中国宏观观察：联储降息、扩表与美元短缺

1、本周焦点图表图表1: QE 操作影响银行超额准备金图表2: 隔夜回购利率9 月17 日短暂达到高位十亿美元 美联储资产超额准金（轴表缩E3 QE4QQE2QE14800表缩E3 QE4QQE2QE14000320024001600800十亿美元30002500200015001000500% 43.532.521.510.5隔夜回购利率% 国债利差（10年-2年）（右轴）（倒序）00.511.522.50003200720092011201320152017201920122013201420152016201720182019资料来源：彭博，交银国际资料来源：彭博，交银国际鹰派的利率立场9

2、FOMC（联邦公开市场委员会）会议一如市场预期，宣布年内第二25 1.75-2%。但本次会议的分歧巨大， 3 位持不同意见，包括两人认为利率应维持不变和一人认为应降息 50 个基点。此外，点阵图显示美联储认为未来基准利率将在止步于 1.5-1.75%区间后开启加息阶段，与市场预期相左。9月 10月 12月 1月 3月 4月 6月 7月 9月 11月 12月2019年2020年80%60%40%20%10.75以下1.251.51.752图表3: 市场对10 月会议基准利率预测图表4: 9月 10月 12月 1月 3月 4月 6月 7月 9月 11月 12月2019年2020年80%60%40%

3、20%10.75以下1.251.51.752 1.51.7522.252.5120% 1.51.7522.252.5100%80%60%40%20%0%1月2月3月4月5月6月7月8月9月资料来源：彭博，交银国际资料来源：彭博，交银国际在此前的报告美联储降息周期中的大类资产表现（20190618）中，我们分类归纳了 1980 年后美联储所经历的七轮较为完整的降息周期。其中有一部分（四次）PCE 数据显示的场亦说明本轮降息主要以市场调整为主。但另一方面，全球经济放缓所导致的国际竞争加强，助推了市场不确定性的提升。以贸易摩擦为代表的国家间对抗虽然难以用经济逻辑去推导，但其结果是市场情绪的转变。此外

4、，每次降息周期的起始利率呈逐次下降趋势，而本次起始利率创 40 年来新低，对降息工具效果的限制作用明显。因此，当下的市场环境会使得美联储的决策制定变得愈发困难。失业率联邦基金利率(右)S&P500PCE(右)图表5: 失业率新低难以提供降息动力图表6: 股市保持高位而通胀温和失业率联邦基金利率(右)S&P500PCE(右)12%25%64001210%20%108%15%6%10%4%2%5%16006400420%19791984 1989 1994 199920040%2009 2014 20191000197919841989199419992004200920142019资料来源：彭博

5、，交银国际资料来源：彭博，交银国际美联储或重启扩表7 8 3.8 万亿美元上探。本FOMC 会议的新闻发布会上，美联储主席鲍威尔提及“美联储将要评估合适的时机以重启资产负债表的扩张”，使得市场普遍认为美联储将重启扩表。自2008 2014 9 17 QE 政策为止，美联储共进行了 4 QE0-0.25%极低利率的宽松货币政策，促使美国股市重回 2008 年金融危机之前的水平。多轮 QE 使得美联储资产急剧上升，这种变相印钱的方式为政府提供资金，弥补赤字，有效地稳定在温和区间。图表7: QE 操作影响银行超额准备金图表8: 国债和TIPS 总和与超额准备金十亿美元 美联储资产超额准金（轴缩E3

6、QE4QQE2QE14800缩E3 QE4QQE2QE14000320024001600800十亿美元表3000表2500200015001000500十亿美元450040003500300025002000总国债超额准金（轴逆序） 十亿美元0200720112013201502019150020072009201120132015201720193500资料来源：彭博，交银国际资料来源：彭博，交银国际超额准备金可以看作衡量美国市场流动性的指标之一。QE 以来，美联储通过购买国债和 MBS 的方式向商业银行注入流动性，但商业银行并未利用这些资金放贷，而是存入了美联储以获得无风险利息。因此我们看

