资本市场上市重点、热点问题课件

资本市场上市重点、热点问题中国社会科学院产业经济学博士深圳证券交易所金融证券博士后平安证券投行事业部执行总经理陆满平教授资本市场上市重点、热点问题一、对国内资本市场上市的认识问题2（一）企业传统融资难呼唤资本市场融资德邦证券有限公司1、企业自我积累和内部融资的瓶颈2、传统银行融资的困难和负担（1）资信（2）抵押、质押、担保等（3）贷款利率上浮（4)沉重的财务利息负担3、民间高利贷负担更重和巨大风险4、间接融资过大，直接融资过小企业融资上的“小儿麻痹症”！一、对国内资本市场上市的认识问题2（一）企业传统融资难呼唤资5、资本市场的概念

资本市场就是把“死的”静态的资产证券化，拆分成等额的证券在公开市场交易，实现其市场化估值的交易场所。

6、资本市场的基本功能

（1）募集资金效应，聚沙成塔，集腋成裘。

（2）配置给优秀企业资金与资源，使其跨越式发展——只做锦上添花，不做雪中送炭。

（3）使老百姓有更多选择投资的场所，避免银行剥削。（4）股市有价值创造增量，与赌市没有创造价值增量是完全不同的两回事。

7、资本市场重要性日益突显

大力发展资本市场，完善多层次资本市场体系，扩大直接融资规模（体现在股票市值与股票融资比例的增长），增加投资选择和财富管理，实现资产的市值化，已经成为我国重要国策。5、资本市场的概念

资本市场就是把“死的”静态的资产证券（二）企业为什么要上市正像人类有很长历史却只有很短的自我认识史一样，经济有着太久的历史，而作为资本市场的历史更短，全球来看也只是近代经济的范畴，但其对经济社会的推动作用却非常巨大，正如马克思在《资本论》中曾经说：公司制和资本市场“使生产规模惊人地扩大了，个人资本不可能建立的企业出现了”（《资本论》第3卷，第493页）；“假如必须等待积累去使某些单个资本增长到能够修建铁路的程度，那么恐怕直到今天世界上还没有铁路。但是，通过股份公司转瞬之间就把这件事完成了”（《资本论》第1卷，第688页）。所以企业做大做强并实现可持续发展——上市是必经之路，世界500强企业没有一个不是拥有一个或多个上市公司的。（二）企业为什么要上市正像人类有很长历史却只（三）企业上市的好处上市对于企业的好处，归纳而言，可以包括以下几方面：（1）获得融资支持做大做强；（2）广告效应并提高知名度和声望；（3）提高股票的可销售性及股东取得套现退出途径；（4）规范公司的治理结构；（5）便于建立激励机制；（6）具有巨大的抵押价值；（7）增加股东数量和分散了经营风险；（8）更好的交易信用；（9）更高的并购价值；（10）机构投资者偏爱上市公司股票；（11）股票分析家带来的广泛兴趣；（12）更加容易市值管理和财富传承。（三）企业上市的好处上市对于企业的好处，归纳而言，可以包括以（四）企业上市的不利之处①上市成本天下没有免费的午餐，企业上市需要一定的成本，具体包括：承销费用、会计师费用、律师费用、评估师费用、路演费用、保荐费用、信息披露费用等，特别是税收代价巨大。②企业需要规范运作特别是财务规范；③容易出现上市发发展与实际能力不匹配；④企业信息透明；⑤上市后压力大；⑥富翁员工带来的管理难题。（四）企业上市的不利之处①上市成本（五）不适合上市的企业

一般而言，企业如果觉有以下特点，则可以考虑不必上市：①企业的客户不是社会公众，单一配套，不必通过上市以扩大品牌和知名度，即上市对于企业产品或服务的销售没有实质性影响。②企业无发展壮大的规划，企业不缺少做小和小富即安的资金。③企业治理结构合理或适合企业经营特点，甚至于满足于“家庭作坊”或“夫妻老婆店”，不必通过上市建立和完善企业的治理结构。④企业存在不便于公开或不能公开的业务内容或商业信息，如祖传密方的老字号企业。⑤受自然资源、祖传秘方、商业秘诀等的强约束，不允许规模化发展，只能物以稀为贵的企业。（五）不适合上市的企业一般而言，企业如果觉有以下（六）企业上市成本费用是多少保荐机构为企业上市收取改制与上市辅导财务顾问费人民币共计为50万元左右，分两次付款。会计师事务所和律师事务所总费用各自不到100万元，也可以分期付款。改制、上市辅导和做出全套材料报中国证监会正式受理后，占用证券公司两名保荐代表人和证券公司正式承担保荐风险，按照中国证监会规定，证券公司可以收取企业200万保荐费，但证券公司为了表示同舟共济的姿态，承诺此比费用也一并在上市后收取。上市成功后，证券公司向企业按照政策规定首取融资额4%的承销费。

综上所述，企业上市完成材料上报证监会前期所有费用不会超过150万元，按照融资额4亿测算，上市全部成本在2000万以内。（六）企业上市成本费用是多少保荐机构为企业上市收取改（七）企业上市时机的把握

中国已经是全世界最好的资本市场，当前是最好的时机。

（1）发行审核时间短

（2）审核通过率显著高，中小企业板过会率为80%多，创业板过会率近80%。

（3）发行价好，上市成本低，融资量大。（4）市场化新股发行制度的改革。中国证券市场黄金10年才开始！

时机把握上的商讨：（1）等企业诸多不规范问题解决后再决策上市事项；（2）企业诸多不规范问题拖到上市前夕再解决；（3）等股市好的时候再上市；（4）市盈率好募集到更多资金才考虑上市。（5）先考虑海外上市后考虑国内上市。；（6）先引进战略投资者后再考虑适当时候上市；（七）企业上市时机的把握

中国已经是全世界最好的资本市场，当10

（八）企业上市时间需要多长（正常审核状态下）德邦证券有限公司做好各项准备工作，顺利完成发行上市解决遗留问题、市场研究通过审核发行上市辅导、尽职调查公关安排宣传推介审计材料制作及申报改善财务指标及监管指标审计基准日预计发行时间提交申报材料出具审计报告

TT+1T+2T+3T+4T+5T+6T+7T+8月

10（八）企业上市时间需要多长（正常审核状态（九）企业如果上市不成功怎么办由于方法面面的原因，企业上市最坏的结果就是第一次上中国证监会发行审核委员会没有通过，即使这样也不要气馁，因为中国证监会“大门不再上锁”。即使最坏结果为第一次未通过，中国证监会发行部会有书面反馈函，据此证券公司在对照进行6个月辅导后又可以申请过会了，一般情况下二次过会还会通过的。

（九）企业如果上市不成功怎么办由于方法面面的原（十）企业上市地方政府的支持1、国家政治层面上看，企业上市资源已经成为国家竞争性战略资源的重要组成部分，国家出台多项政策鼓励具备条件的企业多渠道、多层次地实现海内外上市。2、资本市场层面上看，“问渠那得清如许，为有源头活水来”，企业上市资源及上市公司的质量，是资本市场建设的核心。3、地方政府层面上看，各级政府也把支持企业多渠道、多层次地实现上市的工作落实到实处，许多地方都真心实意地拿处具体措施和多项奖励政策支持企业上市，甚至把实现多少家企业上市作为重要的政绩指标。企业上市是最便宜和最环保的招商引资，解决GDP增长，增加地税收入，增加就业等。4、企业家层面上看，企业家应该顺势而为，识时务者为俊杰，做时代的弄潮儿！（十）企业上市地方政府的支持1、国家政治层面上看，企业上市资企业上市地方政府的具体支持措施1、解决是否是重大违法违规和重大行政处罚问题；2、解决税收减免或者变相返还问题，协助获得国、地税证明；3、解决环保核查或环境评价报告的获得；4、协调获得涉及国有资产或集体资产流失到个人问题；4、解决土地证和房产证；5、协助企业上市前多方式融资；6、解决上市募集资金立项、备案和落地的问题；7、解决企业运营环境条件；8、帮助企业规范运营；9、帮助企业完善治理结构和提升管理水平；10、上市成功后给予企业和个人一定数额的奖金。企业上市地方政府的具体支持措施1、解决是否是重大违法违规和重14

