，每股收益约为 0.20 元。2004 年预计原油价格将进一步下跌，每股收益同比 2003 年将减少。石化：石化是我国最大的炼油化工一体化企业，产品涉及成品油、聚烯烃、化纤及化纤原料等，拥有 880 万吨原油加工能力，乙烯和聚烯烃产能分别达到 85 万吨和 91 万吨，位居国首位，公司管理规，综合竞争力较强。预计公司全年原油加工量达到 850 万吨，产品销售量为 710 万吨，

36、同比提高 11%，业绩有望实现较大增长。此外，由公司参股 20的赛科 90 万吨乙烯项目将于 2005 年前后竣工投产，届时公司乙烯规模将达到 103 万吨，继续保持国领先地位，这一项目将为公司带来长期增长。齐鲁石化：公司2002 年经过坏帐清理，卸下沉重包袱，2003 年1 季度每股收益达到0.093元，是 2002 年全年的 4 倍以上（2002 年每股收益 0.022 元），今年净利润同比大幅增长已成定局。公司 2 季度业绩受到不利影响，但一些特色产品如聚氯乙烯、合成橡胶价格跌幅小于其他品种，而且今年 5 月 10 日国家下调石油定价，每吨下调 290 元，有利于公司降低生产成本。公司

37、72 万吨/年乙烯二期改造工程于 2002 年年底启动，计划于 2004 年 9 月底完工，届时公司乙烯生产能力将增加 27 万吨/年，聚氯乙烯能力增加 37 万吨/年，预计 2004、2005年公司业绩还将有较大增长。扬子石化：公司为我国特大型石油化工企业，主营业务是石油炼制及烃类衍生物的生产、加工和销售，主要产品为聚酯原料、聚烯烃塑料、基础化工原料和成品油等四大类产品。 2002 年，扬子石化实现主营业务收入 151.49 亿元，主营业务利润 14.14 亿元，净利润 6.25 亿元，比 2001 年增长 16.8 倍，每股收益达到 0.27 元。公司业绩大幅度的增长得益于去年乙烯和常减压

38、装置扩能改造的完工并于 9 月底正式投产，以及相关产品如 PTA、乙二醇等价格的大幅度提高。2003 年以来，由于战争的风险加大，产品价格继续保持上升的走势，一季度，实现主营业务收入 54.62 亿元，主营业务利润 6.37 亿元，净利润 3.06 亿元，比去年同期增长 16.8 倍，每股收益达到 0.13 元，比去年同期增长了 1193%。虽然去年一季度的盈利水平处于最低谷，但是今年一季度的业绩还是达到了去年全年业绩的 50%左右，增长的幅度超过了去年下半年。去年竣工投产的装置将在今年充分地发挥其作用，2003 年公司的盈利前景可继续看好。第二部分 化肥行业基本结论：2002 年化肥市场价格

39、在煤价上涨的主要推动下明显回升，不仅弥补了成本上升，经济效益也得以明显提高。化肥上市公司在整体业绩上升的同时出现明显分化，以煤为原料的氮肥企业业绩变化不大，但以天然气为原料的上市公司利润增长显著，而钾肥和磷肥上市公司盈利没有明显变化。展望 2003 年，化肥价格或略有回落，但粮食价格的回升、石油天然气的强势和煤炭价格的居高不下使得化肥价格仍可能在高位运行，景气度依然向好但要略逊于 2002 年。2002 年由于化肥行业上市公司基本面的改善，其投资价值已经被市场充分承认，以往的低价优势已不显著，在今后的投资策略中需要精选个股。一、化肥行业 2002 年回顾：氮肥价格上扬效益回升自 2001 年以

