医药行业月报25／12：医改持续推进医保月度收支增速回正

目录Catalog一、医改持续推进，医保基金同比收支增速回暖 3二、行业数据动态 7（一）医药行业表现弱于沪深300 7（二）医药制造业收入小幅下滑 7（三）门诊费用随疫情上升，住院费用得到遏制 8（四）2024年诊疗及出院人次提升，体现医疗服务量显著恢复 9（五）医保基金整体运行平稳 10三、投资建议 11四、风险提示 12·一、医改持续推进，医保基金同比收支增速回暖核心观点：12月，中央经济工作会议如期召开，通稿中医药相关内容：优化药品集中采购，深化医保支付方式改革。实施康复护理扩容提升工程，加强对困难群体的关爱帮扶。其中相关投资机会可以从以下三个方面解读：集采规则优化，自主开发提速集采提质扩面进入后半程，价格机制与质量监管并重。2025年医保局带量采购提质与扩面协同推进，政策层面明确将持续优化药品与高值耗材集采方案，强化质量评估与全流程监管。药品方面，国家集采累计已覆盖435个品种，第十一批聚焦55种临床成熟药物，通过按品牌报量、低价声明、合理性解释和生产质量双重抽检等制度创新，实现稳临床、保质量、防围标、反内卷，保证中选产品的临床可及性和标准的一致性；高值耗材集采整体降幅趋于温和，规则更加精细，质量和创新水平成为遴选核心，续约批次更强调产品真实世界疗效与品牌保障；体外诊断试剂集采三轮生化与两轮免疫项目落地，多省联采与服务价格治理协同，推动实施技耗分离，2025年IVD集采覆盖率进一步提升。整体来看，随着集采规则持续优化、价格机制更趋合理、质量与供应保障监管均衡重视，国产龙头企业依靠合规和创新能力，有望实现份额提升及结构性增长。药品：2018年，4+7试点启动，随后至2024年已开展十批，截至2024年末国家层面药品集采累计纳入435种。第十一批2025年聚焦55种临床成熟药品并已公示拟中选，此次集采合计纳入55种药品，覆盖抗感染、抗过敏、抗肿瘤、降血糖、降血压、降血脂、消炎镇痛等多治疗领域的常用品种，全国范围内共有4.6万家医药机构参与报量，445家企业的794个产品参与投标竞争，最终272家企业的453个产品成功获得拟中选资格。高值耗材：已覆盖冠脉支架、人工关节、脊柱、人工晶体及运动医学、人工耳蜗及外周血管支架，国家层面第六批高值耗材集采涉及药物球囊与泌尿类耗材。当前，多省牵头的全国联动集采持续推进，覆盖血管组织闭合结扎夹、乳房旋切针、超声刀头续约、外周通路等。体外诊断：当前已完成三轮生化（肝功/肾功+心肌酶/糖代谢）、两轮免疫（术前八项/性激素/HPV；肿标/甲功），基本覆盖常规项目并陆续于各地落地执行。此外，医保部门同步推进医疗服务价格规范治理，选取高量高价检验项目下调收费、并与试剂集采价协同，形成技耗分离的合理模式。预计随着降价影响逐渐出清，头部国产厂商份额将得以显著提升。图1：国家药品集中带量采购复盘医保障 院医改深入，有望从住院DRGs到门诊APGs推进，商保创新药目录构建多层次支付体系医保管理正从过去粗放式的、以规模换效益的模式，转向以价值为导向的精细化运营。十五五时期将是我国医疗保障制度从数量扩张向质量提升转型的关键阶段。这一转型的核心标志，是医保治理模式从过去的粗放式管理，转向更加注重效率、公平与可持续的精细化管理新阶段。