（工商管理专业论文）民营性控股股东资本运作策略研究——“神龙发展”案例分析.pdf

论文摘要 论文摘要 本文从中外企业民营化后效果存在巨大反差入手，以“神龙集团”民 营性控股股东的资本运营为例，分析了民营性控股股东对上市公司“神龙 发展”资本运营的价值影响、运营特点及运作条件，对如何规范控股股东 行为，提高中国企业民营化后的经营效率提出了一些建议。 本文共分以下六章： 第一章对本文涉及的控股股东的基本理论、公司治理的基本理论作了 简单阐述。 第二章分析了“神龙集团”运营“神龙发展”的具体过程。 第三章揭示了“神龙发展”在资本运作后的价值变化。 第四章、第五章总结了“神龙集团”民营性控股股东资本运营的特点、 运作条件。 第六章针对民营性控股股东在资本运营的过程中存在的问题提出一 些建议，以希望对提高中国企业民营化后的经营效率有所帮助。 关键词；民营性控股股东：资本运作；案例分析。 a b s t r a c t a b s t r a c t t h i sp a p e rc o m m e n c e df r o mt h ed i f f e r e n c ee x i s t e db e t w e e nc h i n e s ea n d f o r e i g ne n t e r p r i s e sr u n n i n ga f t e rb e i n gc o n t r o l l e db yp r i v a t i z e df i r m s b a s e d o nt h ee x a m p l et h a tt h ec o r p o r a t i o n “s h e n l o n gd e v e l o p m e n t ”r u nb yt h e p r i v a t es h a r e h o l d e r “s h e n l o n gg r o u p ”，t h i sp a p e ra n a l y z e dt h ec h a n g i n gv a l u e o ft h ef i r m ，t h ec h a r a c t e r i s t i c so fo p e r a t i o na n dt h ec o n d i t i o n so fo p e r a t i o n d u r i n gt h ep r i v a t es h a r e h o l d e rc o n t r o l l e d “s h e n l o n gd e v e l o p m e n t i no r d e rt o c o n d u c ts h a r e h o l d e rb e h a v i o ra n di n c r e a s ec h i n e s eb u s i n e s se n t e r p r i s ev a l u e ， t h i sp a p e rt r i e dt ob r i n gu ps o m es u g g e s t i o n s t h i sp a p e ri st o t a l l yd i v i d e di n t os i xc h a p t e r s ： c h a p t e r1 d e s c r i b e dt h eb a s i ct h e o r i e sf o rc o n t r o l l i n 誊s h a r e h o l d e ra n d c o m p a n y a d m i n i s t r a t i o n c h a p t e r2a n a l y s e dt h ec o n c r e t ep r o c e s sd u r i n gw h i c h “s h e n l o n gg r o u p o p e r a t e d “s h e n l o n gd e v e l o p m e n t ”s k i l l f u l l y ；c h a p t e r3 r e v e a l e dt h ec h a n g i n g v a l u eo f “s h e n l o n gd e v e l o p m e n t ；c h a p t e r4a n dc h a p t e r5m a d eas u m m a r y o ft h ec h a r a c t e r i s t i c so ft h ec a p i t a lo p e r a t i o na n dt h ec o n d i t i o n so ft h ec a p i t a l o p e r a t i o n c h a p t e r6t r i e dt ob r i n gu ps o m es u g g e s t i o n si no r d e rt oi n c r e a s ec h i n e s e b u s i n e s se n t e r p r i s ev a l u ew h e np r i v a t ec a p i t a ls h a r e h o l d e rr a i lt h ee n t e r p r i s e k e yw o r d s ：t h ep r i v a t ec o n t r o l l i n gs h a r e h o l d e r ；c a p i t a lo p e r a t i o n ；c a s e a n a l y s i s 厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成的研究 成果。