40、来，随着国家加大了清理整顿小煤窑的力度，小煤炭企业产量比重明显下降，同时国际市场煤价的上涨也大大推动了国煤炭的出口，使得国煤炭市场出现了供不应求的状况，煤价不断上涨。尽管 2002 年上半年煤价在高位有所回落，但从下半年后煤价又开始上涨。煤炭是化肥企业的主要生产原料，煤价成本的大幅上涨，造成以煤炭为原料的占全国氮肥产量近 50的中小氮肥企业资金周转困难，原材料严重不足，而纷纷减产、停产，小氮肥企业产量明显缩减。一些大型氮肥生产企业也因为煤价上涨成本提高，水涨船高，进一步提高了氮肥市场价格。钾肥市场在氮肥的带动下，价格也缓慢回升。磷肥受进口产品冲击较大，18 月份磷肥进口同比增长达到 143.0

41、4，使得磷肥价格在 2002 年上半年低水平震荡，但在 8 月份后磷肥价格急速回升约 8左右，使得磷肥行业效益有所改善。尽管这两年煤炭价格与化肥价格上涨的幅度比较相近，但煤的成本毕竟只是化肥的一部分，化肥价格回升带来的利润足以弥补成本的上升，这使得化肥全行业出现了产量稳定增长效益同比增长较高的良好态势。在原料价格上涨等因素的推动下，2002 年我国化肥市场价格明显回升，化肥产量达到 3665.70 万吨，比 2001 年上升 12.10%。其中，高浓度磷复肥占磷肥产量的比例达到 44.14%，比上年提高 8.55 个百分点。但是，高浓度肥料尿素占氮肥产量的比例仍然只有 58.4%，同时，年进口

42、化肥 1681.57 万吨，同比增长 51.65%；出口 246.62 万吨，同比下降 14.17%。说明我国化肥和行业的产业结构和产品结构需要继续调整，进而形成能够在产品质量和技术创新等方面能够与国际巨头相抗衡的大化肥企业。化肥行业上市公司 2002 年的整体业绩上升的同时也出现了比较明显的分化，在氮肥类上市公司中，以天然气为原料的上市公司利润增长显著，以煤为原料的上市公司盈利情况没有发生太大的变化。主要原因是煤炭能源价格在去年迅速上涨，而天然气价格由于政府的控制上涨幅度较小。二、业绩增长支持化肥行业上市公司2002 年股价抗跌煤炭与天然气是大化肥企业的主要生产原料。目前我国大约 62的化肥

43、产量是以煤为原料，20的企业以天然气为原料。以天然气为原料路线的，其成本约占合成氨成本构成的68%、约占尿素产品成本构成的 57%。采用煤路线的，原料煤一般要占原材料总成本的 70% 左右。尽管今年国际市场的能源价格涨幅较大，纽约市场上天然气价格由年初的每千立方英尺 2 美元一直涨到目前的接近 5 美元，但国对大化肥企业的供气价格是由国家计委制订，今年并没有发生价格变化，因此以天然气为原料的化肥企业成本未变但价格上升的好处却得以分享。从 2002 年公布的中报可以发现，在氮肥企业中煤氮肥企业产品的毛利率基本保持不变或略有提高，磷肥企业和钾肥企业毛利率也没有明显的变化，和去年大致相同，主要取决于

44、企业自身的成本控制和管理水平。但天然气氮肥企业的利润增长非常明显，首先毛利率明显上升，平均接近 7 个百分点；其次净利润出现显著增长，最明显的大化 2002 年前三季度净利润增长达到 273.36，川化股份增长也超过 200，除了辽工因资产重组主营业务受到较大影响利润下降外，几乎所有天然气氮肥企业利润增长都在 20以上。化肥行业上市公司业绩变化和原料种类一览股票简称股票代码 总股本普通股2001 年末期 2002 年度净原料销售毛利率利润（万元）（万股） （万股）（）辽工00005966322.5216899.8711.57-5875.55天然气川化股份000155470001300016.5