7、到，美国商业银行的超额准备金大幅攀升。但自 QE 政策的结束和美联储缩表的开始，美国商业银行的超额准备金开始下降，过剩的流动性逐渐减少。随着美联储缩表进程的深入，近期美国银行间融资环境明显收紧。9 月 17 日，当期国债拍卖缴款和机构缴税一度激发隔夜回购利率飙升，更加凸显美元流动性紧张，加大美联储再度扩表的概率。短期内美联储可以通过政策工具来向商业银行注入流动性，缓解资金紧张。但长期来看，由于美国短期债务占比较大，三年内到期的债务占比超 50%。这些短期债务的“借新还旧”会占用商业银行的资金流动性。与此同时，若存在期限套利，银行间的借短放长，后期将加剧银行的资金成本压力。而这也是本次美联储会议

8、将“重新扩表”提上日程的原因之一。隔夜回购利率 国债利差（10年-2年）（右轴）（倒序）%2-3年1-2年1年内图表9: 隔夜回购利率9 月17 日短暂达到高位图表10: 约一半债务隔夜回购利率 国债利差（10年-2年）（右轴）（倒序）%2-3年1-2年1年内%43.532.521.510.5020122013201420152016201720182019-0.500.511.522.537060504030201001983 1987 1991 1995 1999 2003 2007 2011 2015 2019资料来源：彭博，交银国际资料来源：彭博，交银国际美元保持强势57.6%，而目前

9、较之美国750 亿需求亦推升美元走强。经济领先指标图表11: 螺纹钢价格（周度）图表12: 唐山高炉开工率（周度）6000550050004500400035003000250020001500螺纹钢价格人民币20072010201320162019100唐山高炉开工率%95唐山高炉开工率%90858075706560554/2011 4/2012 4/2013 4/2014 4/2015 4/2016 4/2017 4/2018 4/2019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：彭博，交银国际图表13: 铁矿石价格指数及进口量图表14: 铁矿石库存同比增速（周度）125100755

10、0250-25-50铁矿石价格指数（右）铁矿石进口量同比增速（左）70060050040030020010060%石库存同比增速铁矿50%石库存同比增速铁矿40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20194/2011 4/2012 4/2013 4/2014 4/2015 4/2016 4/2017 4/2018 4/2019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：彭博，交银国际图表15: 水泥市场价格（周度）图表16: 西部地区水泥市场价格（周度）吨人民币/均价格

11、市吨人民币/均价格 市400450普通硅酸盐水泥复合硅酸盐水人民币/吨泥400普通硅酸盐水泥复合硅酸盐水人民币/吨泥35035030030025020004/2013 04/2014 04/2015 04/2016 04/2017 04/2018 04/2019资料来源：CEIC，交银国际25020007/2013 07/2014 07/2015 07/2016 07/2017 07/2018 07/2019资料来源：CEIC，交银国际注：西部地区城市包括昆明、成都、重庆、贵阳、西安、兰州、西宁和银川。图表17: 长江有色市场无氧铜丝价格（日度）图表18: 生猪、豆粕价格（周度）/吨千元格铜丝

12、价长江有色 90/吨千元格铜丝价长江有色 80706050403020104/2005 4/2007 4/2009 4/2011 4/2013 4/2015 4/2017 4/2019资料来源：彭博，交银国际29价格（克元/千千克元/右）豆粕（左）26价格（克元/千千克元/右）豆粕（左）2320171411852006-072008-022009-092011-042012-112014-062016-012017-082019-03资料来源：万得，交银国际5.04.54.03.53.02.52.0图表19: PMI 中国制造业与非制造业（月度）图表20: PMI 中国大中小企业- 带季调（月

13、度）70制造业 非制造业65605550454056小企业 中型企业 大企业545250484635200720102013201620194420122013201420152016201720182019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表21: PMI 制造图表22: PMI 非制造7/20198/2019生产7/20198/2019新订单生产经营活动预期供货商配送时间就业人员原材料库存主要原材料购进价格新订单新出口订单在手订单产成品库存采购量供应商配送时间存货在手订单新出口订单业务活动预期投入品价格出厂价格进口就业人员销售价格资料来源：Mac

14、robond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际钢铁制造业PMI（左） 粗钢月度产量（百万吨，右）70钢铁制造业PMI（左） 粗钢月度产量（百万吨，右）6560555045403520142015201620172018908580757065605520195,000螺纹钢线材人民币/吨板热轧 4,500螺纹钢线材人民币/吨板热轧 4,0003,5003,0002,5002,0001,50008/201408/201508/201608/201708/201808/2019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：CEIC，交银国际图表25: 铁路客运量（月度）图表26:

15、铁路货运量0-10-20铁路客运量同比增速（ ，左） 铁路客运量（百万人，右）20072010201320163503002502001501005000-10-20铁路货运量同比增速（ ，左） 铁路货运量（百万吨，右）2007201020132016400350300250200150100500资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际200150100500-50卡车图表27: 卡车产量（月度）图表28: 挖掘机销量同比200150100500-50卡车销量同比增速挖掘机300销量同比增速挖掘机250200150100500-50200420072010

16、201320162019-1002005-03 2007-03 2009-03 2011-03 2013-03 2015-03 2017-03 2019-03资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：万得，交银国际图表29: 汽车销量（月度）图表30: 水泥产量（月度）汽车销量同比增速，125汽车销量同比增速，1000-25-502010201320162019水泥产量同比增速，水泥产量同比增速，0-10-20-302001200420072010201320162019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表31: 房屋销售面积（月度）图表32:

17、 房屋新开工面积（月度）0-10-20销售面积同比增速，70503010-10-30新开工面积增速，1998200120042007201020132016201919982001200420072010201320162019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表33: 新增社融（月度）图表34: 新增信贷（月度）2502001501000-50新增社融同比增速（ ，左） 新增社融（万亿元，右）5.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.01501251000-25-50-75新增信贷同比增速（ ，左） 新增信贷（万亿元，右）4.

18、54.03.53.02.52.01.51.00.50.020162017201820192016201720182019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表35: CPI 和M1、M2 差（月度）图表36: PPI（月度）CPI M1-M225155-510810610410215.010.05.00.0PPI同比增速，-15100-5.0-25982001200420072010201320162019-10.019982001200420072010201320162019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国

19、际图表37: 工业企业存货（月度）图表38: 发电量（月度）35工业企业产成品存货累计同比，30工业企业存货累计同比，2520151050-50-10-20发电量同比增速，2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 201820072010201320162019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际经济同步指标图表39: 工业增加值（月度）图表40: 工业企业累计盈利（月度）35工业增加值同比增速（3个月移动平均工业增加值同比增速，302520200150100工业企业累计盈利同比增长，155010501992 199

20、5 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 20190-502001200420072010201320162019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表41: 社会消费品零售总额（月度）图表42: 城镇固定资产累计投资（月度）同比增速零售总额会消费品社 增速，40%70城镇同比增速零售总额会消费品社 增速，30%605020%4010%300%20-10%10-20%01/2001 01/2004 01/2007 01/2010 01/2013 01/2016 01/201902001200420072010201320

21、162019资料来源：CEIC，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表43: GDP（季度）图表44: 进出口（月度）GDP同比增速13净出口投资10消费741-21000-25进口同比增速出口同比增速-52009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019-5020072010201320162019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际经济滞后指标图表45: 企业存款（月度）图表46: 财政支出（月度）50金融机构企业存款余额累计同比，4030201001751257525-25中央政

22、府财政支出同比增速， 地方政府财政支出同比增速，-102010201320162019-752010 20112012201320142015201620172018 2019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际流动性夜 7天 11年图表47: MLF 投放量及利率（月度）图表48: SLF 投放量及利率（月度）夜 7天 11年9008007006005004003002001000-1001年3个月 61年3个月 6（ ，右）：利率利率5.04.03.02.01.00.0-1.06005004003002001000投放量（人民币，十亿，左）:隔夜利率

23、（ ，右）:隔7天 1个月4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.02014201520162017201820192016201720182019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表49: PSL 当月新增及余额（月度）图表50: 公开市场操作（周度）300250200150100500余额增速（ ，左） 当月新增（人民币，400十亿，右）350十亿，右）3002502001501000-501.51.00.50.0-0.5-1.0-1.5货币净投放 货币回笼人民币，十亿货币投放201520162017201820192010 2

24、011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际10987654321总体 个人住房贷款一般贷款 票据融资图表51: 贷款加权平均利率（季度）图10987654321总体 个人住房贷款一般贷款 票据融资6 隔夜 1周 2周 1个月 3个月 6个月 12个月543212009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019020152016201720182019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交

25、银国际图表53: SLF 隔夜（日度）图表54: SLF 7 天（日度）7中枢-隔夜利率 超额存款准备金利率6隔夜回购利率 隔夜SLF利率54321097天回购利率 7天SLF利率8中枢-7天利率 超额存款准备金利率76543210201420152016201720182019201420152016201720182019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表55: 国债利率（日度）图表56: 商业银行金融债AAA-级利率（日度）1年3年5年0年5 11年3年5年0年432102008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2