在十四五基本实现全民医保覆盖、参保率稳定在95%以上的基础上，十五五期间医保改革的重心将从有没有转向好不好，更加关注医疗服务的价值导向和医保基金的使用效能。精细化治理的必然性主要体现在三个方面：一是人口老龄化加速发展，慢性病患者数量持续增加，给医保基金带来长期支出压力；二是医疗技术进步和新技术应用推高了医疗成本，亟需建立更具成本效益的支付机制；三是人民群众对健康福祉的期望不断提升，希望获得更加优质、便捷、负担得起的医疗服务。11月医保基金收支同比增速回正，基金整体平稳运行。根据国家医保局最新数据显示，20251-11月医保统筹基金收入为26320.68亿元，同比增长2.92%，其中，职工基本医疗保险（含生育保险）收入为16643.79亿元，城乡居民基本医疗保险收入9676.89亿元；统筹基金支出21100.46亿元，同比增长0.51%，其中，职工基本医疗保险（含生育保险支出12033.33亿元，城乡居民基本医疗保险支出9067.14亿元；单月来看，2025112800.6亿元，同比增长11.6%；医保统筹基金支出2064.2亿元，同比增长13%；2025年以来，医保基金收入单月增速从1-11月分别为10.4%/5.7%/0.4%/10.0%/3.2%/9.3%/10.1%/6.8%/-11.6%-16.0%/11.6%单月增速分别为8.5%/2.2%-1.1%-4.5%/2.9%/-3.1%-8.2%-8.0%-0.9%/10.7%/13.0%11月收入增速由9月与10月的负值回正，支出增速在3-9月为负值，从10月开始回正并于11月提速。门诊医保有望深化拓展与门诊病历分组（APG）的推行，推动门诊住院一体化协同。在十五五时期，我们认为，医保支付方式改革有望从住院领域向门诊领域深化拓展，门诊病历分组（APG）的推行或将成为核心议题。这项改革旨在构建一个住院与门诊支付改革联动的体系，共同促进医疗资源的合理配置和医保基金的可持续使用。APG改革的根本目的，是建立与门诊服务特点相匹配的精细化付费机制，引导医疗行为向更合理、更高效的方向发展。防范费用转移，构建闭环管理。随着住院DRG付费的全面推行，可能存在住院费用向门诊转移的风险。APG改革的核心驱动力之一，正是为了构建住院DRG+门诊APG的全流程闭环支付管理体系，防止政策套利，确保医保基金在门诊和住院两个战场都能高效安全运行。适应门诊特点，从按项目到按价值付费。门诊服务具有频次高、单次费用相对较低、诊疗项目组合灵活的特点。传统的按项目付费容易诱导过度医疗。APG通过将一次门诊就诊所涉及的各类服务进行标准化分组和打包定价，能够更精准地反映医疗资源的实际消耗，引导医疗机构在保证质量的前提下主动控制成本。总而言之，门诊APG支付改革是十五五期间医保精细化管理不可或缺的关键一环。它标志着医保支付改革从住院单点突破迈向门诊住院一体化协同的深度精细化阶段。这项改革通过建立门诊服务的标准化定价和激励约束机制，旨在实现三大目标：提升医保基金使用效率、规范医疗服务行为，并最终让患者受益于更合理、更高效的诊疗过程。随着试点经验的积累和推广，APG有望与住院DRG/DIP共同构成我国医保支付体系的坚实支柱，为构建高质量的医疗保障体系提供强大动力。图2：2021年2025年11月医保收月频数据 图3：2021年2025年11月医保收增速月频数据50004000300020001000-1000-2000-3000-4000