45、36019.65天然气宜化00042221388.0410885.0419.795083.66煤美丰00073124566.5710111.2923.137996.38天然气鲁西化工00083024911.547500.0013.377115.58煤泸天化000912450001500011.5711416.55天然气化工00095319603.96660020.301289.61煤云天化60009636818.181000028.0215034.82天然气赤天化6002271700070006.416125.92天然气昌九生化60022828800960016.49106.74煤大化6002

46、3025933.1680009.802019.33天然气太化股份60028135890.601050017.312236.55煤宏达股份60033113000500022.493964.06磷钾肥鲁北化工600727379301521019.747532.71磷肥盐湖钾肥00079222085650046.969214.48钾肥行业的景气回升有力的支持了化肥行业上市公司的股价。2002 年中国证券市场走势较为疲软，沪市综合指数一年下跌 15.7，但化肥板块平均跌幅仅是大盘指数跌幅的一半，表现出顽强的抗跌性。三、2003 年化肥行业展望：依然向好 景气度略有回落2002 年化肥行业的回暖是在外部

47、利好因素作用下展开的，而国化肥产品的结构、质量和技术创新等并没有所改善，在短期也难以有所变化，因此化肥价格走势依然是左右行业景气度的关键因素。从目前基本面来看，尽管化肥需求增长趋慢，但进口冲击并不如想象之大，而煤炭和原油天然气价格居高不下也将使化肥价格得到有力支撑，回落幅度较为有限，因此化肥行业 2003 年景气度可能略有回落但依然较好。支持化肥价格高位运行的主要因素有：（一）粮食价格稳中略升。粮食价格的高低是影响尿素市场的关键因素，粮食价格自 2000 年见底以来，一直处于缓慢回升之中，目前稻谷价格达到了 0.8 元kg，小麦、玉米的价格也在 1.0 元kg 左右，较最低时的价格上涨了 20

48、以上，2003 年粮食价格有望继续回升。农产品价格的回升使农民的种植收入有所增加，农业投入的积极性也得到了一定程度的提高，对化肥市场价格的走好将起到关键支撑作用。（二）国煤炭成本支撑化肥价格。2002 年下半年以来，煤炭价格再度开始大幅上升，尽管目前煤价上涨力度开始减弱，但很可能维持在高位，成本的高居不下使得化肥价格只可能出现小幅回落。同时，煤价上涨的空间也不大，不可能再推动化肥价格大涨。全国煤炭资源总量大于需求已成定局，2002 年 10 月底，全国原煤产量接近 10.6 亿吨，平均增长速度超过 28。照此增长速度，2002 年我国煤炭产量将达到 13.5 亿吨左右，比去年同期增加 3 亿吨

49、左右，除非出口剧增，否则煤炭价格没有大幅上涨的基础。（三）进口产品价格冲击不大。从数量角度考虑，2002 年我国尿素进口配额为 130 万吨，这是我国自 1997 年停止尿素进口以来的第一次大规模进口尿素。从实际情况来看，进口尿素的价格一直较为稳定，与国产尿素的价差也一直保持在 50 元吨左右，对国产尿素基本上没有形成什么冲击。今年尿素进口配额为 180 万吨，以后每年将递增 50 万吨，配额扩大对市场的压力在今后几年会逐渐显现。就价格比较，目前中东、俄罗斯、加拿大等国的尿素出口离岸价都低于 100 美元/吨，加上运输费和海关费等，抵达我国口岸时成本少于 150 美元/吨，折合人民币 1250

50、 元/吨左右，磷肥目前出口离岸价格目前为 190210 美元/吨，低价位时为 160170 美元/吨，我国生产同类产品出厂价为 16001700 元/吨，价格优势并不明显，压力主要在品牌上。国外主要化肥企业一般采用天然气路线，由于 2002 年欧佩克的减产，世界石油天然气库存明显降低，再加上美伊局势的不确定性，预计 2003 年原油天然气价格整体水平将高于 2002 年。观察纽约市场一年多来的原油天然气价格走势，原油天然气价格走势仍保持强势。对化肥行业有负面影响的主要因素：（一）需求增长开始放缓。我国目前化肥生产能力已居世界第一位，而且尿素产能在今后两三年还有增加几百万吨的可能。但是近三年来，