二、企业上市的政策和市场化发行审核的理解与把握问题（一）基本法律已经修改完善

——新修改了《中华人民共和国公司法》和《中华人民共和国证券法》（2006年1月1日实施）（二）基本政策明晰1、首次公开发行股票并上市管理办法

2、首次公开发行股票并在创业板上市管理办法

3、证券发行上市保荐制度暂行办法

4、中国证监会发行审核委员会办法14二、企业上市的政策和市场化发行审核的理解《中华人民共和国刑法修正案（六）》主席令（2006）第51号（披露虚假信息、利益输送、操纵市场、挪用客户资金）《中华人民共和国刑法修正案（七）》严格打击内幕信息交易和不正当获利。（三）中华人民共和国刑法修改为国内资本市场健康持续发展保驾护航！（三）中华人民共和国刑法修改为国内资本市场健康持续发展保驾护北交所的推出标志着我国多层次资本市场建设已经相对完备16

德邦证券有限公司

主板市场：上交所、深交所

创业板：发展迅猛“新三板”：在全国高新技术园区扩大范围——北交所——全国中小企业股份转让市场（“蓄水池”与“孵化器”）：——“介绍上市”（公开市场）

中小企业板尽快扩大规模区域性产权交易所（包括过渡完后的中关村、天津滨海、深圳前海、重庆等）和各地方（省、市、县）产权交易所（中心）新的发展、券商创新放开、全国券商间交易市场正在筹建

国际板（筹）北交所的推出标志着我国多层次16德三、企业上市主体的打造

（一）万丈高楼平地起——企业资本市场上市的主体的“地基”一定要打好

——1、必须是公司制企业；——2、必须是一般纳税人；——3、必须是查账征收；——4、必须会计坚持相对健全；——5、必须是能够指出进行年度审计；三、企业上市主体的打造

（一）万丈高楼平地起——企业资本市（二）企业上市有限公司要改制为股份有限公司

——有限公司改为股份有限公司的操作技巧

1、净资产折股的不同改制方案的结果差异极大，企业不能瞎改；（另外见图表展现）

2、发起人资格合法合规性问题；

3、出资方式和内容合法合规性问题；

4、公司章程制定问题；

5、运行设计和治理结构完善的合法合规性问题。（二）企业上市有限公司要改制为股份有限公司

—（三）上市主体的肌体架构——股权结构科学和合理化

1、股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东所持发行人的股份不存在重大权属纠纷。

2、股权不能够太集中或者太分散

3、不能工会或者职工持股会持股

（中国证监会法律部[2000]24号文和民办函[2000]110号文）

（三）上市主体的肌体架构——股权结构科学和合理化

1、股权清

１９９９年，民政部就停止了对职工持股会的审批。２０００年７月７日，民政部办公厅印发了《关于暂停对企业内部职工持股会进行社会团体法人登记的函》（民办函[2000]110号文件）。２０００年１２月，中国证监会颁布的《关于职工持股会及工会能否作为上市公司股东的复函》（法律部[2000]24号文件）明确规定：“由于职工持股会已经不再具有法人资格。在这种情况改变之前，职工持股会不能成为上市公司的股东。”“职工持股会属于单位内部团体，不再由民政部门登记管理，不能成为公司的股东”，“工会作为上市公司的股东，其身份与工会的设立和活动宗旨不一致，故暂不受理工会作为股东或发起人的公司公开发行股票的申请”。工会持股也违反了《中华人民共和国工会法》。2002年法协115号文规定，“对拟上市公司而言受理其发行申请时，应要求发行人的股东不属于职工持股会及工会持股”。１９９９年，民政部就停止了对职工持股会的审批。4、不能股权上“一拖几”——“显名股东”与“隐名股东”

普遍选择“有限公司”形态，由于有限公司有股东不能超过50人的限制，所以存在“一拖几”现象。这一不规范和后遗症是：

（1）存在违反改制根本性目的——“产权清晰”；

（2）违反工商真实注资和股东真实的要求；

（3）存在一系列民事法律纠纷的隐患，拖在别人后面的人利益无法得到保障。

5、不能“干股”

6、不能信托代持股

7、不能有隐蔽的股权转让对赌协议。

4、不能股权上“一拖几”——“显名股东”与“隐名股东”

（四）不要乱造“老子”——集团公司或者乱生“儿孙”

——子孙公司很多

1、好大喜功，自认为大就强、大就好，乱造老子股权层极复杂和税收上的重复纳税。

2、子孙满堂的后果——“小山羊拉屎，一粒一粒”！

（1）同业竞争

（2）关联交易

（3）大而全、小而全的类“国企病”

（4）割裂“产、供、销体系”（四）不要乱造“老子”——集团公司或者乱生“儿孙”

（五）企业控制权界定问题

中国证监会制定的《〈首次公开发行股票并上市管理办法〉第十二条“实际控制人没有发生变更”的理解和适用——证券期货法律适用意见第1号》（证监法律字[2007]15号）就《首次公开发行股票并上市管理办法》第十二条中“实际控制人没有发生变更”的理解同样适用于《首次公开发行股票并创业上市管理办法》第十三条中“实际控制人没有发生变更”的理解并进行了详细阐述。

证监会表示，在审核过程中发现，在多家申请IPO的案例，尤其是一些中小企业案例中，均存在如何理解和适用《首次公开发行股票并上市管理办法》第十二条发行人最近3年内实际控制人没有发生变更的问题。为正确理解和适用该条规定，为合理、审慎地判断发行人是否符合该条规定确立基本的把握原则和判断标准，所以制定了相关法律适用意见。（五）企业控制权界定问题

中国证监会制定的《〈根据意见，认定公司控制权的归属，既需要审查相应的股权投资关系，也需要根据个案的实际情况，综合对发行人股东大会、董事会决议的实质影响、对董事和高级管理人员的提名及任免所起的作用等因素进行分析判断。发行人及其保荐人和律师主张多人共同拥有公司控制权的，应当符合相关条件：第一，每人都必须直接持有公司股份和/或者间接支配公司股份的表决权；第二，发行人公司治理结构健全、运行良好，多人共同拥有公司控制权的情况不影响发行人的规范运作；第三，多人共同拥有公司控制权的情况，一般应当通过公司章程、协议或者其他安排予以明确，该情况在最近3年内且在首发后的可预期期限内是稳定、有效存在的，共同拥有公司控制权的多人没有出现重大变更。如果发行人最近3年或者创业板上市的2年内持有、实际支配公司股份表决权比例最高的人发生变化，且变化前后的股东不属于同一实际控制人，视为公司控制权发生变更；发行人最近3年内持有、实际支配公司股份表决权比例最高的人存在重大不确定性的，比照上述规定执行。根据意见，认定公司控制权的归属，既需要审查相