本人在论文写作中参考的其他个人或集体的研究成果， 均在文中以明确方式标明。本人依法享有和承担由此论文而产 生的权利和责任。 声明人( 签名) ：1 7 红 ? 哪j 年7 月j i 了日 引言 引言 从上世纪8 0 年代初期开始，民营化效率引起了社会各界的关注，民 营化浪潮几乎席卷全球，国外大量的经验证据表明，国有企业民营化后公 司的经营效率得到显著的改善。实证研究也在总体上验证民营化提高了公 司绩效，例如m e g g i n s o n ，n a s h ，a n d v a n r a n d e n b o r g h ( 1 9 9 4 )1 8 个国家 ( 其中1 2 个工业国家、6 个发展中国家) 在1 9 6 1 1 9 8 9 年间发生民营化 的公司为样本，通过比较民营化后三年与民营化前三年的平均财务业绩和 经营效率指标，检验其中位数变化的显著性。结果发现，民营化后公司的 产出( 真实的营业收入) 、经营效率、盈利能力和资本性投资都显著提高 或增加，而财务杠杆显著减小。在我国，资本市场建立时间较短，各项制 度不够完善，在这种情况下民营化对公司绩效的影响如何呢? 谢百三、谢 曙光( 2 0 0 3 ) 对民营上市公司( 包括直接上市和间接上市) 的整体业绩表 现，筹集资金和回报股东进行了简单描述，推出民营上市公司低效率的结 论。曾庆生( 2 0 0 4 ) 以1 9 9 7 - 2 0 0 0 年之间发生民营化的上市公司为研究对 象，发现民营化后的公司的盈利能力和盈利质量显著提高，但盈利能力和 盈利质量的提高与民营化本身无显著关系，而是控制权转让后重大资产重 组导致“盈余逆转”的结果。董麓、肖红叶( 2 0 0 1 ) 对1 6 9 家公司1 9 9 6 年至2 0 0 0 年的有关数据进行回归分析后发现，股权集中度、国家股、法 人股和流通股所占比例对上市公司业绩没有显著性影响。可见，国内外在 民营化对公司的经营效率的影响方面存在着巨大反差。 目前亚洲国家民营控股公司的数量正在增加，且其比例已居世界前 列。就我国当前情况而言，国企改革改制工作已经全面展开，民营资本逐 渐取代了一部分国有股权，由民营控股的上市公司也越来越多。众多民营 民营性控股股东资本运作策略研究对神龙集团运营神龙发展的案例分析 企业开始通过控股上市公司或控股非上市的国有企业，展开复杂的资本运 营活动，这种行为对被控股企业和资本市场都产生了很大的影响。所以， 研究在我国当前具体的环境中民营性控股股东所进行的资本运营问题，思 考中国企业民营化无法提高企业经营效率的症结所在，就显得非常重要。 民营企业神龙集团通过收购上市公司福建福联( 下称神龙发展) 1 7 3 5 的股份，采用四两拨千斤的办法，不仅掏空上市公司，还让上市公 司巨额担保贷款，极尽上市公司所能以达到获得民营企业的最大收益，严 重损害了中小股东的利益。 神龙集团这一民营企业只是众多的民营企业中的一个，它的运营模式 及其运营的后果很有代表性，引以为鉴，可以帮助我们思考如何进一步规 范控股股东行为、保护上市公司中小股东利益以及非上市国有企业的国有 权益，以期找到进一步降低民营控股企业代理成本的可行方法，最大程度 发挥民营化优势。实际上，研究控股股东的资本运营行为是当今公司理财 和资本市场的研究热点问题。 第一章相关理沧和文献回顾 第一章相关理论和文献回顾 一、关于控股股东和控制权的基本理论 公司控制权是一个比较模糊的概念，许多学者给公司控制权下过定 义。史玉伟、和丕禅( 2 0 0 3 ) 给出了一个比较直接、全面的定义：“企业 控制权是对企业所拥有资源的决策支配权，包括监督权、投票权、经营管 理权等”。本文将控制权界定为对企业资源的排他性的决策权，决策制 定及执行的监督权。 按照产权理论的分析框架，公司控制权可分为明晰控制权和剩余控制 权。明晰控制权是指那种能在事前通过契约加以明确规定的控制权权力， 即在契约中明确规定的契约方在什么情况下具有如何使用的权力；剩余控 制权是指那种事前没在契约中明确界定如何使用的权力，是决定资产在最 终契约所限定的特殊用途以外如何被使用的权力( h a r t & m o o r e ，1 9 9 0 ) 。 一般情况下，现代股份制公司中的明晰控制权就是高层经理人员的经营控 制权，而剩余控制权则由所有者及其代表所有，如任命和解雇总经理、重 大投资、合并、拍卖等战略性的决策权。简单地说，就是股东拥有最终控 制权，董事会拥有大部分剩余控制权，而经理则主要拥有明晰控制权。 