锂电行业深度报告：负极行业有望迎拐点向上成本是决胜因子

投资聚焦研究背景2020-20262026年下半年-2027年负极材料行业的需求和供给判断，对当下负极行业投资机会进行推演，并给市场以参考。区别于市场的观点/方法本报告对负极材料行业周期进行梳理，立足行业周期推演当下负极行业投资极企业关键竞争力。近期催化随着2026Q3旺季来临，下游动力需求和储能需求持续增长，负极行业供需有望延续紧平衡，负极材料有望涨价传导成本压力，行业盈利有望企稳回升。结论与建议3）2025-2026H1展望2026H2-20272026H2-202747.9%，企业通常采用自供或者委外加四川一体化基地具有成本优势。目录TOC\o"1-2"\h\z\u负极：锂电池关键主材 4负极是锂电池关键主材之一 4负极生产工序：石墨化是关键环节 5负极发展趋势：快充普及与追求高性价比 6负极材料价格周期触底，盈利有望企稳回升 92020-2022H1：行业上行周期，供不应求下价格盈利高涨 92022H2-2024：行业下行周期，产能结构性过剩导致价格大幅下降 112.32025-2026H1：行业开工率提升，价格企稳 122.42026H2-2027展望：行业有望呈供需紧平衡 15成本是负极行业决胜因子 20石墨化是高耗能工艺 20石墨化装炉工艺持续发展 21提升石墨化自供率是降本的重要途径 22投资建议 24尚太科技：一体化程度领先，成本优势显著 24中科电气：箱式炉鼻祖，连续石墨化能力强 26璞泰来：四川一体化基地具有成本优势 27风险提示 29插图目录 30表格目录 31负极：锂电池关键主材和隔膜四大关键材料组成。锂离子电池在充放电过程中主要依靠锂离子在正极和10%-15%。图1：负极材料在产业链中所处位置（墨具备较低的氧化还20258%图2：负极材料分类 图3：2025年中国各类型负极材料出货占比其他资料源：圣集公，联证券究所 资料源：GGII，国民证研所要环节及十余道细分工序制成。其中石墨化指通过高温热处理使杂乱无章的碳原石墨化工艺能耗极大，降低该环节的能耗和成本是行业发展的重要要求。图4：人造石墨负极材料六大主要生产工序资料来源：尚太科技年报，国联民生证券研究所快充趋势全面普及图5：石墨嵌锂的过程资料来源：《锂离子电池用石墨负极材料改性研究进展》，卢健，国联民生证券研究所≥4C40%GGII2026≥4C50%，高倍率产品成为市场主流。图6：中国动力锂电池用人造石墨中≥4C快充产品占比变化趋势60%50%40%30%20%10%

≥4C快充产品占比2025Q4 2026E资料来源：GGII，国联民生证券研究所追求高性价比（江西紫宸的市占率有所下降，3C4C扩张。图7：中国部分负极材料企业市占率变化30%

贝特瑞 杉杉科技 江西紫宸广东凯金中科星城广东凯金中科星城尚太科技20%15%10%5%0%2020 2021 2022 2023 2024 2025资料来源：鑫椤锂电，国联民生证券研究所硅基负极加速破局372mAh/g1.51%。未来随着技术瓶表1：天然石墨、人造石墨和硅基负极材料对比项目天然石墨负极材料人造石墨负极材料硅基负极材料原材料天然鳞片晶质石墨等石油焦、针状焦、沥青焦等硅材料、碳源等实际容量340–370mAh/g310–360mAh/g400–4000mAh/g首次效率>93%>93%>77%循环寿命一般较好较差安全性较好较好一般倍率性一般一般较好成本较低较低较高优点 循环性好、全性、成较

技术及配套供应成熟、导电性好、性能稳定、安全性高、循环寿命长、性价比高等

理论比容量高、能量密度高、快充性能好、低温性能好等技术及配套工艺不成熟，成本高、首次效缺点 理论比量偏、倍性能般等 理论比量偏等资料来源：贝瑞特年报等，观研天下，国联民生证券研究所

率低、循环寿命差等负极材料价格周期触底，盈利有望企稳回升动力和储能双轮驱动，锂电池需求高增下对负极材料需求提升。2020-20222020132.32022687.220205.2202225.6%。新能源汽车销量高增带动动力电池出货增长，2020-2022年中国动力电池出货从80GWh增长至480GWh，CAGR145%；新能源装机增长下储能需求提升，2020-202216.2GWh增长至130GWh，CAGR达183%。动力和储能双2020143GWh2022655GWh，CAGR114%36.52022137CAGR94%。图8：2018-2022年中国新能源车销（万辆及渗透率 图9：2018-2022中国动力和储能电池出货（GWh）0

中国新能源汽车销量（万辆）中国新能源汽车渗透率2018 2019 2020 2021 中国新能源汽车渗透率

30%20%10%0%

0

动力 储能 动力YOY 储能YOY50%0%2018 2019 2020 2021 2022资料源中协国民证究所 资料源：GGII，国民证研所图10：2018-2022年中国锂电池出货量（GWh） 图11：2018-2022年中国负极材料出货量（万吨）800