（六）企业上市主体的选择和上市前的并购重组

1、企业上市上市前并购重组的一般原则

一般来讲，是把与上市公司主营业务相关的生产经营性资产，以及与这些生产经营性资产相配套的部分非生产经营性资产划归上市公司。但有时受发行额度、折股比例以及其它因素的影响，生产经营性资产无法全部进入股份公司，或部分非经营性资产剥入股份公司，这都需要在剥离前予以确定。（六）企业上市主体的选择和上市前的并购重组2、改制上市中并购重组的目标塑造上市主体，确定拟上市的业务、资产、股权范围，使上市主体顺利进入辅导期原则上在股份公司成立前，进行业务、资产、股权调整。2、改制上市中并购重组的目标

3、确定并购重组基准日。

基准日是并购重组的界点，是审计、评估以及各种财务报表编报的时间依据。其确定应尽可能为最近一期财务报告的编报时间。

3、确定并购重组基准日。

基准日是并购重组的界点，是4、为了解决拟上市公司独立性的资产重组

（1）解决关联交易的资产重组

（2）解决同业竞争的资产重组4、为了解决拟上市公司独立性的资产重组

（1）解决关联交易的5、企业同一控制人的重组与公司控制同一控制下资产合并重组《首次公开发行股票并上市管理办法》第十二条发行人最近3年内主营业务没有发生重大变化的适用意见--证券期货法律适用意见第3号一、发行人对同一公司控制权人下相同、类似或相关业务进行重组，有利于避免同业竞争、减少关联交易、优化公司治理、确保规范运作，对于提高上市公司质量，发挥资本市场优化资源配置功能，保护投资者特别是中小投资者的合法权益，促进资本市场健康稳定发展，具有积极作用。二、发行人报告期内存在对同一公司控制权人下相同、类似或相关业务进行重组情况的，如同时符合下列条件，视为主营业务没有发生重大变化：（一）被重组方应当自报告期期初起即与发行人受同一公司控制权人控制，如果被重组方是在报告期内新设立的，应当自成立之日即与发行人受同一公司控制权人控制；（二）被重组进入发行人的业务与发行人重组前的业务具有相关性（相同、类似行业或同一产业链的上下游）。重组方式遵循市场化原则，收购股权、资产、增资、业务合并都可以。

三、发行人报告期内存在对同一公司控制权人下相同、类似或相关业务进行重组的，应关注重组对发行人资产总额、营业收入或利润总额的影响情况。发行人应根据影响情况按照以下要求执行：被重组方重组前一个会计年度末的资产总额或前一个会计年度的营业收入或利润总额达到或超过重组前发行人相应项目100%的，为便于投资者了解重组后的整体运营情况，发行人重组后运行一个会计年度后方可申请发行。5、企业同一控制人的重组与公司控制同一控制下资产合并重组《首同一控制下合并及资产重组并并购重组入拟上市公司的企业的总资产÷拟上市公司的企业的总资产并并购重组入拟上市公司的企业的营业收入÷拟上市公司的企业的营业收入并并购重组入拟上市公司的企业的利润总额÷拟上市公司的企业的利润总额三者中其中之一:1、超过100%的要运行一个完整会计年度；2、在50%-100%的把并购重组入的企业纳入尽职调查范围；3、在20%-50%的申报财务报表至少需包含重组完成后的最近一期资产负债表。同一控制下合并及资产重组并并购重组入拟上市公司的企业的总资产非同一控制下合并及资产重组并并购重组入拟上市公司的企业的总资产÷拟上市公司的企业的总资产并并购重组入拟上市公司的企业的营业收入÷拟上市公司的企业的营业收入并并购重组入拟上市公司的企业的利润总额÷拟上市公司的企业的利润总额（内部规定，尚未出台适用意见）业务相关的，三者中其中之一:1、超过100%的要运行36个月以上；2、在50%-100%的要运行24个月以上；3、在20%-50%的要运行一个完整会计年度。非同一控制下合并及资产重组并并购重组入拟上市公司的企业的总资非同一控制下合并及资产重组并并购重组入拟上市公司的企业的总资产÷拟上市公司的企业的总资产并并购重组入拟上市公司的企业的营业收入÷拟上市公司的企业的营业收入并并购重组入拟上市公司的企业的利润总额÷拟上市公司的企业的利润总额（内部规定，尚未出台适用意见）业务不相关的，三者中其中之一:1、超过50%的要运行36个月以上；2、在20%-50%的要运行24个月以上；3、低与20%的，不论业务是否相关，不要求考察期。非同一控制下合并及资产重组并并购重组入拟上市公司的企业的总资（六）关于实际管理人重大变动问题

1、公司法和证券法都规定一个公司董、监、高发生重大调整和变化达到三分之一的都属于公司股东会的决议事项。

2、2002年中国证监会《首次公开发行股票公司改制重组指导意见[公开征求意见修改稿（十九）]》第三条公司申请首次公开发行股票并上市，其经营资产和业绩的主体部分必须在同一管理层下持续经营至少三年。

本条所称同一管理层是指公司董事、监事、总经理、财务负责人、技术负责人或核心技术人员、营销负责人在每一自然年度累计未发生1/3以上变异。（六）关于实际管理人重大变动问题

1、公司法和证券法都规定一（七）关于实际管理人重大变动问题

1、公司法和证券法都规定一个公司董、监、高发生重大调整和变化达到三分之一的都属于公司股东会的决议事项。

2、2002年中国证监会《首次公开发行股票公司改制重组指导意见[公开征求意见修改稿（十九）]》第三条公司申请首次公开发行股票并上市，其经营资产和业绩的主体部分必须在同一管理层下持续经营至少三年。

本条所称同一管理层是指公司董事、监事、总经理、财务负责人、技术负责人或核心技术人员、营销负责人在每一自然年度累计未发生1/3以上变异。（七）关于实际管理人重大变动问题

1、公司法和证券法都规定一案例分析：华致酒行被否原因中，除公司向关联企业采购金额比重逐年上升外，另一原因即公司董事会、高管在近三年内大面积变更。公司最新一期董事会11名董事中，除董事长吴向东近三年未发生变动、一直担任副总的彭宇清在2010年9月兼任董事外，其余5名董事和4名独董均在2010年9月至11月间“集中”履新，其中包括公司董事谭志强、副董事长陈臻。此外，10名高管中，除副总彭宇清、财务总监贺会锋任职时间超过3年，另两名副总为老员工，在2010年1月正常升迁外，其他高管均于2010年任职。值得一提的是，公司董事会的“大洗牌”是基于2010年股东的变更。类似的案例还有高威科电气。该公司在2010年3月前，董事会由6人组成，后经过3次调整增加至9人。除去3名独立董事外，3年内董事会仅实际控制人张浔、刘新平两人未发生变化。表面看，上述公司上会被否直接原因是因为管理层的人事动荡，但细究发现，两公司近三年内新任董事均系通过股权变更而“集中”更换，皆伴随有创投突击入股或者大比例股权转让。

案例分析：

（八）企业国内资本市场上市主体资格的完备性要求

1、证券法对此的原则性规定具备健全且运行良好的组织机构；具有持续盈利能力，财务状况良好；最近三年财务会计文件无虚假记载，无其他重大违法行为；经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。（八）企业国内资本市场上市主体资格的完备性要求

案例：有的公司在最近三年内存在违法违规问题，财务资料存在虚假记载。具体包括非法内部集资、设立时虚假出资或对实物资产没有进行评估、环保受到处罚，伪造或篡改纳税报表等。