统筹基金收入（亿元） 统筹基金支出（亿元）

300%100%-100%-200%-300%

统筹基金收入YoY 统筹基金支出YoY表1：DRG与APG对比对比维度 DRG(要针住院) APG(针门诊务)主要应主要应于住，按病诊分，一个例对一个分 应用于诊，操作/服类型，一个诊病可能对组和支标准。 应多个APG组如手、药检查分入组）。核心逻辑改革焦点 控制住费用引导院提住服务效率。分组基础 疾病诊、手、年、并症等。政策定位 住院支付改革的基石，已进入全面推广阶段。

防止住院费用向门诊转移，规范门诊诊疗行为，实现门诊医保支出的精细化管理。手术操作、内科服务（药物治疗）、辅助服务（检查检验）等。门诊支付改革的新引擎，是十五五期间完善医保支付体系的关键补位。商保创新药目录构建多层次支付体系，创新药产业链支持政策持续落地。2025年12月，国家医保药品目录的调整和首版商保创新药目录的发布，通过基本医保保基本，商业保险作补充的模式，显著提升了保障的广度与深度。2025年3月，国家医疗保障局《进一步优化药品集采政策的方案（征求意见稿）》广泛传播，集采纠偏方案进一步明确创新药豁免，并优化竞价规则避免恶性竞争，促使行业进入良性循环。近年来鼓励自主研发创新的多重利好政策持续推出，创新药发展迈入全新周期。2024年7月，国务院《全链条支持创新药发展实施方案》正式落地，方案从设立政策目标、加速审批流程、加快进院机制、优化支付定价、鼓励医药投融资等五方面全方位支持创新药发展；同年12月，探索丙类目录并构建医保商保多元化支付体系被提上日程，为高临床价值的创新药开辟新支付渠道。全链条支持创新药政策持续落地，形成从研发激励到生产优化、从市场准入到支付保障的完整支撑体系，不仅促进创新药获批数量的增长，也推动临床用药结构升级和患者获益提升，为创新药产业实现跨越式发展奠定坚实基础。康复护理扩容，医养结合下医疗服务提质增量人口结构变化、慢性病高发、术后康复需求增长有望推动康复医疗市场快速扩容。根据国家统计局数据显示，截至2024年，中国60岁以上人口达到3.1亿人，占人口比重从2014年的15.5%提升至22%；老年群体作为慢性病高发人群，其健康监测频率与康复需求较高，有望推动康复护理市场增长。（1）硬件扩容：康复医疗机构与床位扩容。主要体现在部分医院的转型与新建，部分公立医院转型康复医院，社会资本办康复医疗中心（如连锁化、标准化机构）扩容；同时向基层延伸，社区卫生服务中心普及康复治疗室，社区康复中心与家庭病床结合，打通医院-社区-居家服务链。建议关注康复医院建设运营、医疗工程设计与设备配套相关投资机会。（2）器械创新：康复设备与辅助器具产业发展。康复设备（康复机器人、脑机接口）的智能化与国产化，居家康复产品如针对老年人和慢性病患者开发的普适型康复辅具（如智能助行器、远程监测设备市场需求明确。建议关注康复器械制造商、智能康复设备研发企业、辅具社区租赁服务商。（3）服务升级：康复服务有望升级，社区康复、AI+康复、MDT模式持续发展。建议关注医疗AI与医疗信息化（/居家远程康复平台）投资机会。（4）支付改革：医保精细化支付、商保产品创新。医疗康复项目有望更多地纳入医保，探索按功能结局付费，引导服务提质；商业保险开发康复特色产品，与长护险、医养结合联动。建议关注医保信息化服务商、医康养结合项目运营相关机会。图4：康复护理扩容工程相关投资机会图5：60岁以上人口数量与比提升 图6：全国健康检查人次数-

中国60岁及以上人口数（万人) 52011201220112012201320142015201620172018201920202021202220232024

0

中国健康检查人数（万人）

30%20%10%0%-0%20102011201220132014201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024家计 院 家计 院图7：居民人均医疗保健出稳健提升 人均居民医疗健支出比稳步提升0

中国居民人均医保支出（元） YoY

20%15%10%5%0%-%

中国居民人均医保占消费支出比重（%）6.907.207.406.907.207.407.607.908.508.808.708.808.609.208642020132014201520162017201820192020202120222023家计 院 家计 院·二、行业数据动态（一）医药行业表现弱于沪深300截至20251230日，医药行业一年滚动市盈率为36.55倍，沪深30014.16倍。医药股市盈率相对于沪深300溢价率当前值为158.17%，历史均值为166.88%，当前值较2005年以来的平均值低8.71个百分点，低于历史中枢水平。2023年初至20251231日，SW医药生物指数下跌9.95%，沪深300上涨19.83%，医药板块相对沪深300收益低29.77个百分点。图9300（20251230）医药板块估值相对溢价率PE-医药生物医药板块估值相对溢价率PE-医药生物PE-沪深300

400%350%100300%80250%60 200%150%40100%2050%0 0%图10：2017-2025（）40% 医药制造业营业收入累同比 GDP：现价-累计同比30%20%10%0%-0%（三）门诊费用随疫情上升，住院费用得到遏制门诊费用受疫情影响加速上升，住院费用上升势头得到遏制。从2013年至2025年1-3月，中国三级公立医院和二级公立医院医疗费用统计中，次均门诊费用从255.7168.1元分别提高到379.1233.911752.25043.6元分别变化为11630.25678.2元。整体而言，门诊费用在疫情严重期间上升较快，剔除疫情影响仍呈现上升趋势，2023年初次均门诊费用上升至历史最高水平，或主要是呼吸道传染病盛行导致；住院费用上升势头则得到有效控制，并表现出下降趋势，体现了DRG等医改控费效果。图11：2013.6-2025.3次均门诊费用统计（元） 图12：2013.6-2025.3人均住院费用统计（元）三级公立医院次均门诊费用三级公立医院次均门诊费用 二级公立医院次均门诊费用0