26、015 2016 2017 2018 20196.05.55.04.54.03.53.02.52.01个月 3个月 1年 3年 5年 10年20152016201720182019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际 10年 5年 3年 1年 6个月 3个月 1个月87654322008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201922 民间借贷综合利率指数 民间借贷综合利率指数2019181716152013201420152016201720182019资料来源：Macrobond，交银

27、国际资料来源：Macrobond，交银国际图表59: 新增社融结构（月度）图表60: Ted 利差（日度）54地方政府专项债 存款类金融机构资产支持证券和贷款核销非金融企业境内股票融资 企业债券净融资 未贴现的银行承兑汇票 信托贷款委托贷款 对实体经济发放的外币贷款折合人民币 对实体经济发放的人民币贷款321 0-1 54地方政府专项债 存款类金融机构资产支持证券和贷款核销非金融企业境内股票融资 企业债券净融资 未贴现的银行承兑汇票 信托贷款委托贷款 对实体经济发放的外币贷款折合人民币 对实体经济发放的人民币贷款321 0-1 人民币，万亿432201720182019102001200420

28、072010201320162019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表61: 人民币中间价和1 月掉期（日度）图表62: 人民币中间价和1 年掉期（日度）基点美元兑人民币2500人民币中间价（右）1年掉期（基点，左）人民币中间价（右）20007.0400 掉期率（1个月）（左）7.015003006.810006.85006.62006.601006.4-5006.406.2-1000-15006.2-1006.0-20006.02011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 20192011 2012 2013 2

29、014 2015 2016 2017 2018 2019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表63: 美元兑人民币（日度）图表64: 美元兑港币（日度）美元指数（左）美元/人民币即期汇率（右）即时汇率6个月远期汇率 12个月远期汇率干预警戒线7.85美元指数（左）美元/人民币即期汇率（右）即时汇率6个月远期汇率 12个月远期汇率干预警戒线7.85干预警戒线7.75103989388837.06.86.66.46.27.887.857.837.807.787.757820132014201520162017201820196.07.73201420152

30、016201720182019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际情绪与估值图表65: 恒指和A 股P/E 比较（日度）图表66: 全球股票潜力28上证A股PE（左2523201815131085恒指PE（左） AH溢价指数（右）150401403530130251202011015日经225美国标普500韩国综合指数法国CAC40德国DAX中国上证综指西班牙日经225美国标普500韩国综合指数法国CAC40德国DAX中国上证综指西班牙IBEX香港恒生指数意大利FTSE MIB英国富时100欧洲STOXX 600欧洲STOXX 60090802011 2

31、012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：彭博，交银国际ROE、P/E、P/B、Forward EPS 高，潜在收益率越高，下同图表67: 香港板块潜力图表68: 中国板块潜力3535303025202515公用事业信息科技电信业务非日常消费工业医疗保健日常消费能源房地产金融10公用事业信息科技电信业务非日常消费工业医疗保健日常消费能源房地产金融金 房 日 医融 地 常 疗产 消 保费 健公 材 可用 料 选事业工 信 能 业 息 源 技服术务资料来源：彭博，交银国际资料来源：万得，交银国际图表69: 股指恐慌指

32、数（日度）图表70: 资产类别恐慌指数VIX（日度）中国605040302010恒生指数 标普5005.04.54.03.53.02.52.01.51.00.5总体(右轴） 股票债 券 货币109876543212010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019200420072010201320162019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表71: 中美欧经济意外指数（日度）图表72: 全球投资者信心指数（月度）125 中国 美国 欧洲7525-25-75-1252015201620172018201

33、914513512511510595857565欧洲亚太北美 亚太北美 资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际图表73: 美国和中国消费者信心指数（月度）图表74: 主要市场消费者信心指数（月度）美国 中国 140美国 中国 12010080604020200720102013201620191031021011009998979695美国 欧洲 亚洲五国1992 1995 1998 2001 2004 2007 2010 2013 2016 2019资料来源：Macrobond，交银国际资料来源：Macrobond，交银国际（亚洲五国包括，中国，印度，印