山西同德化工股份有限公司前身为山西同德有限公司为建设国防科工委批复给其的生产能力为4000吨/年的粉状乳化炸药生产线，通过职工集资的方式筹集资金设立粉乳公司，涉及资金1060万元，年利率10.08%。这违反了国务院以及人民银行的有关规定。虽然同德有限公司于2005年9月与粉乳公司签订收购协议，收购粉乳公司所有资产，粉乳公司按照有关的法律程序予以注销，但这属于最近三年的违法违规行为，且存在被有关部门处罚的可能性，因此其首发申请被否。

案例：2.IPO首发政策对上市主体资格的要求股份公司，持续经营3年以上持续经营时间连续计算的条件：原帐面净资产折股整体变更注册资本足额缴纳，主要资产无重大权属纠纷生产经营合法合规3年内，主营业务、董事、高管无重大变更，实际控制人没有变更股权清晰，无重大权属纠纷2.IPO首发政策对上市主体资格的要求案例（1）：云南变压器电气股份有限公司IPO未过会原因：

2008年3月7日讯云南变压器电气股份有限公司(云变电气)首发今日上会。然而金融界网站获悉，就在今日上午，云变电气遭竞争对手在杭州市中级人民法院起诉其专利侵权，上市前景也因此蒙上一片阴影。据金融界网站了解，本案原告为长沙顺特变压器厂（以下称“长沙顺特”）及专利持有人、长沙顺特总工程师郭欲平。云变电气被诉专利侵权的产品是其主要产品——电气化铁道牵引变压器。杭州中院已于今日上午向郭欲平和长沙顺特开具民事案件受理通知书，案号为“（2008）杭民三初字第57号”。在起诉书中，长沙顺特请求法院责令所有被告立即停止侵权行为，销毁全部侵权制成品；责令云变电气刊登赔礼道歉声明，消除影响，并赔偿赔偿经济损失1000万元。案例（1）：案例（1）：

注意竞争对手关系的处理：

云变电器招股说明书第111页表示，“90年代，牵引变压器市场主要有云变电气、长沙顺特和银川卧龙三家厂。长沙顺特早先在技术上要强于银川卧龙，但近年来由于改制、资金紧张等原因，其竞争力在逐渐下滑。近年来，……本公司在未来的电气化铁路市场中真正的竞争对手是特变电工、西安中特和银川卧龙三个厂……”案例（1）：案例（2）：

2007年7月16日中国证监会发审委２００７年第８１次会议审核南京石化IPO未获通过。此次南京石化拟发行２７００万股，占发行后总股本的２５．１４％，在深交所上市，保荐机构为华泰证券。本来准备赴港上市。控股人郭金东以资产６亿元上过《新财富》五百富人榜之化工业排名榜。郭氏兄弟四处投资。从招股说明书上看，南京石化的历史沿革有些问题，资产权属、历史沿革的法律障碍等而这是证监会最敏感的地方。从招股说明书的表述中可以看出，预审反馈意见至少涉及到大股东占用拟上市公司资金、大股东控股子公司与拟上市公司的同业竞争、行业优势地位不明显、公司及控股子公司与关联方之间存在资金相互占用及贷款或信用证担保。案例（2）：

案例（3）：

中国证监会股票发行审核委员会2006年第38次会议浙江报喜鸟服饰股份有限公司(首发)未获通过。。“报喜鸟”的上市历程已长达4年之久：2002年开始上市辅导，于2004年8月通过辅导验收并上报首发申请材料，由于恰逢资本市场进行股权分置改革暂停而搁置，直到2006年下半年发审委重核发行才被重新提上议事日程。报喜鸟未过会的真正原因是其主体公司（即浙江报喜鸟服饰股份有限公司）股权结构过于集中，产生的公司财务治理不合规定有关。

根据招股书显示，发行前，公司发起人报喜鸟集团占股65%，吴志泽、吴真生、陈章银、吴文忠、叶庆来等5名集团自然人股东分别持有公司股份16.50%、8.20%、4.90%、4.90%和0.50%.发行后，5名自然人股东直接间接持股比例分别为26.86%、15.26%、12.89%、12.89%和4.10%，合计持股72%.而公司公开发行股票比列为28%.这样的股权分布结构意味着除去公开发行的28%股份，其余股份全部为5名大股东持有。在此结构下，上市公司被5名大股东控制风险明显。

由于股权集中，母体与上市公司的内部结构制衡及公司管理制度等方面将存在着严重的委托代理关系，在证监会看来，这将产生“内部人控制”现象。具体的表现为，母体相关主体可以通过财权的流动和分割，达到对上市主体的控制行为，致使资本市场和相关法律法规缺乏对上市主体的约束和制约。外部力量对公司干涉极弱，而股权集中容易导致主要股东经营自主权的无限扩大，而违背经济规律甚至产生财务治理作弊。案例（3）：

案例（4）：首发审核中，涉嫌非法发行的公司将很难通过，而一些因各种原因导致股东人数超过200人的公司，在首发申请前必须通过各种途径将股东人数控制在200人以内，否则将不予通过。

与此同时，一些非法证券活动猖獗的地区，其公司上市申请也将被从严审核，因为其属于“不诚信区”。案例（4）：（九）对上市主体完整和独立性（2个完整4个独立）方面的要求

1、发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷。发行人应当具有完整的业务体系和直接面向市场独立经营的能力。（九）对上市主体完整和独立性（2个完整4个独立）方面的要求（九）对上市主体完整和独立性（2个完整4个独立）方面的要求2、发行人的资产完整。生产型企业应当具备与生产经营有关的生产系统、辅助生产系统和配套设施，合法拥有与生产经营有关的土地、厂房、机器设备以及商标、专利、非专利技术的所有权或者使用权，具有独立的原料采购和产品销售系统；非生产型企业应当具备与经营有关的业务体系及相关资产。（九）对上市主体完整和独立性（2个完整4个独立）方面的要求（九）对上市主体完整和独立性（2个完整4个独立）方面的要求

3、发行人的人员独立。发行人的总经理、副总经理、财务负责人和董事会秘书等高级管理人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业中担任除董事、监事以外的其他职务，不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业领薪；发行人的财务人员不得在控股股东、实际控制人及其控制的其他企业中兼职。（九）对上市主体完整和独立性（2个完整4个独立）方面的要求（九）对上市主体完整和独立性（2个完整4个独立）方面的要求

4、发行人的财务独立。发行人应当建立独立的财务核算体系，能够独立作出财务决策，具有规范的财务会计制度和对分公司、子公司的财务管理制度；发行人不得与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业共用银行账户。（九）对上市主体完整和独立性（2个完整4个独立）方面的要求（九）对上市主体完整和独立性（2个完整4个独立）方面的要求

5、发行人的机构独立。发行人应当建立健全内部经营管理机构，独立行使经营管理职权，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有机构混同的情形。

6、

发行人的业务独立。发行人的业务应当独立于控股股东、实际控制人及其控制的其他企业，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争或者显失公平的关联交易。

7、发行人在独立性方面不得有其他严重缺陷。重点是处理好同业竞争和关联交易及采购与销售的大客户依赖问题。

（九）对上市主体完整和独立性（2个完整4个独立）方面的要求案例分析：发审委对独立性的审核非常严格，业务和资产的不完整性，共用商标，生产厂房、办公场所向关联公司租用，业务链的核心环节或者一个重要的业务环节依赖关联方或第三方，都成为审核重点，尤其是创业板，几乎是存在问题就会被否决。