51、农业生产对化肥的需求不但没有增长，反而使用水平呈减少态势。去年农业战略性结构调整中减少的耕地绝大部分是生态退耕，这部分虽然还属于耕地，但对化肥的需求必然减少，甚至不用。2002 年上半年全国粮食作物种植面积为 1596 亿亩，同比下降 03，与去年基本持平；但棉花种植面积下降达 173。按照行业协会的预测，2002 年我国市场对合成氨的总需求量将达 3400 万吨，2005 年需求量将达 3600 万吨，只有尿素增长还比较明显。（二）环保支出可能加大。值得关注的是化肥行业环保支出有可能加大。化肥企业是化工企业中的污染大户。过去污染问题没有得到足够的重视和处理，但 2002 年夏季国家计委、财政

52、部、国家环保总局、国家经贸委制定的关于发布排污收费标准及有关问题的通知（征求意见稿）已下发，表明国家拟大幅度提高排污收费标准。这一标准很有可能从 2003 年某个时间开始执行。经测算若按新标准氮肥企业所收排污费为目前收费标准的 5 倍左右，因此如果按新标准化肥行业的排污支出增加将会比较惊人。（三）尿素销售不再享受退税优惠。在 2002 年以前，化肥企业销售尿素免征增值税等税款，2002 年则返还税款的 50，但从 2003 年开始不再享受这一税收优惠，化肥企业的利润将受很大影响。四、2003 年化肥行业投资策略化肥行业属于基础性支农产业，从行业周期上通常被界定为传统成熟行业，盈利水平也往往低于

53、社会平均利润率水平，行业的这种周期特点决定了其发展较为平稳，不可能具有较高的成长性，因此过去也常常被投资者所忽视。但在 2002 年化肥行业因市场未预期到的景气而整体走势较强，抗跌性比较明显，其投资价值已被市场部分挖掘。2003 年市场尽管存在阶段性的反弹，但全年走势依然不容乐观。因此对待化肥行业上市公司，只能从中精选业绩有望继续增长或价格低估的个股进行投资。化肥上市公司业绩和注意事项股票简称2001 年每股 2002年每股 2003 年市场备注收益（元） 收益（元）辽工0.0040.0886重组效果存在很大不确定性川化股份0.120.13享有丰富天然气优势宜化0.1890.24尿素规模较大美

54、丰0.2650.33经营业绩预计比较稳定鲁西化工0.2390.29资本运作规模越大泸天化0.2310.25稳定化工0.130.07摇摆于亏损和微利之间云天化0.4200.42企业成长性较高赤天化0.2210.36业绩增长缺乏持续性昌九生化0.090.004效益较差大化0.06870.08业绩有望增长较快太化股份0.1140.06存在亏损可能宏达股份0.1710.30比较稳定鲁北化工0.3500.20受进口冲击较大盐湖钾肥0.3670.36具有资源垄断优势值得关注的上市公司：云天化：全国大型天然气化肥企业之一，尿素产能 50 万吨，品牌优势较为明显。省政府从 2002 年 12 月份开始对云天化

55、等 10 户企业集团的经营者，实行年薪制的重大收入改革，将经营者收入由基本年薪和效益年薪两部分组成，有利于大大提升经营者的积极性。赤天化：国家重点扶持的支农型化工企业。继参股城市商业银行公司后，投资 4000 万元参与发起设立市高特佳创业投资有限责任公司，直接投资或参与企业孵化器的建设，已开始获得回报。参与组建天安药业股份、与大荣塑料包装共同组建赤天化科德生物制品有限责任公司从事虫草制品综合开发，多元化的发展战略将真正带领公司走出谷底。泸天化：重点建设项目的“西部化工城”的主要核心企业，2003 年中期业绩优异，全年大幅增长几乎已成定局。股价绝对水平较低，价值严重低估，具有填满权的潜力。盐湖钾