20000三级公立医院人均住院费用二级公立医院人均住院费用15000三级公立医院人均住院费用二级公立医院人均住院费用100000 （四）2024年诊疗及出院人次提升，体现医疗服务量显著恢复2024年医疗服务增速逐步恢复2023年全国医疗卫生机构总诊疗人数达95.6亿人次，同比增长13.5%，出院人数达2.95亿，同比增长20.4%。自2016年至2019年，医疗机构服务数据增速维持低位运行，2022年受疫情影响，整体诊疗人数略有下降，2023年起医疗服务呈现显著恢复。2024年，全国医疗卫生机构总诊疗人次101.1亿人次，同比增长5.8%，其中2024年医院诊疗人次45亿，同比增长5.6%。2024年，全国医疗卫生机构出院人次3.1亿，同比增长5.1%，其中2024年1-11月医院23222.5万人次，同比增长4.6%。图13：2006-2024全国医疗卫生机构总诊疗人次变化情况 图14：2006-2024全国医院诊疗人次变化情况120100806040200

医疗卫生机构诊疗人次（亿） 增

15% 5010%405%0% 305% 1% 20062007200820092010201120122006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024

医院诊疗人次（亿） 增速

20%10%0%-0%200620072008200920102006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024健 院 健 院图15：2006-2024全国医疗卫生机构出院人数变化情况 图16：2006-2024.11全国医院出院人变化情况0

医疗卫生机构出院人数（万人） 增

30%20%10%0%1%200620072008200920102006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021202220232024

50000

医院出院人数（万人） 增速

30%20%10%0%1%2006200720082009201020062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022.1-112024.1-11健 院 健 院（五）医保基金整体运行平稳2023年医保基金收入33,501.36亿元，同比增长8.34%；医保基金支出28,208.38亿元，同比增长14.68%。据国家医保局《2023年全国医疗保障事业发展统计公报》，2023年医保基金运行总体保持稳定，统筹基金实现合理结余，其中基本医疗保险统筹基金总收入达到2.7万亿元，总支出万亿元，统筹基金当期结余5,000亿元，累计结余3.4万亿元。职工医保统筹基金累计结余2.6万亿元；居民医保统筹基金累计结余7,600多亿元，仍处于紧平衡状态。2024年，全国基本医保基金总收入3.48万亿元，同比增长4.4%。其中职工医保基金收入2.37万亿元，居民医保基金收入1.11万亿元。全国基本医保基金总支出2.97万亿元，同比增长5.5%。支出快速增长的态势有所遏制，支出增速与收入增速的协调性有所增强，支出增长与经济增长的增速协调性也有所改善。20251-11月，我国基本医疗保险统筹基金总收入26320.68亿元，基本医疗保险统筹基金总支出21100.46亿元，基本医疗保险基金整体运行平稳。图17：2004-2025.1-11医保基金收入及增速 图18：2004-2025.1-11医保基金支出及增速医保基金收入（亿元） 增速400003000020000100000

50%40%30%20%10%0%

医保基金支出（亿元） 增速400003000020000100000

40%30%20%10%0% 医保 院 医保 院三、投资建议寻找医药硬科技，看好业绩确定性增长、创新、出海板块，寻找细分赛道α。我们看好2026年医药行业投资机会，近期震荡调整后，有望在2026年重启升势，投资思路上寻找医药硬科技和细分赛道α，推荐关注创新药（BICFIC管线龙头）、创新器械（影像、高值耗材、消费器械等）、医AI方向，关注医药消费复苏（医美、品牌中药、眼科等）ICL。看好的方向及建议关注的公司：医药创新产业升级大趋势，看好创新药FICBIC（三生制药、信达生物、恒瑞医药、科伦博泰、华东医药、热景生物、特宝生物、迪哲医药、艾力斯等）。创新药产业链（药明康德、药明合联、药明生物、凯莱英等）及上游的自主开发（奥浦迈、纳微科技等）国产器械装备的创新升级及海外出口（迈瑞医疗、联影医疗、乐普医疗、南微医学、迈普医学、华大智造、安图生物、新产业、万孚生物等）。受益老龄化渗透率提升的高值耗材：心血管（乐普医疗等）、微创耗材（南微医学、安杰思等）骨科（大博医疗、威高骨科等）、电生理（惠泰医疗、微电生理-U）。受益于DRGs政策不断推进、检验外包率的医学检验服务（金域医学、迪安诊断）。医疗服务和医美消费的复苏（爱尔眼科、通策医疗、华熙生物、锦波