2011年10月12日上会的陕西红旗民爆集团股份有限公司亦是存在独立性缺陷，根据申报材料，榆林正泰系纳入榆林市商务局管理的国有控股企业，为陕西红旗民爆第一大客户。苏州通润驱动设备股份有限公司(下称苏州通润)再次被否，12月7日，证监会公布了苏州通润被否原因。证监会发审委认为，苏州通润在报告期内与关联方常熟千斤顶铸造厂(下称铸造厂)存在持续的关联采购。另外，南京宝色，深圳金洋电子，盛瑞传动等均因独立性缺陷被否。

案例分析：四.企业上市规范运作的问题1、三会两制（股东大会、董事会、监事会，独立董事制度，董事会秘书制度——是否有其型而无其实——“人的骷髅”——没有血和肉更没有灵魂！）发行人已经依法建立健全股东大会、董事会、监事会、独立董事、董事会秘书制度，相关机构和人员能够依法履行职责。2、发行人的董事、监事和高级管理人员已经了解与股票发行上市有关的法律法规，知悉上市公司及其董事、监事和高级管理人员的法定义务和责任。四.企业上市规范运作的问题3、发行人的董事、监事和高级管理人员符合法律、行政法规和规章规定的任职资格《中华人民共和国公司法》（自2006年1月1日起施行）第一百四十七条有下列情形之一的，不得担任公司的董事、监事、高级管理人员：

（一）无民事行为能力或者限制民事行为能力；

（二）因贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序，被判处刑罚，执行期满未逾五年，或者因犯罪被剥夺政治权利，执行期满未逾五年；

（三）担任破产清算的公司、企业的董事或者厂长、经理，对该公司、企业的破产负有个人责任的，自该公司、企业破产清算完结之日起未逾三年；

（四）担任因违法被吊销营业执照、责令关闭的公司、企业的法定代表人，并负有个人责任的，自该公司、企业被吊销营业执照之日起未逾三年；

（五）个人所负数额较大的债务到期未清偿。

3、发行人的董事、监事和高级管理人员符合法律、行政法规和规章中国证券监督管理委员会：《首次公开发行股票并上市管理办法》规定：发行人的董事、监事和高级管理人员符合法律、行政法规和规章规定的任职资格，且不得有下列情形：（一）

被中国证监会采取证券市场禁入措施尚在禁入期的；（二）

最近36个月内受到中国证监会行政处罚，或者最近12个月内受到证券交易所公开谴责；（三）

因涉嫌犯罪被司法机关立案侦查或者涉嫌违法违规被中国证监会立案调查，尚未有明确结论意见。

中国证券监督管理委员会：《首次公开发行股票并上市管理办法》规第一百四十八条董事、监事、高级管理人员应当遵守法律、行政法规和公司章程，对公司负有忠实义务和勤勉义务。

董事、监事、高级管理人员不得利用职权收受贿赂或者其他非法收入，不得侵占公司的财产。

第一百四十九条董事、高级管理人员不得有下列行为：

（一）挪用公司资金；

（二）将公司资金以其个人名义或者以其他个人名义开立账户存储；

（三）违反公司章程的规定，未经股东会、股东大会或者董事会同意，将公司资金借贷给他人或者以公司财产为他人提供担保；

（四）违反公司章程的规定或者未经股东会、股东大会同意，与本公司订立合同或者进行交易；

（五）未经股东会或者股东大会同意，利用职务便利为自己或者他人谋取属于公司的商业机会，自营或者为他人经营与所任职公司同类的业务；

（六）接受他人与公司交易的佣金归为己有；

（七）擅自披露公司秘密；

（八）违反对公司忠实义务的其他行为。

董事、高级管理人员违反前款规定所得的收入应当归公司所有。

第一百四十八条董事、监事、高级管理人员应当遵守法律、行政法第一百五十条董事、监事、高级管理人员执行公司职务时违反法律、行政法规或者公司章程的规定，给公司造成损失的，应当承担赔偿责任。

启示：

1、公司的激励与约束要对等——“孙悟空”与“紧箍咒”

2、建立公司高管问责赔偿制度

3、公司高管问责赔偿制度案例。资本市场上市重点、热点问题《中华人民共和国公务员法》（自2006年1月1日起施行）第一百零二条公务员辞去公职或者退休的，原系领导成员的公务员在离职三年内，其他公务员在离职两年内，不得到与原工作业务直接相关的企业或者其他营利性组织任职，不得从事与原工作业务直接相关的营利性活动。

公务员辞去公职或者退休后有违反前款规定行为的，由其原所在机关的同级公务员主管部门责令限期改正；逾期不改正的，由县级以上工商行政管理部门没收该人员从业期间的违法所得，责令接收单位将该人员予以清退，并根据情节轻重，对接收单位处以被处罚人员违法所得一倍以上五倍以下的罚款。

《中华人民共和国公务员法》受中国证监会处罚为：证券市场终生禁入者

如2006年6月15日，中国证监会做出《关于顾雏军等人实施市场禁入的决定》，认定科龙电器披露的2002、2003、2004年年度报告存在虚假记载、重大遗漏等违法事实为由，分别决定顾雏军、严友松、张宏等7人为市场禁入者，10年内不得担任任何上市公司和从事证券业务机构的高级管理人员职务。另外证监会还对科龙电器及顾雏军、张宏等12名董事分别给予了相应的行政处罚，其中张宏被给予警告，并罚款20万元。

去年以来，证券期货监管部门协调公安机关、检察机关、审判机关，对“杭萧钢构”、“广发证券借壳延边公路”、“北亚实业”、“带头大哥777”等一批证券违法案件进行了依法严肃处理，全年共办理案件398起，移送公安机关案件21起，对61人实施了市场禁入。同时，建立健全打击非法证券活动预警机制和快速反应机制，共抓获犯罪嫌疑人48人，取缔非法中介机构19家。受中国证监会处罚为：证券市场终生禁入者

中国证监会：《首发办法》第二十四条规定和《创业板暂行办法》第二十一条均明确规定，发行人内部控制制度健全且被有效执行，能够合理保证公司财务报告的可靠性、生产经营的合法性、营运的效率与效果，并且拟在创业板上市的发行人要由注册会计师出具无保留结论的内部控制鉴证报告。因此，内控制度是否健全，亦是发审委关注的重点。发审委发行部官员曾在保代培训会议上表示，今后IPO企业内部控制制度的落实情况会成为审核的重点，主要是因为今后内控指引将在上市公司全部施行。*上海中技桩业股份有限公司IPO申请被否，其也成为2011年最早因内控制度问题被否的企业。

中国证监会：《首发办法》第二十四条五、企业上市财务硬与软条件问题（一）财务硬标准（主板）1、最近3个会计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元，净利润以扣除非经常性损益前后较低者为计算依据；2、最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额累计超过人民币5000万元；或者最近3个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元；3、发行前股本总额不少于人民币3000万元；4、最近一期末无形资产（扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后）占净资产的比例不高于20％；5、最近一期末不存在未弥补亏损。

五、企业上市财务硬与软条件问题（一）财务硬标准（创业板）1、最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少于一千万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近一年营业收入不少于五千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据；2、发行前净资产不少于两千万元；3、最近一期末不存在未弥补亏损；4、发行后股本总额不少于三千万元。

（一）财务硬标准（创业板）（二）财务软条件要求资产质量良好、资产负债结构合理、盈利能力强、现金流正常（可能被质询）内控鉴证报告审计报告会计确认和计量关联交易价格公允税收优惠（合法、不依赖）（二）财务软条件要求不存在影响持续经营的偿债风险、担保、诉讼不当会计行为（虚构交易、滥用会计政策和会计估计、操纵财务报表）影响持续盈利能力的变化（经营模式、行业地位、经营环境如下游产品降价等市场竞争非常激烈、对客户的重大依赖、合并报表之外的不可控投资收益如委托理财、重要资产如品牌商标知识产权使用等不利变化）不存在影响持续经营的偿债风险、担保、诉讼《关于做好首次公开发行股票公司2012年度财务报告专项检查工作的通知》（发行监管函[2012]551号）表明了中国证监会最新IPO财务审核重点：