34、度尼亚，日本，韩国。1990 年1 月基数设置为100）图表 75: 制造业投资累计同比增速上游2019-082019-072019-06上游2019-082019-072019-062019-052019-042019-032019-022018-122018-112018-102018-092018-082018-077.909.409.307.405.5011.308.106.005.802.801.70-0.10-0.80-4.30-3.80-3.40-9.70-11.70-17.10-10.603.202.001.806.601.20-2.50化学原料及化学制品中游有色金属冶炼及压延

35、中游通用设备1.202.102.801.401.806.8012.708.609.508.207.907.708.10专用设备6.607.207.206.208.209.3016.3015.4016.8015.8013.9012.1012.20汽车1.501.800.20-0.10-1.40-1.008.103.503.303.201.702.806.70铁路、船舶、航空航天和其他运输设备-10.70-10.40-10.50-8.60-8.20-8.70-9.70-4.10-5.20-5.90-5.70-4.70-6.20电气机械及器材-8.00-7.50-8.10-5.90-6.50-3.1

36、0-2.2013.4013.1011.609.607.907.60计算机、通信和其他电子设备11.1010.508.506.206.705.50-2.6016.6019.1019.5018.3016.6017.00下游农副食品-9.40-7.60-7.40-7.40-6.30-6.70-4.400.00-0.90-1.70-0.50-2.30-2.60食品-2.20-1.400.40-1.000.204.403.003.804.403.301.900.201.20纺织业-5.00-2.60-0.301.600.809.0017.805.104.904.505.905.003.30医药7.406

37、.908.408.1010.409.7010.504.001.801.901.50-0.10-1.50金属-3.50-5.20-5.20-4.80-6.102.706.4015.4015.4016.4015.5014.0014.90资料来源: 万得，交银国际美国 标普500中国 上证综指深证综指香港 恒生指数德 国 DAX英国 富时100 法 国 CAC40日本 日经225韩国 韩国综合指数19.4%-6.2%19.4%9.5%-0.7%美国 标普500中国 上证综指深证综指香港 恒生指数德 国 DAX英国 富时100 法 国 CAC40日本 日经225韩国 韩国综合指数19.4%-6.2%1

38、9.4%9.5%-0.7%19.4%-24.6%6.6%-12.3%9.4%30.9%-33.2%-3.5%-14.7%63.2%1.5%-13.6%36.0%0.4%-7.2%16.6%-18.3%12.5%6.9%9.6%8.7%-12.5%7.6%14.4%-4.9%19.3%-11.0%9.3%4.9%8.5%10.3%-12.1%19.1%0.4%9.1%2.5%-17.3%21.8%3.3%2.4%11.4%52.9%33.8%1.3%2.7%-2.7%-0.5%7.1%-4.8%29.6%-6.7%20.0%2.9%25.5%14.4%18.0%56.7%0.7%13.4%0.0

39、%12.8%23.5%-38.5%3.5%13.6%3.2%-21.7%-14.3%80.0%-65.4%96.7%130.4%1.7%-32.9%7.5%117.1%-61.8%162.8%97.5%22.9%-20.0%5.3%52.0%-48.3%39.3%34.2%29.1%-14.7%16.1%23.9%-40.4%22.3%22.0%5.8%-5.6%9.0%22.1%-31.3%3.8%10.7%15.2%-17.0%-3.3%22.3%-42.7%1.3%17.5%22.9%-17.3%-3.0%19.0%-42.1%-11.1%6.9%9.4%-11.0%21.9%49.7%

40、-40.7%32.3%4.0%大宗商品图表 76: 大类资产表现（年度）全球中国美国国债公司债高收益-1.2%3.5%-0.9%0.0%0%1.1.7%2.7%0.3%5.3%6.8%5.9%5.1%5.2%9.47.05%11.1.7%4.3%-0.8%3.1%0.0%10.0%6.4%7.2%13.7%9%26.-4%59.8%14.%3.1%619.3%7.3%14.4%6.73.26%-8.%219.%5.82%11.3%0.6%1%-3.-4.2%10.6%2.%5.9%1.83%6%7%-3.-3.-2.%7.39.110.4%-0.8%-14.2%34.8%12.%917.1%3

41、%-4.-4.8%4.%9.9%8.25%-2.9%10.5.99.49.3%1.0% 6%9.05.210.%622.0%0.%217.%7.37.06.34.30%-7.6%-148%-6.5%3%-0.1.%5.27%2.8%12.%1.0%410.5%-4.1%-0.9%12.8%6.4%-2.3%-9.6%14.4%-4.%3.94.30%6.6%0.%6.64.3%5.66.5%5.87.8%4.34.25%0%-2.-2.9%0.9%-2.%6.08.1%6.8%5.9%017.8%1.%6.4%全球中国美国国债公司债高收益-1.2%3.5%-0.9%0.0%0%1.1.7%2.