56、肥：资源优势格外突出，近几年业绩稳健增长，为基金等投资机构所看重。股价走势呈稳步上扬，其价值正逐步得到市场认可。第三部分 纯碱行业基本结论：纯碱是国民经济重要的基本化工原料，与烧碱、硫酸、硝酸、盐酸同称为“三酸两碱”之一。主要用于轻工、化工、建材、冶金等行业等。目前我国纯碱行业已经处于发展成熟期，产品供大于求，未来经济发展对纯碱产品需求增长潜力有限，产业重组和拓展国际市场能力决定行业未来投资价值。从目前行业情况看，建议重点关注海化、碱业、天然碱。纯碱是国民经济重要的基本化工原料，与烧碱、硫酸、硝酸、盐酸同称为“三酸两碱”之一。我国纯碱主要用于轻工、化工、建材、冶金等行业，如，生产洗衣粉、三聚磷

57、酸钠、日用玻璃等轻工材料；生产苛性烧碱， 小打等化工产品；制造平板玻璃等建材；在冶金方面主要用于有色金属，如，氧化铝、氟化盐和镍等。作为基础化工产品，纯碱的消耗增长与 GDP 增长有密切关联。根据测算，GDP 每增长一个百分点，纯碱消费将增加 0.5%左右，固定资产投资每增加 10%，纯碱消耗将增加 3%，因此，国纯碱消费一般都保持稳定增长态势。目前，纯碱工业我国纯碱生产能力及产量较大，合成碱的生产规模和技术装备水平属世界的先进水平。一、行业发展阶段：行业发展进入成熟期纯碱工业在中国已有 80 多年的历史，生产单位有 70 多家，目前我国纯碱生产能力及实际产量仅次于美国，位居世界第二。80 年

58、代以来，我国纯碱工业发展十分迅速，年平均增长超过 10，远远高于世界平均增长率 1.52，也高于同期国经济增长速度。随着我国轻工、化工、建材、冶金等行业的发展，近年来国纯碱行业取得了长足进展，国纯碱产品的总生产能力和产量在逐年增长，按 1995 年至 2001 年间的全国总产量增长情况计算，其年均增长率为 8.14%，年均增长量为 56.57 万吨/年。以近3 年为例，2000年比1999 年增加77万吨，2001 年比2000年增长84 万吨，截止 2002 到11月底，国累计生产纯碱920.6056万吨，预计 2002 年有可能达到1012万吨左右，比 2001 年增产100万吨以上，20

59、02 年预计比2001 年还要增长80 万吨左右，2003 年还会有较大幅度的增长。近年国纯碱产品产量变化情况( 万吨/年)年份产量表观消费量进口量出口量1995566.60522.67.551.51996653.95606.856.353.41997716.40665.4811.08621998736.28674.088.470.61999736.38635.553.57104.42000834.32748.1113.5099.712001906.04803.516.87109.40平均值522.67.551.5平均增长率(%)8.147.43注：表中每年的纯碱产品产量数据为国家统计局统计数

60、据我国纯碱产品的出口量远大于进口量，为净出口国。近年来，出口量呈波动增长趋势。其表观消费量总体也在呈增长趋势。目前纯碱行业存在的问题，归纳起来主要有三个方面：一是扩建和改造过猛，纯碱产能、产量增长过快。目前我国纯碱生产能力已超过消费需求，每年有 100 多万吨产能过剩。纯碱工业的发展在于开拓国际市场。我国的纯碱主要出口地区为东南亚，但这些地区正陆续建设自己的碱厂，因此纯碱大量出口的前景不容乐观。二是纯碱的下游产品效益不理想，如玻璃行业亏损面较大，若不改变势必引起市场萎缩，2002 年纯碱行业为培育市场，产品供不应求也没有提价。三是加入 WTO 后因关税降低，美国碱进口大幅增加，2002 年预计