保荐机构、会计师事务所在开展自查工作时，应重点关注首发公司报告期内收入、盈利是否真实、准确，是否存在粉饰业绩或财务造假等情形，下列事项应予以重点核查：

（1）以自我交易的方式实现收入、利润的虚假增长。即首先通过虚构交易（例如，支付往来款项、购买原材料等）将大额资金转出，再将上述资金设法转入发行人客户，最终以销售交易的方式将资金转回；

《关于做好首次公开发行股票公司2012年度财务报告专项检查工（2）发行人或关联方与其客户或供应商以私下利益交换等方法进行恶意串通以实现收入、盈利的虚假增长。如直销模式下，与客户串通，通过期末集中发货提前确认收入，或放宽信用政策，以更长的信用周期换取收入增加。经销或加盟商模式下，加大经销商或加盟商铺货数量，提前确认收入等；

（3）关联方或其他利益相关方代发行人支付成本、费用或者采用无偿或不公允的交易价格向发行人提供经济资源；

（2）发行人或关联方与其客户或供应商以私下利益交换等方法进行（4）保荐机构及其关联方、PE投资机构及其关联方、PE投资机构的股东或实际控制人控制或投资的其他企业在申报期内最后一年与发行人发生大额交易从而导致发行人在申报期内最后一年收入、利润出现较大幅度增长；

（5）利用体外资金支付货款，少计原材料采购数量及金额，虚减当期成本，虚构利润；（6）采用技术手段或其他方法指使关联方或其他法人、自然人冒充互联网或移动互联网客户与发行人（即互联网或移动互联网服务企业）进行交易以实现收入、盈利的虚假增长等；

（4）保荐机构及其关联方、PE投资机构及其关联方、PE投资机（7）将本应计入当期成本、费用的支出混入存货、在建工程等资产项目的归集和分配过程以达到少计当期成本费用的目的；

（8）压低员工薪金，阶段性降低人工成本粉饰业绩；

（9）推迟正常经营管理所需费用开支，通过延迟成本费用发生期间，增加利润，粉饰报表；

（10）期末对欠款坏账、存货跌价等资产减值可能估计不足；

（11）推迟在建工程转固时间或外购固定资产达到预定使用状态时间等，延迟固定资产开始计提折旧时间；

（12）其他可能导致公司财务信息披露失真、粉饰业绩或财务造假的情况。

（7）将本应计入当期成本、费用的支出混入存货、在建工程等资产六、企业上市募集资金投向与监管问题投向主营业务（禁止委托理财、资金拆放、更严禁炒股）是否与公司的发展目标相一致融资规模的4个适应（经营规模、财务状况、技术水平、管理能力，防止“小马拉大车”）合法合规（产业、投资、环保、土地）项目的可行性论证（批文或备案文号）六、企业上市募集资金投向与监管问题项目实施准备情况，即募集资金到位后项目能否顺利实施，如配套的土地及房屋是否取得产权或使用权，对某些行业（如医药行业）的产品是否得到认证回审批，项目是否得到环境部门的环境保护批文等。实施的可行性，如是否有足够市场消化新增加的产能，有关的技术能否产业化，是否有足够是技术人员及业务人员来实施项目等。募集资金项目不产生同业竞争募集资金专项存储制度项目实施准备情况，即募集资金到位后项目能否顺利实施，如配套的

募集资金投向案例（1）：募投资金效益风险较大。这类风险还包括经营模式变化、项目可行性等风险，都需要企业给予全面的分析论证。

深圳市金达莱环保股份有限公司IPO未过会的首要原因便是募集资金的投向。深圳市金达莱环保股份有限公司IPO未过会的主要原因是，其募集资金的1.2亿用于补充工程项目备用的运营资金未获监管层认可。募集资金投向案例（1）：

募集资金投向案例（2）：久其软件IPO没通过的核心问题是“公司根本不缺钱，没有募集资金的紧迫性”其中涉及两个环节，一是企业流动资金很富裕，有3000万元买了其他的理财产品，说明其资金不缺，没必要募集那么多资金。据悉，2002年，北京久其及其控股子公司上海久其投入1200万元购买了北京国际信托投资公司分期发行的“CBD土地开发项目资金信托计划”。用闲置资金购买其他理财产品，尤其是那么长期限的产品，充分说明公司资金非常充裕，发审委显然注意到了这一点。第二个环节则是预定募集资金的投向“不是太好”。根据《北京久其软件股份有限公司首次公开发行股票招股说明书(申报稿)》，久其软件此次预计发行1550万股。募集资金将主要用于“久其D&A研发与业务生成平台”、“久其公司营销网络建设项目”、“久其中小企业宽带增值应用”和“久其商业智能套件(久其BI套件)”4个项目，共需投入资金14022.7万元。要考虑这些项目的必要性，以及对公司主营业务的贡献度等因素，觉得并不是很迫切。久其软件财务数据显示，截至2006年12月31日，其流动负债占负债总额的99.47％。流动负债中未有银行借款，主要负债都是业务经营活动形成的。货币资金期末余额为4160.26万元，流动比率1.18，速动比率0.93，资产负债率45.58％，几项指标显示偿债能力良好。这些数字说明久其是个经营良好的公司，应该成为其过会的理由才对，谁知反受其累。

类似还有：福星晓程和同济同捷等公司，申报材料都显示其账面资金充足，是“不差钱”的。

募集资金投向案例（2）：

募集资金投向案例（3）：

某些投资项目手续不齐，不符合法律法规的要求，则存在一定的合规风险。绿城水务和瑞明工业就是由于募集资金投向问题被否。绿城水务募投项目投资总额为10.33亿元，其中8.77亿元用于污水处理项目，但是公司污水处理收入是根据自来水用水量及物价部门核定的污水处理费单价确定，因此该部分募投项目的达产不仅不能导致收入及利润的增加，反而可能会因折旧及运营成本的提高导致短期内经营业绩下滑。

瑞明工业募集资金拟投资新增的年产150万件汽车发动机汽缸盖项目，与之前已经规划的产能相重复。由于不能对产能规划文件和供货合同进行适当说明和分析，公司的募资请求也被发审委否决。

募集资金投向案例（3）：

募集资金投向案例（4）：

河南辉煌科技股份有限公司IPO原定募集资金五个项目，经审核有三个尚不具备实施的条件，募集资金使用存在较大的风险。其中“铁路计算机联锁系统”以及“分散自律调度系统”，均未取得产品认定证书，何时取得以及能否取得存在重大不确定性；同时，“无线机车调度系统和监控系统”虽然拿到了认定证书，但属于新产品，公司还需要参与投标才有可能拿到项目，故项目何时达产以及能否取得效益存在较大不确定性。募集资金投资项目、盈利前景与缺乏持续盈利能力成为其被否的原因。