42、7%0.3%5.3%6.8%5.9%5.1%5.2%9.47.05%11.1.7%4.3%-0.8%3.1%0.0%10.0%6.4%7.2%13.7%9%26.-4%59.8%14.%3.1%619.3%7.3%14.4%6.73.26%-8.%219.%5.82%11.3%0.6%1%-3.-4.2%10.6%2.%5.9%1.83%6%7%-3.-3.-2.%7.39.110.4%-0.8%-14.2%34.8%12.%917.1%3%-4.-4.8%4.%9.9%8.25%-2.9%10.5.99.49.3%1.0% 6%9.05.210.%622.0%0.%217.%7.37.06.

43、34.30%-7.6%-148%-6.5%3%-0.1.%5.27%2.8%12.%1.0%410.5%-4.1%-0.9%12.8%6.4%-2.3%-9.6%14.4%-4.%3.94.30%6.6%0.%6.64.3%5.66.5%5.87.8%4.34.25%0%-2.-2.9%0.9%-2.%6.08.1%6.8%5.9%017.8%1.%6.4%9.2%5.13%8.9%3.%-5.2%0.3%6.6%9.5%4.89%6.%5.5%5.6%4.36%-2.6%0.2%-3.%2.1%7.46.27.33.5%6.3彭博巴克莱债券指数全球发达市场新兴市场MSCI欧洲MSCI亚太地区

44、（除日本）MSCI中国15.3%-11.2%21.6%16.6%-10.4%20.1%5.7%-16.6%34.4%15.9%-17.2%22.3%5.6%-16.4%38.7%5.6%-4.3%5.3%-2.7%8.6%-17.0%-3.4%-5.3%2.9%-11.3%2.1%2.9%-4.6%-8.7%2.2%20.3%24.1%-5.0%21.6%0.7%13.4%-9.4%10.4%13.2%-7.6%9.6%15.2%-20.4%16.4%15.5%-13.6%0.8%19.4%-19.2%17.0%31.5%-43.5%9.6%27.0%-42.1%7.1%74.5%-54.5%

45、36.5%30.6%-47.9%10.7%68.3%-53.7%37.1%18.8%18.0%29.2%29.8%30.1%9.6%-20.5%51.2%-1.4%-10.1%4.7%0.4%19.0%-20.3%2.3%58.8%-51.9%63.1%78.1%股市（按国家）MSCI 指数彭博商品指数农产品谷 物 软商品彭博商品指数农产品谷 物 软商品能源天然气WTI原油布伦特原油馏分燃料油无铅汽油工业金属铜铝锌镍贵金属金银牲畜活 牛 瘦肉猪3.5%-13.0%0.7%11.4%-24.7%-17.0%-9.6%-1.1%-13.4%16.7%18.7%-36.6%11.1%-2.7%-8.

46、6%-12.5%-11.9%1.8%-15.7%-9.3%-14.3%3.9%-14.4%38.3%13.5%-28.6%24.1%8.9%-8.7%-7.4%-12.1%-6.2%-19.5%-9.4%-17.0%18.1%-14.5%30.1%-1.8%-27.4%35.8%17.8%-12.6%-23.8%-15.6%12.8%-9.9%-10.1%-16.9%-22.5%-14.0%59.7%44.0%-29.5%-7.7%-16.1%10.9%-14.4%-5.2%15.9%-38.9%-39.4%5.1%-9.4%-16.0%-10.7%-5.5%-48.1%15.3%-44.2%

47、-19.3%-2.1%-37.0%10.0%-40.0%-30.7%5.0%-30.7%-47.1%-40.7%-51.6%-38.0%-22.9%-72.1%25.3%-22.0%4.1%6.7%-44.4%-41.7%6.8%-11.8%-3.7%3.7%4.2%-53.9%40.1%-16.7%22.2%-16.6%13.2%25.0%-45.6%-47.6%7.2%7.6%16.8%11.3%28.4%-51.9%43.6%-8.0%17.6%-17.4%13.9%33.0%-42.9%-38.8%0.3%5.4%10.6%8.2%20.3%-48.0%46.6%-26.2%31.6%