股东虽然拥有最终控制权，但是在大多数情况下董事会实际上居于公 司控制权的主导地位，而控股股东能够左右股东会、董事会的决议，进而 掌握了公司的大部分控制权。所谓控股，是指公司第一大股东所持股份比 例达到能够左右股东会和董事会的决议，从而可以控制公司局面的程度， 。见史玉伟、和丕禅：“企业拧制权内涵及配置分析”，石河子大学学报，2 0 0 3 年第1 期，第3 卷，p 3 8 。 3 民营性控股股东资本运作策略研究对神龙集团运营神龙发展的案例分析 此时的第一大股东就成为控股股东。根据所持股份比例的大小，控股股东 又可以分为绝对控股股东和相对控股股东。所谓的绝对控股股东，是指所 持股份在5 1 以上的大股东。此时股东会的各项决议几乎都会以第一大股 东的意志为转移。相对控股股东是指持股比例低于5 1 ，但能够控制股东 会、董事会的局面，或者能够对公司局面产生重大影响力的股东。本文中 所讨论的控股股东神龙集团，通过控制董事会牢牢掌握公司控制权，进而 展开资本运作。 二、关于代理成本和公司治理的基本理论 公司治理问题的出现，根源在于股份制公司的所有权和经营权的分 离。3 0 0 多年前，国富论就提出了应该建立一套制度来解决两者之间 的利益冲突。公司治理的现代理论源于b e r la n dm e a n s 在1 9 3 2 发表的论 文t h em o d e mc o r p o r a t i o na n dp r i v a t ep r o p e r t y 。他们认为，公司管理 者常常追求个人利益的最大化，而非股东利益的最大化。公司治理的一个 关键性问题是：股东如何确保企业的管理者为股东的利益最大化服务? 但 是，只关注股东和管理者之间可能存在的利益冲突往往不够。近年来，越 来越多的大股东采取“隧道挖掘”行为，大量攫取中小股东的财富，已经引 起了广泛的关注。如何减少“隧道挖掘”也成为现代公司治理的最大问题。 所以j e n s e na n dm e c k l i n g 等人对公司代理成本下了一个比较完整的 定义。所谓代理成本，是指当所有权与控制权分离时，公司的所有者与控 制者之间存在利益冲突，由此引起的总损失称为代理成本。对于中国上 市公司而言，代理成本主要有两个方面的表现形式：一种是管理层与各股 。b e r l e ，a ，a n d m e a n s ，g ，t h e m o d e mc o r p o r a t i o na n dp r i v a t e p r o p e r t y m i ，n e w y o r k ， m a c m i l l a n 1 9 3 2 。l ap o r t a r , d i i e l ，f l o r e n c i ol o p e z - d e - s i l a n e s ，a n d r e is h l e i f e ra n dr o b e r tw v i s h n y ，“a g e n c y p r o b l e m sa n d d i v i d e n dp o l i c i e s a r o u n d t h e w o r l d ”rj o u r n a lo y f i n a n c e ，5 5 ，2 0 0 0 ，p p l - 3 3 4 第一章相关理论和文献回顾 东之间的利益冲突，大部分存在于股权较为分散的公司，另一种是中小股 东与控股股东之间的利益冲突，大部分存在于股权较为集中的公司。 结合股东的性质特点来观察中国上市公司的代理成本，我们可以发现 有其自身的特殊性：中国大部分上市公司是国有企业改制上市的，出资者 是国家和人民，上市公司的控股股东代表国家和人民来行使控制权，但其 本质是行使管理权，这就导致特殊的所有者与管理层之间利益冲突的代理 成本问题，也就是在所有者缺位下的代理成本问题。这些特殊的股东或者 不能尽股东之职或者利用其优势地位，随意操纵上市公司决策，严重侵害 了上市公司的利益。这一代理问题造成的损失不但损害了国家和人民的利 益，也侵害了其他中小股东的利益。其次，由于我国上市公司特殊的二元 股权结构，上市公司的股份大部分为流通股与非流通股并存，控股股东与 中小股东之间也存在严重的利益冲突的代理成本问题。控股股东通常为国 有股、法人股，这些约占上市公司股本总额的2 3 ，这些控股股东的财富 和公司股票价格没有直接关系。从股份的成本来说，两类股份取得成本相 差几倍甚至几十倍，欲成为控股股东的投资方，可以用很小的代价，通过 法人股场外协议转让，实现对一家上市公司的控制。我们可以看看2 0 0 0 年国家股、法人股平均转让价格与平均每股净值及平均流通股价格之间的 关系( 如图1 - 1 ) 。而且由于发行、配股、增发，流通股股东给公司净资产 带来了很多贡献，这些贡献也由非流通的控股股东分享。时间长了，非流 通控股股东的真实成本远在净资产之下。控股股东的低成本、不流通，导 致了控股股东与中小股东之间冲突加大。 民营性控股股东资本运作策略研究对神龙集团运营神龙发展的案例分析 图1 - 1 ：2 0 0 0 年国家股、法人股转让价格与每股净值及流通股价格比较 资料来源；郎威平：操纵，东方出版社，2 0 0 4 年5 月，p 7 6 一般而言，对于企业所有者与管理层之间、控股大股东和小股东之间 可能存在的利益冲突，有两类不同的解决机制。