募集资金投向案例（4）：七、企业上市的税收政策问题

发行后执行的税种、税率应合法合规。前三年执行的税收优惠政策与国家法规政策不符的，省级税务部门应出具确认文件，发行人应就可能被追缴的风险作重大事项提示。近三年内有无税收方面的违法违规行为，是否受过税务部门处罚。七、企业上市的税收政策问题严重依赖税收优惠的发行人，政策风险高：税收优惠与国家政策不一致，先要找到依据，解决真实性问题（比如有的找到了当时的会议纪要，且税务部门也确认了，也可以了）；税务部门发表意见；大股东要做出承诺；会计处理计入非经常性损益。以前判定非损多以税收是否合法作为依据，现在有的比较谨慎，如果有的税收优惠期只有一年或两年那么也是非损，有的三年都享受了下一年就取消了，那么也计入非损；国产替代进口的固定资产政策，也计入非损。严重依赖税收优惠的发行人，政策风险高：税收优惠与国家政策不一

八、企业上市的环境保护问题公司生产经营是否符合国家或地方的环保要求。拟投资项目是否产生环境污染，是否符合国家或地方的环保要求。对于冶金、化工、石化、煤炭、电力、建材、造纸、酿酒、制药、纺织、制革、采矿等重污染行业，需省级环保部门出具是否合法的证明文件。八、企业上市的环境保护问题

2007年8月13日，国家环境保护总局办公厅下发了环办[2007]105号《关于进一步规范重污染行业生产经营公司申请上市或再融资环境保护核查工作的通知》。《通知》规定，从事火力发电、钢铁、水泥、电解铝行业的公司和跨省从事环发[2003］101号文件所列其他重污染行业生产经营公司的环保核查工作，由国家环境保护总局统一组织开展，并向中国证监会出具核查意见。国家环境保护总局于2007年9月27日公布了《首次申请上市或再融资的上市公司环境保护核查工作指南》。

《上市公司信息披露管理办法》（中国证券监督管理委员会令第40号）中国证券监督管理委员会：《关于重污染行业生产经营公司IPO申请申报文件的通知》

中国证监会发行监管函[2008]6号国家环境保护总局文件：《关于加强上市公司环境保护监督管理工作的指导意见》环发〔2008〕24号等规定，引导上市公司积极履行保护环境的社会责任，促进上市公司持续改进环境表现，争做资源节约型和环境友好型的表率

《上市公司信息披露管理办法》（中国证券监督管理委员会令第40九、企业上市的土地与房产问题股份公司取得土地使用权折价入股、出让、受让、租赁等方式。股份公司取得土地的方式不合法的，应依法纠正。应该获得与现有产生经营相匹配的土地、厂房等的产权。九、企业上市的土地与房产问题

十、企业上市的社保和公积金问题企业应说明并披露包括母公司和所有子公司办理社保和缴纳住房公积金的员工人数、未缴纳员工人数及原因、企业与个人缴纳比例、办理社保和住房公积金的起始日期，是否存在补缴的情形。如补缴，补缴的金额与措施，分析对发行人经营业绩的影响。保荐机构及律师应对缴纳情况进行核查，并对未依法缴纳是否构成重大违法行为及对本次发行上市的影响出具意见。要求申报前必须全部缴纳，农民工有合理解释可以接受。十、企业上市的社保和公积金问题十一、企业上市的产业政策问题1、国家发展与改革委员会鼓励类限制类禁止类2、国家科学技术部和中国科学院鼓励类限制类禁止类十一、企业上市的产业政策问题

案例：

数据显示，目前发审方面呈现出否决率上升、新兴行业或核心竞争力不突出行业被否居多、以及小券商被否概率偏高三种现象。本报统计显示，证监会IPO发审否决率从去年的13.4％上升到今年的25.7％，这意味着近期拟上市公司过会率呈现出下降趋势。从新老划断到去年年底，上会公司家数共计82家，被否公司11家，否决率13.4％；而今年以来，上会公司总数35家，被否公司9家，否决率上升到25.7％。

案例：

从被否公司所属行业来看，大致呈现出这样一些特征：一类是新兴行业，譬如花卉农业、新材料、网络等，业内人士认为，新兴行业行业数据取样困难，无法就行业关键性指标进行对比参考是个难点；另一类是核心竞争力不突出的行业，如最近一家被否公司主要经营模式是为其他品牌商设计和制造产品，并由其贴牌销售。业内人士分析，一些贴牌行业或者技改项目等缺乏持续盈利能力，在被否公司当中也较具代表性。

从被否公司所属行业来看，大致呈现出这样一些特征：一类是新

所保荐的公司目前在深沪两市都没有同类，因此，在取证和上会论证过程中，遇到了同行业比较、行业数据采样等方面的困难。比方说，保荐机构测算公司的毛利率在30％—40％之间，但由于在已上市公司找不到类似的先例，而发审委委员们可以取样比较的类似上市公司，毛利率一般是在20％左右，这就引起管理层的风险关注。也就是说，新兴行业在认知度上遇到了麻烦。

事实上，这一问题也是拟上市公司中存在的一个通病。在不具备可参照的同行业数据时，相关指标就会成为发审会的审核重点，如果材料里有关方面的描述不清晰或者拿不出更有利的佐证，审核结果就会受到影响。

对于新兴行业的拟上市公司来说，正因为无法依据传统行业相关公司作出比较，比如说毛利率、应收账款等指标，由于非常关键又缺乏可参照物，往往在审核中受到格外的关注。然而，对于发审会提出的这方面的问题，一些企业往往比较抵触或者试图模糊化。从结果来看，这种态度是行不通的。

所保荐的公司目前在深沪两市都没有同类，因此，在十二、企业上市的行业地位问题1、公司所处行业情况2、报告期内收入、利润等各主要指标排名情况（有出处和引证）3、公司产品的市场占有率4、公司在行业中的竞争优势及劣势5、是否是细分行业小龙头（有出处和引证）十二、企业上市的行业地位问题案例：

有的公司所处行业空间小且竞争激烈，公司在行业中缺乏竞争优势。

去年被否的浙江大东南包装股价有限公司就是所处行业竞争激烈、进入门槛低、周期性波动较大，由于公司没有生产高端产品，且管理水平较低，没有形成核心竞争力，受原材料价格影响较大，盈利能力较差，非经常性损益较高，存在较大的经营风险。

有关资料显示，该公司2004-2006年主要产品毛利率、综合毛利率受行业周期性波动影响较大，近三年非经常性损益占净利润的比例均超过20%，其中2005年非经常性损益占净利润的比例达99.95%。

案例：十三、企业上市的业务和盈利模式问题1、业务的产、供、销的完整性2、业务与技术流程和具体运作的模式3、业务与技术的竞争优势——主要从目前的竞争优势（同行业比较或同已经上市的公司同板块比较销售规模、市场占有率、净资产收益率、净利润等）、通过什么途径建立竞争优势（低成本、原料垄断、技术创新、差异化、有过高的客户转换成本、品牌或信誉、具有高的进入门槛等）以及竞争优势能保持多久三个方面分析。4、收入的确认和盈利的持续能力证明5、商业或盈利模式——“花盆的大小决定了花的成长级限”，判断一家公司的发展前景、未来的市场空间，主要看其盈利模式是否适应市场环境，是否与其本身的发展阶段相适应以及是否具备扩张的能力。十三、企业上市的业务和盈利模式问题十四、企业上市的主业突显问题1、在产业或行业小类细分中是否能够占居前列（国家统计局、国家发展与改革委员会、科学技术部都有产业或行业细分；一些中介评价组织也有产业或行业细分；券商和投资银行也有产业或行业细分如申银万国证券研究所就有三级数十种产业或行业细分）。2、非经营性资产或虽是经营性资产但对主业突显无帮助的是否已经实现了剥离。3、是否存在多元化发展的误区，产品间关联度较差等情况。4、已经获得很高的市场占有率但要考虑其是否还有增长空间或者是否能够真正实现垄断而又不招致反垄断或倾销指控。十四、企业上市的主业突显问题