48、-29.7%1.8%6.1%-12.7%-43.8%1.9%25.6%14.4%12.9%74.4%-62.0%45.9%-27.5%6.3%-21.1%28.1%19.5%-26.9%-6.9%-13.7%0.6%-24.3%16.1%79.7%-49.0%-13.9%64.3%-2.9%-22.8%28.0%15.4%-25.2%-16.6%-8.8%4.9%-24.5%29.4%129.6%-53.8%4.1%45.1%-6.4%-18.5%29.9%9.4%-23.0%-3.1%-20.8%-4.1%-21.7%5.2%33.6%-41.0%-18.9%19.4%-3.9%-22.9%

49、28.5%56.9%-28.0%3.5%-7.0%8.9%-27.8%-9.0%98.0%-51.7%-43.2%127.2%64.2%-18.0%24.4%11.5%-42.7%7.3%-20.1%-10.3%-24.7%32.0%54.6%-56.8%-16.9%167.2%16.2%-6.4%9.9%9.1%-11.5%-6.7%-30.8%6.2%4.5%42.5%29.0%-5.5%20.4%21.2%16.4%-4.7%11.7%7.4%-10.9%-1.8%-28.7%6.0%9.6%28.6%22.7%2.4%24.2%16.0%16.4%-4.7%11.7%7.4%-10.9

50、%-1.8%-28.7%6.0%9.6%28.6%22.7%2.4%24.2%16.0%-13.4%-3.6%5.4%-5.9%-18.9%11.5%-3.6%-3.6%-2.4%9.1%-15.2%-29.5%-14.6%-10.5%-13.2%0.6%8.1%-7.7%-14.3%22.0%-5.1%-4.0%-1.1%14.8%-9.9%-27.3%-6.1%-7.3%-14.8%-12.7%1.8%-3.3%-26.1%-4.4%-2.1%-3.0%-4.6%0.2%-22.6%-33.0%-29.7%-14.7%美元指数即期汇率：美元兑人民币新兴市场货币指数美元兑港币欧元兑美元美元兑

51、日元英镑兑美元4.4%5.7%90.3-2.8%-1.9%5%5%1.5-3.0.2%0.7%0.1%-0.1%0.3%0.6.2.5%2.6%.4%-5.%713.3%1.5%-26%810.5%-3.4%-0.%4.6%1.99%-5.3%-165%9.6%-5.5%-2.1%1.1%-6.9%-188%12.-2%-5.8%12.4%21.7%13.%0.47%-3.7%-2.0%2.%411.%510.2%-4.5%-2%-3.%1.8%4.20%12-2%10.-2%7%-3.-2.1%14.5%-4.3%-4.3%0.6%-0.1%0.%0.21%-0.%-0.2%0.00%0.8

52、%9.%312.7%8.-%913.%7.96%-2.%5.53%-4.1%-7.5%3.4%11.8%-3.0%1%0.-0.3%-34%6.-5%6.-0%0.4%-4.%-1.05%2.%4.6%6.3%6.-4%-3.3%-83%8.-%6.2%-4.%1.%-0.5%8%12.%9.3美元指数即期汇率：美元兑人民币新兴市场货币指数美元兑港币欧元兑美元美元兑日元英镑兑美元4.4%5.7%90.3-2.8%-1.9%5%5%1.5-3.0.2%0.7%0.1%-0.1%0.3%0.6.2.5%2.6%.4%-5.%713.3%1.5%-26%810.5%-3.4%-0.%4.6%1.99

53、%-5.3%-165%9.6%-5.5%-2.1%1.1%-6.9%-188%12.-2%-5.8%12.4%21.7%13.%0.47%-3.7%-2.0%2.%411.%510.2%-4.5%-2%-3.%1.8%4.20%12-2%10.-2%7%-3.-2.1%14.5%-4.3%-4.3%0.6%-0.1%0.%0.21%-0.%-0.2%0.00%0.8%9.%312.7%8.-%913.%7.96%-2.%5.53%-4.1%-7.5%3.4%11.8%-3.0%1%0.-0.3%-34%6.-5%6.-0%0.4%-4.%-1.05%2.%4.6%6.3%6.-4%-3.3%-

54、83%8.-%6.2%-4.%1.%-0.5%8%12.%9.36%3.9%9.-7%2.外汇图表 77: 大类资产表现（周度）资产类别9/22/20199/15/20199/8/20199/1/20198/25/20198/18/20198/11/20198/4/20197/28/20197/21/2019彭博巴克莱债券指数全球0.50%-1.36%-0.15%0.06%0.02%0.53%0.82%0.82%-0.32%0.45%中国-0.07%0.45%0.52%-0.85%-0.58%0.29%-1.22%-0.59%0.03%0.11%全球+中国0.48%-1.30%-0.12%0.