第一类是内部机制，包括 董事会构成，高管人员激励机制，股权结构，大股东的监督机制，财务信 息披露和透明度等一系列制度。第二类是外部机制，包括外部并购市场， 法律体系，对中小股东的保护机制，市场( 经理入市场和产品市场) 竞争 等约束机制。完善的公司治理依赖于内外部机制的有效结合。 神龙集团这一民营控股股东正是利用中国上市公司的内外部特点，展 开了复杂的资本运作，严重侵害了上市公司和其他中小股东的利益。 第二章神龙发展控股股东资本运营过程 第二章神龙发展控股股东资本运营过程 一、神龙发展和神龙集团公司概况 神龙发展，全称为福建省神龙发展股份有限公司，上海证券交易所上 市代码6 0 0 6 5 9 。神龙发展的前身是福建省福联股份有限公司( 证券简称： 福建福联) 。1 9 9 8 年9 月3 0 曰股权转让后，神龙集团成为公司第一大股 东。福建福联于2 0 0 2 年2 月4 日更名为神龙发展。时隔两年之后，经2 0 0 4 年神龙发展第一次临时股东大会审议通过，神龙发展名称再次更改为福建 闽越花雕股份有限公司，证券简称自2 0 0 4 年4 月2 0 日起变更为闽越花雕。 本文中出现的公司名称福建福联、神龙发展、闽越花雕，指的都 是同一家上市公司。 福建福联1 9 9 3 年公司改制后在上交所挂牌上市，是福建省历史上第 一家上市公司。改制后，福建福联的注册资本1 2 3 8 7 2 6 9 4 元，注册地址是 福州市省府路1 号金皇大厦1 7 层。福建福联主营业务实际上是以纺织原 材料及纺织品贸易为主，同时努力改变经营结构，走工业实业化的发展道 路。副业比较有特色的就是在房地产方面有所储备，在上海、泉州、福州、 厦门等地都有部分房地产项目，比如在上海浦东投资1 0 0 0 万元房产，在 泉州投资建设1 1 0 0 万福联轻纺市场，厦门有厦门福联大饭店。但是由于 经营结构未能成功改变，在纺织行业效益持续下滑和房地产市场仍然疲软 的1 9 9 7 年和1 9 9 8 年，公司贸易业务萎缩，投资效益回报减少，同时部分 货款无法如期收回，各贸易公司处于困难的经营状况。神龙发展1 9 9 7 年 每股收益0 0 1 3 元，1 9 9 8 年上半年每股亏损o 0 4 元。神龙集团入主时福 建福联总股本1 2 3 8 7 万股，未流通法人股9 2 0 4 万股，已流通股份3 1 8 3 万 民营性控股股东资本运作策略研究对神龙集团运营神龙发展的案例分析 股，入主前后的股东变化情况如表2 1 所示。神龙集团入主前一年福建福 联每股净资产1 4 2 元，净资产1 7 5 5 5 万元。 表2 1 ：神龙集团入主前后福建福联前十大股东变化情况 l 入主前的前十大股东股权比例入主后的前十大股东股权比例 妇建省纺织t 业公司1 2 8 1 福建省神龙企业集团有限公司 1 7 3 5 福建华兴实业公司 1 2 2 9 福建省华兴实业公司1 2 2 9 中国纺织物资总公司 8 6 6 中国纺织物资总公司8 6 6 厦门化学纤维厂 5 1 6 厦门化学纤维厂5 1 6 福建省永泰永昌贸易公司 4 2 8 福建省永泰永昌贸易公司4 2 8 建行福建省分行直属支行 4 1 4 建行福建省分行直属支行4 1 4 中国化纤总公司2 7 8 中国化纤总公司2 7 8 福建化纤化工厂2 4 2 建设银行厦门市分行2 3 9 建设银行厦门市分行2 3 9 中国丝绸工业总公司1 9 5 中国丝绸工业总公司1 9 5 上海纺织原料总公司1 5 2 资料来源：根据神龙发展公告整理。 福建福联日后的大股东福建省神龙企业集团有限公司成立于1 9 9 5 年 6 月2 3 日，在福建省工商管理局登记注册，位于福州市东街1 2 3 号航空 大厦1 3 a ( 1 4 层) ，注册资本6 4 0 0 万元，法定代表人为陈克恩，经营范围 主要为食品、饮料的生产、加工、销售等。1 9 9 8 年入主神龙发展时，神 龙集团拥有总资产6 8 4 亿元。 福建省神龙企业集团有限公司两位发起人陈克恩和陈克根兄弟原籍 福建省福清市渔溪镇，两人分别持股7 5 和2 5 。陈克思，1 9 6 7 年出生， 1 9 9 0 年创办福建省第一家软包装民营企业福清市益乐乳制品有限公 司，1 9 9 5 年创办福建省神龙企业集团有限公司，现任该集团公司董事局 主席、总裁，是福建省优秀青年企业家、福州市政肋委员、福州市青年企 业家m 会会长。陈克根，1 9 6 5 年出生，曾任永安桂化食品厂厂长，后共 第二章神龙发展控股股东资本运营过程 同创办福建省神龙企业集团有限公司，现任该集团公司董事局副主席、常 务副总裁，福州市企业家i 力哙副会长。经过l o 多年的发展，到2 0 0 2 年时 神龙集团已成为福州市十强民营企业与2 0 家重点保护企业之一，拥有总 资产2 0 多亿元。 从民营性控股股东神龙集团入主神龙发展的风风火火的1 9 9 8 年，到 神龙发展真正要面临破产的2 0 0 3 年，经过深入分析整理，可以把神龙发 展的控股股东运营神龙发展总结为以下四个大步骤：1 、神龙集团廉价完 成资本运营平台构建；2 、神龙发展以增发为目的进行报表重组；3 、神龙 发展大量骗取银行资金；4 、关联交易转移资产。