案例：上海盛和阳纺织有限公司则属于捆绑上市，其本身从事纺织业务的公司，2004年收购西北医疗，与纺织行业无任何关联，2005年和2006年西北医疗的利润占公司利润的比例均超过一半，近三年主营业务发生较大变化。如单独计算纺织行业，根本达不到上市标准，且公司缺乏明确的发展目标。

案例：十五、企业上市的新经济与新业态问题1、信息、生物、新材料等；2、互联网业（中国有18家互联网、软件及网游公司在海外上市，总市值532亿美元，其中10大网游企业中有8家在海外上市。3、新商业模式4、新的现代服务业5、高新技术为基础的智力密集型、创意型、轻资产型等的新经济企业。十五、企业上市的新经济与新业态问题企业上市特别是创业板上市的软条件打造——“七新”和“三高”1、“七新”（1）新经济（2）新技术（3）新材料（4）新能源（5）新服务（6）新农村（7）新商业模式2、“三高”（1）高成长（2）高科技（3）高附加值企业上市特别是创业板上市的软条件打造——“七新”和“三高”十六、企业上市的成长性问题1、是否有资源约束，如果有资源性的约束，那么企业的成长性就存在问题。2、产品的供给与需求价格弹性都表现较大，存在生产和销售上规模扩张的可能性。十六、企业上市的成长性问题资本市场上市重点、热点问题资本市场上市重点、热点问题

3、企业或产品的市场生命周期曲线的变异阶段的科学界定。４、量本利分析中是否有规模扩张和市场扩张的可能性大小的衡量。3、企业或产品的市场生命周期曲线的变异阶段的科学界定。

《首发办法》第三十七条、《创业板暂行办法》第十四条均明确规定发行人应当具有持续盈利能力，并不得有办法中所列举的影响持续盈利能力的情形：发行人不得有下列影响持续盈利能力的情形：（一）

发行人的经营模式、产品或服务的品种结构已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响；（二）

发行人的行业地位或发行人所处行业的经营环境已经或者将发生重大变化，并对发行人的持续盈利能力构成重大不利影响；（三）

发行人最近1个会计年度的营业收入或净利润对关联方或者存在重大不确定性的客户存在重大依赖；

十七、企业上市的持续盈利能力问题十七、企业上市的持续盈利能力问题

（四）

发行人最近1个会计年度的净利润主要来自合并财务报表范围以外的投资收益；（五）

发行人在用的商标、专利、专有技术以及特许经营权等重要资产或技术的取得或者使用存在重大不利变化的风险；（六）

其他可能对发行人持续盈利能力构成重大不利影响的情形。对持续盈利能力的存疑主要体现为相关指标的极高或极低，表现在经营模式及品种结构改变、行业地位及经营环境的变化和利润来源三因素对持续盈利能力的不利影响。

案例分析：

2011年3月16日，因产品结构及销售客户均出现重大变化，且2010年销售收入大幅下降，重庆金冠汽车制造股份有限公司（下称“金冠汽车”）IPO遭否。新疆康地种业科技股份有限公司IPO也因同样的原因被否。主要是因为该公司改变服务品种结构后以种子生产和销售为主要业务，但IPO募集资金却主要用于加大研发和育种投入。由于发行人的行业地位或行业经营环境发生重大变化而影响持续盈利能力，最终导致IPO被否的，江西西林科股份有限公司是典型的代表。另外，多家企业因为过度依赖海外销售市场，其业绩颇受去年海外部分国家经济危机的影响。以公元太阳能公司为例，该公司2008年至2010年及2011年1月至6月出口欧盟国家销售额占比分别为78.1%、83.92%、75.94%和74.85%。产品主要出口国补贴下降趋势和欧洲债务危机对该公司的持续盈利能力构成重大不利影响。

十八、企业上市的高科技含量问题1、是否在科学技术部颁布的当前国家重点鼓励和支持的产业产品目录中。2、是否是国家级高新技术企业或国家级高新技术产品，最好是获得“双高认证”。3、是否承担过国家级高新技术项目或重点实验室或实验基地。4、是否是国家博士后工作站单位。5、获得发明专利和实用专利情况。6、其他产品或科技方面的获奖情况。7、已经投资的项目和拟募集资金的项目批准级别。十八、企业上市的高科技含量问题十九、企业适应环境变化的弹性能力问题1、原材料涨价或波动造成的风险以及公司的传导能力及措施；2、劳动力涨价或农民工及新劳动法调整问题；3、人民币升值和出口退税率的降低对出口形成的影响及应对能力与采取的措施；4、下游企业或产品可预见的降价风险（原料中间体企业与药品不断政策性降价的风险）；5、下游企业极充分的市场竞争甚至恶性“白热化，刺刀见红”般的竞争——或面临下游企业的一片“红海”的竞争可能倒逼的风险（如为家用电器配套的生产企业）。十九、企业适应环境变化的弹性能力问题

案例：

2008年4月29日，发审委发布公告，大连华信计算机技术股份有限公司(下称“大连华信”)的首次发行上市申请未通过审核过会。知情人士称，这与人民币加速升值的大背景有关。大连华信首发招股书申报稿显示，公司近三年来自日本市场的收入占营业收入的75%以上，而且，日本市场也是其未来的开拓重点，预计今后几年内该市场外包软件开发业务占公司营业收入将继续维持较大比重。同时，公司客户主要为NEC、NTTDATA、日立、新日铁SOL、通用电气等企业，近三年，公司对前五大客户的销售收入占公司营业收入的比例分别为57.03%、55.19%和52.94%，有较为集中的风险。如果过分依赖相关股东或者单个市场，也会影响公司过会。分析人士指出，对于这类软件外包公司，人民币的加速升值带来的风险很大。因为外包公司与日本和美国客户签的都是长期合同，大部分以日元和美元计价，而外包公司的主要成本(人工成本支出)却按不断升值的人民币计算。中金公司首席经济学家哈继铭2008年5月9日曾预计，今年美元还要贬值10%。上述分析人士称：“销售收入的外币贬值，主要成本的本币升值，短期内不看好这类公司的盈利前景。有关研究资料显示，提出融资申请但未过会企业中约六成，都受到三大因素的左右。案例：二十、企业上市股利分配政策问题滚存利润归老股东享有还是新老股东共享应在招股书中明确。滚存利润归老股东享有的，应进行审计并在发行前分配完毕。滚存利润归老股东享有的，应在招股说明书首页作重大事项提示。根据证监会的最新规定，企业在申请IPO时，需公告其股利政策，并把相关执行状况列为监管内容。二十、企业上市股利分配政策问题

企业IPO在招股书中要有明确的分红政策，应该比照上市公司披露发行人的分红政策，中国证监会于2008年10月9日发布了《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》，其内容主要包括在年度报告中详细披露公司的现金分红政策，使投资者对公司未来发展具有明确预期，在公司章程中列明进行现金分红的长期制度安排、条件、比例、种类等内容，并强调严格执行，上市公司中期进行现金分红，财务会计报告可以不经会计师事务所审计，申请再融资时上市公司现金分红的标准提高至不少于最近三年实现的年均可分配利润的百分之三十。企业IPO在招股书中要有明确的分红政策，二十一、集体资产量化或奖励给个人目前国家法律、法规、政策无明确规定。律师应对集体资产量化或奖励给个人的合法性出具意见。提供省级人民政府出具有的确认文件（现在降低为省人民政府办公厅回复函）。二