55、02%-0.01%0.52%0.74%0.76%-0.30%0.43%美国0.88%-1.66%-0.15%0.21%0.08%0.95%0.57%0.98%-0.03%0.38%欧洲-0.25%-0.73%-0.06%-0.28%-0.20%0.26%1.00%0.46%-0.50%0.54%亚太0.29%-1.55%-0.64%0.14%0.12%-0.25%1.22%1.51%-0.62%0.48%新兴市场0.65%-0.97%0.49%0.12%0.09%-0.53%0.48%0.29%0.32%0.29%国债0.51%-1.59%-0.24%0.13%-0.02%0.59%1.04%

56、1.10%-0.47%0.51%公司债0.76%-1.53%-0.11%-0.08%0.35%0.61%0.65%0.61%0.00%0.39%高收益0.21%0.08%0.69%-0.19%0.55%-1.40%-0.10%-0.40%0.37%-0.02%MSCI 指数全球-0.39%1.31%1.95%1.98%-0.54%-1.24%-0.86%-3.12%0.75%-0.65%发达市场-0.37%1.24%1.89%2.10%-0.66%-1.26%-0.68%-2.97%0.96%-0.81%新兴市场-0.52%1.85%2.40%1.10%0.35%-1.11%-2.25%-4.

57、28%-0.83%0.63%MSCI欧洲-0.33%1.56%2.50%0.84%0.83%-1.52%-0.94%-3.29%-0.06%-0.28%MSCI亚太地区（除日本）-0.87%1.99%2.36%0.53%0.66%-0.01%-2.74%-4.65%-0.77%0.93%MSCI中国-2.01%2.28%3.36%0.43%1.11%1.39%-3.38%-5.49%0.39%1.31%股市（按国家）美国 标普500-0.51%0.96%1.79%2.79%-1.44%-1.03%-0.46%-3.10%1.65%-1.23%中国 上证综指-0.82%1.06%3.93%-0.

58、39%2.61%1.77%-3.25%-2.61%0.70%-0.22%深证综指-0.35%1.43%4.96%0.04%3.49%3.08%-3.90%-2.14%0.85%0.23%香港 恒生指数-3.35%2.48%3.76%-1.74%1.73%-0.79%-3.64%-5.21%-1.28%1.03%德 国 DAX0.00%2.27%2.11%2.82%0.42%-1.12%-1.50%-4.41%1.30%-0.51%英国 富时100-0.31%1.17%1.04%1.58%-0.31%-1.88%-2.07%-1.88%0.54%0.04%法 国 CAC400.62%0.92%2

59、.25%2.88%0.49%-0.51%-0.58%-4.48%1.04%-0.37%日本 日经2250.41%3.72%2.39%-0.03%1.43%-1.29%-1.91%-2.64%0.89%-1.01%韩国 韩国综合指数2.07%1.99%2.10%1.00%1.10%-0.55%-3.02%-3.30%-1.34%0.37%大宗商品彭博商品指数0.64%1.04%1.14%1.23%-0.92%-0.84%0.26%-1.92%-0.80%-2.03%农产品-0.80%3.51%-1.32%-0.14%-2.08%-3.75%1.62%-2.66%-1.70%-2.78%谷物-0.

60、32%4.08%-1.95%0.00%-2.33%-5.38%2.25%-3.06%-2.55%-3.65%软商品-1.60%2.88%-0.48%-0.80%-1.36%-2.09%-1.09%-2.08%-0.69%-2.24%能源3.80%-0.65%4.70%1.87%-0.49%0.82%-3.25%-1.61%0.21%-6.82%天然气-3.68%4.01%9.75%5.08%-2.68%2.79%-0.21%-1.35%-3.48%-8.48%WTI原油6.00%-2.89%2.81%1.61%-0.73%0.53%-2.23%-0.96%0.79%-7.53%布伦特原油6.1