这些步骤有些是交叉进 行的，下文对此进行具体阐述。 二、神龙集团廉价完成资本运营平台构建 1 9 9 8 年9 月3 0 日，神龙集团以每股2 2 0 元的低廉价格受让福建省纺 织工业公司( 以下简称福建纺织) 、福建省纺织化纤集团有限公司、福建 省盐业公司、福建省纺织物资供应公司分别持有的福建福联国有法人股 1 5 8 6 9 7 6 6 万股、4 4 7 6 6 4 8 万股、1 0 7 8 1 1 0 万股、6 7 5 1 8 万股，合计2 1 4 9 2 0 4 2 万股，占福建福联股本总额的1 7 3 5 ，成为福建福联第一大股东。其中， 原第一大股东福建省纺织工业公司持有法人股1 5 8 6 9 7 6 6 股，占2 1 4 9 2 0 4 2 万股的7 3 8 4 。转让的价格，不低于福建福联每股净资产值，并远高于 原有成本，非流通股股东也获得溢价颇多。1 9 9 8 年1 1 月1 6 日，陈氏兄 弟及其他神龙集团的代表即正式成为神龙发展董事会董事。新组建的董事 会成员人数总共7 名，分布如下：第一大股东福建省神龙企业集团有限公 司3 名；第二大股东福建华兴实业公司2 名；第三大股东中国纺织物资总 公司1 名；第四大股东厦门化学纤维厂1 名。以持有的1 7 3 5 股份，神 。陈志文：“中固股市十大家族，深圳商报，2 0 0 2 f 卜1 2 月1 6 日。 9 民营性控股股东资本运作策略研究对神龙集团运营神龙发展的案例分析 龙集团就拥有7 个董事会席位中的3 个。 根据协议，神龙集团总共应该支付股权转让款4 7 2 8 万元，其中应支 付给福建纺织3 4 9 1 万元( 2 2 元x1 5 8 6 9 7 6 6 万股) 。但实际上神龙集团并 没有支付这么多的资金。1 9 9 8 年底，神龙集团就提议福建福联兼并原股 东福建纺织，当时福建纺织的主管单位福建省轻工业厅同意了该提议，公 告称是为了理清双方历史遗留的债权债务和因互保面临的连带责任，而实 际上神龙集团是为了逃避支付股权转让款。1 9 9 8 年9 月2 3 日神龙集团与 福建省纺织工业公司等四家公司刚刚签订了 ，1 9 9 8 年1 2 月2 9 日福建福联就签订了福建省福联股份有限公司以承担债务方式 兼并福建省纺织工业公司的合同。合同中称福建福联采取承担其债权债务 的方式，全部接收对方的资产，全部承担对方的负债，并负责接收并安置 对方全体人员。如果仅仅为了解决双方债权债务和互保问题，神龙发展为 何要承担这么复杂的义务，包括安置人员。据报道，福建纺织被兼并后， 其优良资产也被神龙发展尽数变卖。福建纺织4 0 0 0 万元的资产没了，但 其欠银行的债务还在。就这样，原来支付给福建纺织的3 3 0 0 万元转让款 不仅原封不动还给由神龙集团控股的福建福联手中，福建福联还获得额外 变卖资产收入。神龙集团以低廉代价取得控股权，完成了资本运营平台构 建。 三、神龙发展以增发为目的进行报表重组 2 0 0 1 年3 月3 1 日，神龙发展董事会通过拟公募增发不超过4 0 0 0 万 股a 股以募集资金5 6 亿元的融资方案，但这一方案最终未获得中国证券 监督管理委员会批准。2 0 0 2 年4 月，神龙发展再度提出把增发改为配股， 但这一消息同样石沉大海。2 0 0 3 年4 月神龙发展提出延长配股有效期一 码b 愚：“神龙集团亿元贷款大起底”，( 2 1 世纪经济报道，2 0 0 3 年9 月2 6 日。 1 0 第二章神龙发展控股股东资本运营过程 年，最终也未有结果。神龙发展对再融资的渴求可以从以上三年不断申请 增发配股的表现看出来，为了达到配股增发融资的目的，从1 9 9 8 年开始， 神龙发展在神龙集团的掌握控制之下，实施了一系列的报表重组。 1 、介入当年资产转让提升业绩 神龙集团介入的当年，神龙发展即依靠资产转让使业绩得以大幅提 升。厦门福联有限公司是由福建福联与其全资子公司福建省福联经贸发展 有限公司共同出资6 8 7 7 万元组建的综合性公司，出资比例分别为9 5 ：5 ， 主营业务为酒楼、餐饮，国内外贸易、房地产开发等。1 9 9 8 年1 2 月2 0 日， 神龙发展将公司直接和间接持股l o o 的厦门福联有限公司中的4 0 股权 转让给与神龙集团一直存在着密切联系的福州中威实业有限公司，转让价 款为7 8 0 8 万元。厦门福联转让部分的原账面价值为2 7 5 1 万元。截至1 9 9 8 年1 2 月3 1 日福州中威实业有限公司资金已经到位。按照上述4 0 股权溢 价转让的总价款7 8 0 8 万元计算，神龙发展至少从中获取投资收益5 0 0 0 余 万元，最终使公司当年实现净利润2 2 4 5 万元。 表面上看厦门福联股权的转让给神龙发展带来利益，但这笔买卖对于 神龙发展来说也并非合算。有关资料显示，厦门福联拥有的福联厦门大饭 店1 9 9 7 年初步评估价值就达1 5 亿元，按4 0 算就达到6 0 0 0 万元。虽然 近年来因各种税费增加影响了厦门福联公司利润，但每年获取的净利润仍 有4 5 0 万元左右，净资产收益率可达到6 5 4 ，同时，厦门福联还拥有在 贸易方面长年积累下来的大量的未能及时回收的应收帐款债权。由此可见 4 0 股权溢价转让的总价款7 8 0 8 万元，对神龙发展来说并不合算。为了 控制厦门福联，在神龙集团入主的1 9 9 8 年就马上变更厦门福联的法人代 表林秋平为陈克恩，急迫心情由此可见。 尽管厦门福联净资产评估值的增加以及股权溢价转让使神龙发展 民营性控股股东资本运作策略研究对神龙集团运营神龙发展的案例分析 1 9 9 8 年年底的总资产及当年净利润较前一年度均出现大幅增加，但上述 重组对神龙发展的盈利能力并没有带来任何积极影响。1 9 9 8 年神龙发展 的主营业务收入仅为1 0 8 8 1 万元，1 9 9 7 年为1 6 1 8 2 万元，同比下降3 2 7 ， 营业利润更是亏损1 7 5 6 万元。而与此形成鲜明对比的是1 9 9 8 年投资收益 猛增到4 8 6 3 万元。可见神龙发展转让资产提升业绩的行为非常明显。有 关财务报表项目见表2 - 2 。 2 、介入第二年再次靠转让提升业绩 1 9 9 9 年神龙发展将所持厦门福联2 0 的股权转让给神龙集团子公司 福建依神实业有限公司。股权转让总价3 9 0 4 万元，结算方式为现金结算。 厦门福联转让部分原帐面价值为1 3 7 5 万元，此次转让将为公司带来收益 2 5 2 9 万元，占公司1 9 9 9 年利润总额的8 8 8 3 。1 9 9 9 年神龙发展营业利 润为亏损3 8 9 万元，投资收益为3 1 4 4 万元，神龙发展依赖投资收益为公 司带来2 4 3 2 万元的净利润。 神龙发展1 9 9 9 年度报告中称主营业务收入2 1 4 2 2 万元，比上年增加 9 6 9 ，实现主营业务利润1 1 9 1 万元，虽然比1 9 9 8 年有大幅增长，但是 可以看到资产转让依然是占到神龙发展利润来源的7 0 以上。具体分析神 龙发展的年度财务报告，发现其收入有不实之处：1 9 9 9 年神龙发展主营 业务收入比1 9 9 8 年增加了一个亿，同比增加9 6 9 ；同时主营业务利润 净增加8 0 0 万元，同比增加2 2 2 。在此情况下，所缴纳的营业税金及附 加反而减少。神龙发展利润表的主营业务税金及附加项目1 9 9 8 年为6 0 万 元，1 9 9 9 年却仅为4 7 万元。两年相比主营业务税金及附加反而减少了 2 2 。同时两年所缴纳的主营业务税金及附加的绝对数也偏小。有关财务 报表项目见表2 - 2 。 同时为了做靓报表，1 9 9 9 年神龙集团还对不良资产进行了资产置换。 第二章神龙发展控股股东资本运营过程 1 9 9 8 年经福建华兴有限责任会计师事务所审计确认，公司尚存不良资产 4 2 6 2 0 9 万元。1 9 9 9 年，神龙发展将不良应收款和不良投资与控股股东 福建神龙企业集团的资产( 福建龙安彩印有限公司全部权益、福建龙 安塑胶工业有限公司7 5 权益、福建省中威纺织工业有限公司9 0 权益 和福建省晋江服饰有限公司7 5 权益) 进行置换。置换后，冲减公司不良 资产4 4 2 0 万元。2 0 0 0 年的年报显示，福建龙安塑胶工业有限公司6 7 股 权和福建省晋江服饰有限公司7 5 股权在2 0 0 0 年又走马灯似的被转让 了，是否收到全部现金无从查实。 3 、介入第三年靠收购资产提升业绩 2 0 0 0 年神龙发展实际出资6 1 9 3 8 6 万元，先受让福建省绿得罐头饮料 有限公司( 下称绿得公司) 8 1 8 7 股权。后神龙发展用持有的绿得公司 8 1 8 7 股权，按1 ：1 6 4 5 的比例缩股折合成福州幸运股份有限公司( 简 称幸运公司) 3 7 6 5 2 6 4 4 万股股份，参股幸运公司，占幸运公司总股本 的3 7 6 2 ，为第二大股东。福州幸运股份有限公司吸收合并绿得公司后， 更名为绿得生物公司。以评估后的幸运公司净资产6 4 8 7 6 8 万元及“鼓山 牌”商标价值2 9 9 0 万元计，按总股本5 4 1 0 9 9 5 8 万股计算，幸运公司每 股净资产值1 7 5 元，神龙发展按每股1 6 4 5 元作价受让，以现金方式结算。 收购后本年度神龙发展获得投资收益4 0 0 万元。绿得公司和幸运公司的具 体情况在本章第五节陈述。 表面上看2 0 0 0 年神龙发展的主营业务获得了较大发展，实现主营业 务收入3 4 6 3 2 万元，比上年同期增长6 1 7 ；主营业务利润3 0 8 7 万元， 比上年同期增长2 8 5 8 ；实现净利润2 5 0 1 万元，比上年同期增长2 8 。 然而主营业务收入增长的原因，主要是投资控股的绿得生物股份有限公司 被纳入合并报表范围所致，主营业务利润的增长，主要是由于绿得生物股 民营性控股股东资本运作策略研究对神龙集团运营神龙发展的案例分析 份有限公司所体现的销售利润率较高所致。绿得生物2 0 0 0 年完成净利润 1 3 0 0 多万，占总净利润的5 3 ，功不可没。另外当年实现的其他业务利 润2 8 5 9 万元，主要是商标租赁和设备租赁收入，这些后来都被发现存在 造假嫌疑。所以归根到底神龙发展利润还是做出来的。有关财务报表项目 见表2 2 。 另外，为了做靓报表，2 0 0 0 年8 月2 2 日神龙发展与中信财务( 香港) 有限公司签署了资产置换协议，神龙发展嚣出的资产为不良应收款项、 不良长期投资、其它应收款。置出资产的价格以帐面值为据共计1 1 1 ，5 3 3 ， 5 0 2 9 2 元。香港中信置出的资产为其持有的优星纺织( 福建) 有限公司 3 9 4 4 股权。该股权的评估净值为1 1 1 ，5 3 3 ，5 0 2 9 2 元，即为置入资产 的作价依据。此次资产置换中，香港中信与神龙集团的出资人为同一人。 完成所有置换手续时已经到了2 0 0 1 年的2 月，然而控股股东在2 0 0 1 的接 下来的几个月里又打起了优星纺织的主意。于2 0 0 1 年7 月2 5 日签订的优 星纺织( 福建) 有限公司股权转让协议书将优星纺织( 福建) 公司3 9 4 4 股 权转手卖掉，总价钱为6 5 8 6 万元，较置换价已经亏了4 5 0 0 多万元。 表2 2 ：1 9 9 7 2 0 0 0 年神龙发展有关盈利指标单位：万元 1 9 9 7 年1 9 9 8 钲1 9 9 9 拄2 0 0 0 证 主营业务收入 1 6 1 8 21 0 8 8 12 1 4 2 23 4 6 3 2 营业利润 一1 6 9 - 1 7 5 6- 3 8 94 0 1 6 投资收益 4 4 14 8 6 33 1 4 44 9 5 净利润 1 6 62 5 0 82 4 3 22 5 0 1 资料来源：神龙发展年度报告经整理而得。 通过股权转让获得收益，神龙发展1 9 9 8 年、1 9 9 9 年、2 0 0 0 年的每股 收益稳定在0 2 0 元左右，并且神龙发展三年的净资产收益率分别为 第二章神龙发展控股股东资本运营过程 1 2 5 、1 1 3 3 、1 0 3 3 ，从而保证净资产收益率连续三年“达标”，满足 了再融资要求，为神龙发展酝酿中的增发创造了收益指标条件。先想办法 帮上市公司包装业绩，然后再通过股市圈钱，在早期的民企借壳案例中， 大多都存在这种急功近利的想法。神龙发展有这样的想法是显而易见的， 它不是从主业上下功夫，而是通过报表重组进行业绩包装，以达到圈钱的 目的。但是这样的重组并不能掩盖神龙发展在财务状况和经营状况上存在 的严重问题，神龙发展从2 0 0 1 年4 月起连续三年的增资配股计划的失败， 是其企业中存在问题的外在表现。 到了2 0 0 1 年以后，神龙发展更是开始了肆无忌惮的造假行为。2 0 0 2 年光是设备租赁和绿得商标租赁收入达到5 3 3 3 万元，增加2 0 0 2 年净利润 3 2 1 7 万元。其中福建麒麟啤酒工业有限公司和福清鑫龙食品开发有限公 司既是租赁单位又是神龙发展的被担保单位。两家公司贡献投资收益1 1 8 9 万元，神龙集团2 0 0 2 年就对其担保3 3 6 0 万元，造假行为跃然纸上。后经 证监会查实，2 0 0 2 年虚增税前利润高达4 4 7 2 5 5 万元。 四、神龙发展大量骗取银行资金 神龙发展通过自身贷款和慷慨对外担保，大量骗取银行资金。 1 、神龙发展担保和贷款的总体情况 上交所2 0 0 3 年11 月4 日发文针对神龙发展在对外担保的重大事项信 息披露方面存在重大问题，对公司及现任董事、原任董事进行公开谴责。 神龙发展及现任董事陈克根、纪金华、叶能湘、独立董事潘超然、郭良晓 和原董事陈克恩、唐华、张善明、苏伟、潘金龙在对外担保的重大事项信 息披露方面存在下述重大问题： 截止2 0 0 3 年9 月3 0 日，神龙发展对外担保合计3 7 9 5 4 3 万元、1 8 0 0 民营性控股股东资本运作策略研究对神龙集团运营神龙发展的案例分析 万元港币，其中仅有3 0 0 0 万元进行了临时公告披露。只做了定期报告披 露，而未做临时公告披露有6 l 笔共计3 4 9 5 4 3 万元、1 8 0 0 万元港币。在 上述对外担保中逾期金额2 2 2 8 0 3 万元人民币、1 8 0 0 万元港币，占神龙发 展2 0 0 2 年末净资产的8 9 ，涉诉金额2 8 0 0 万元人民币已超过神龙发展 2 0 0 1 年末狰资产的1 0 ，神龙发展未及时进行信息披露。神龙发展尚存 在违规为公司股东及其关联公司提供担保5 2 0 0 万元、1 8 0 0 万元港币的情 况。 2 0 0 3 年1 0 月2 4 日，神龙发展迫于外界的压力，才出面作了澄清公 告，神龙发展存在的严重问题才引起人们的关注。察看神龙发展年度报告， 可以发现除了采用不做临时公告披露的方法，神龙发展还在定期报告中采 取披露不全的方式，掩盖担保的严重问题。比如在年度公告中漏掉对非关 联方担保金额的披露，只披露关联方的担保情况，减少了担保总额；或者 以只披露单项，不披露总额的方式误导投资者。神龙发展的对外担保情况， 见表2 - 3 ，问题非常严重，远远超出了企业所能承受的范围。 表2 - 3 ：神龙发展担保和贷款的总体情况单位：万元 1 9 9 8 年6 月1 9 9 81 9 9 92 0 0 02 0 0 12 0 0 22 0 0 32 0 0 4 年术担保余额3 9 3 53 9 2 09 0 0 01 8 9 7 31 3 5 5 9 4 2 2 4 94 2 0 1 9 4 5 8 5 2 年末净资产1 7 0 6 4 2 0 0 6 32 1 4 6 42 4 2 0 52 5 8 1 12 7 2 0 3 1 8 3 5 6 1 5 2 4 0 占净资产( 倍)0 2 30 - 20 4 20 7 80 5 31 5 52 2 93 0 1 逾期担保5 4 8 53 2 0 01 7 8 2 42 3 3 8 94 2 1 9 3 违规担保3 6 6 8 1 3 6 6 8 1 短期银行借款 1 3 4 1 31 3 1 3 32 5 5 1 15 4 9 6 93 5 7 2 03 0 6 4 62 1 8 7 22 0 4 5 7 长期银行借款 1 4 32 808 2 01 8000 其他应收款1 0 0 3 4 1 8 8 8 02 2 0 6 42 0 4 1 82 2 7 5 1 2 3 5 1 l 3 1 1 3 12 5 5 7 6 资料来源：神龙发展历年公告整理而得。 第二章神龙发展控股股东资本运营过程 贷款方面根据年度报告资料显示，在神龙集团入主之前，1 9 9 7 年神 龙发展借款仅为1 2 3 4 5 万元，到2 0 0 0 年达到最高点5 4 9 6 9 万元，是当年 净资产的2 2 7 倍。2 0 0 3 年年底短期借款为2 1 8 7 2 万元，而其中因逾期被 提起诉讼的贷款即达1 3 7 2 6 万元，当期公司的净资产则仅为1 8 4 亿元， 因为转移贷款，给企业留下了无法填补的窟窿。神龙发展的贷款情况，见 表2 - 3 。 2 、神龙发展与上市公司s t 昌源以及神龙集团的相关联企业进行互 保，大量获取银行贷款资金 神龙集团通过不同的公司进行互保，向银行贷款。神龙发展和s t 昌 源是神龙集团最重要的对外担保贷款单位，担保数额惊人。神龙集团采用 几乎相同的手段，收购s t 昌源，展开贷款担保活动。2 0 0 0 年4 月，神龙 集团与福州中威实业有限公司( 企业简称：中威实业) 收购中国福建国际 经济技术合作公司所持s t 中福股权( 现名“s t 昌源”，股票代码0 0 0 5 9 2 ) ， 福建神龙持有中福实业2 0 股权，福州中威持有中福实业1 1 5 7 股权， 分列其第一、三大股东。神龙集团在介入s t 昌源时，也并未付出很大代 价。2 0 0 0 年4 月，交通银行福州市分行将用于抵债的s t 昌源9 2 9 5 万股 法人股，作价人民币8 8 0 0 万元协议转让给神龙集团5 8 8 9 万股、中威实业 3 4 0 6 万股。 实际上，神龙集团和中威实业不花分文就拿到该股权。因为此后的神 龙集团和中威实业就把s t 昌源的股权一直质押在交通银行福州市分行来 获得相应的银行贷款。 神龙集团同时控股福建这两家上市公司后，立即开始利用这两家上市 公司互保和对神龙集团关系密切的单位担保来获取银行资金。在神龙集团 入主神龙发展后不到半年，神龙发展就已经开始了担保贷款的历程。其后 各年，神龙集团、神龙发展、s t 昌源及关联子公司之间互保贷款不断。 民营性控股股东资本运作策略研究对神龙集团运营神龙发展的案例分析 截止2 0 0 3 年1 2 月3 1 日，s t 昌源对外担保合计4 4 7 0 0 万元，占期末净资 产的2 9 0 3 ，其中违规担保1 1 31 0 万元。 神龙发展2 0 0 3 年中报显示，其累计为控股子公司和关联企业、非关 联企业提供对外担保总额达到4 1 3 亿元，逾期2 0 7 亿元，其中为s t 昌 源担保1 8 0 0 万港币，而其自身尚有2 1 8 亿元的短期贷款。同期，s t 昌 源累计为控股子公司和关联企业、非关联企业提供对外担保总额达到2 5 2 亿元人民币、1 2 7 亿元港币、9 5 8 万元美元，其中为神龙发展累计提供贷 款担保4 5 0 0 万元。而其自身短期借款即高达3 1 3 亿元，其中2 5 6 亿元已 告逾期。将上述数据简单相加，则两家上市公司对外担保总额之和为7 6 1 亿元，两上市公司短期借款之和为5 31 亿元，这两部分负债总计已经超 过了1 2 亿元。 3 、神龙发展为神龙集团在上海的企业进行担保，进一步帮助神龙集 团骗取上海银行的贷款资金 为了能够在上海取得银行贷款，神龙发展加大出资力度，为转战上海 做前期工作。上海福联国际贸易公司原注册资本1 7 0 万元，系神龙发展的 间接全资子公司，主营纺织贸易。2 0 0 1 年，神龙发展号称为了更好地拓 展上海业务，在上海发展食品、饮料的经营渠道，出资2 8 3 0 万元增资上 海福联国际贸易公司。增资后神龙发展投入的注册资本累计为3 0 0 0 万元。 同时增资的还有上海市立丰纺织印染有限公司，原注册资本1 0 6 万元，主 营纺织品、纺织机械贸易，2 0 0 1 年神龙发展出资2 7 0 0 万元，增资后该公 司注册资本为3 0 0 0 万元，神龙发展拥有9 0 股权。到了2 0 0 2 年9 月5 日投资取消，但是2 7 0 0 万元到了2 0 0 4 年底都没有收回来。2 0 0 2 年神龙 发展又以两家子公司的股权及货币( 福建省中威纺织有限公司9 0 股权， 厦门福联有限公司4 0 股权，货币2 2 4 4 万元，共计出资1 0 2 0 7 万元，占 注册资本8 4 7 ) 与福建绿得生物股份有限公司共同在上海浦东新区投资 第二章神龙发展控股股东资本