动力 储能 其他 总出货YOY150%

150

中国负极材料出货量（吨）

150%0

2018 2019 2020 2021 2022

100%50%0%

0

2018 2019 2020 2021 2022

100%50%0%资料源：GGII，国民证研所 资料源：GGII，国民证研所2021-2022年需求高增下行业加速扩产。2021年下游需求高增导致石墨化GGII2020-2022年中国负极材料项目拟投资金额超22002021年拟投资金额超5502022年拟投资金额超1600200%；150%。图12：2020-2022年负极材料拟投资金额（亿元） 图13：2020-2022年负极材料拟新建产能2,0001,5001,000

石墨材料及一体化 硅基材料及一体化 其他600400500

20002020 2021 2022E

02020

2021

2022E资料源：GGII，国民证研所 资料源：GGII，国民证研所2022Q2末负极价格达到高点，年内从产能紧张转向宽松。2021-2022H1，负极材料价格大幅上涨。2022Q15-62.8/5.5/图14：中国负极材料价格走势（万元/吨） 图15：中国石油焦价格走势（元/吨）天然负极（中端） 人造负极（中端）石墨化6石墨化4

6,0004,000

现货价：石油焦（元/吨）2 2,00002019-06 2020-06 2021-06 2022-06 2023-06

02019/6 2020/6 2021/6 2022/6 2023/6资料源：SMM，川孚国民生券究所 资料源：iFind，联生券所头部负极企业收入和利润高速增长。2020-2022CAGR71%132165%、63%、140%、138%，CAGR116%、49%、191%、342%、116%、88%。图16：2020-2022年部分负极企业收入（亿元） 图17：2020-2022年部分负极企业归母净利（亿元）3002502001501000

2020

2021 2022

20200

2021 2022 资料源：iFind，联生券所 资料源：iFind，联生券所前期资本无序涌入导致产能结构性过剩，产能利用率下降。2021-2022H1，下游需求高增导致石墨化产能紧缺，对市场前景的乐观预期使得新老企业纷纷扩2022H2-2024年负极材料公布产能达560万吨，有效产能近340万吨。产能结构性过剩下开工率大幅下降，负极材料产能利用率从2021年的89%下降202461%2024图18：中国负极材料产能变化（万吨） 图19：中国负极材料产能利用率500400

500

产能（万吨） 产量（万吨） 产能利用率100%89%3002001000

4003002001000

79%

65%

80%66%60%40%20%0%2021 2022 2023 2024 2025

2021 2022 2023 2024 2025资料源：隆资，GGII，联生证研所 资料源隆资，GGII，联生证研所2022H2-20245.5/202413/2024102025Q1，石油焦、针状焦等原材料成本上涨但负极价格难以有效得到传导成本涨幅，根据隆众资讯，202410月开始中端人造石墨负极生产利润下降至亏损，行业盈利承压。图20：中国负极材料价格走势（万元/吨） 图21：中端人造石墨负极利润变化（元/吨）中端天然石墨（元/） 中端人造石墨（元/60000500004000030000200001000002023/01 2024/01 2025/01资料源鑫锂，联生研究所 资料源隆资，联生研究所2025-2026H185%，2024年增速提升20pct；中国动力电池出货1103GWh，同比增长41%，较2024年增速提18pct215比增长139%、35%，储能电池出货占比从2025年的34%提升至2026Q1的41%1875GWh，同比增长53%，较2024年增速提升15pct，2026Q167%290202413pct，2026Q18233%。图22：2018-2026Q1中国锂电池出货量（GWh） 图23：2018-2026Q1中国负极材料出货量（万吨）0

动力 储能 总出货动力YOY 储能YOY 总出货YOY250%200%150%100%50%0%

0

负极材料出货（万吨）

120%100%80%60%40%20%0% 资料源：GGII，国民证研所 资料源：GGII，国民证研所根据隆众资讯，202510144129.723.5pct，且低于近五7.9pct20242025产有限。产能增速放缓叠加下游需求增速提升，2025年负极产能利用率回升至66%，5pct；2026576%。行业580%以上。图24：中国负极材料产能利用率 图25：中国石墨化产能利用率产能（万吨） 产量（万吨） 产能利用率500400300200100

89%

79%

100%80%65% 61% 66%60%40%20%0 0%2021 2022 2023 2024 2025资料源：隆资，GGII，联生证研所 资料源隆资，联生研究所石墨化加工费企稳回升，负极材料价格触底。2024H2-20252025Q4控制成本并承接头部负极企业订单的石墨化有效产能紧张，同时盈利承压下企业2025Q469800/2025磨底，中端人造负极于2025年11月小幅上涨至3万元/吨左右后保持平稳。考虑到当前需求旺盛下供需趋紧，叠加原料、石墨化等成本项存在支撑，我们认为2026Q3负极材料价格有望进一步修复。图26：中国石墨化加工费走势（元/吨） 图27：中国人造石墨负极材料价格走势（元/吨） 资料源：隆资，联生研究所 资料源隆资，联生研究所2025H1触底回升，在2025Q2末实现扭亏为盈，2025H2-2026520261-5展望图28：中端人造石墨负极材料生产利润（元/吨） 图29：24Q1-26Q1负极企业单季度归母净利（亿元）86420

24Q125Q2

24Q2 24Q3 24Q4 25Q125Q3 25Q4 26Q1资料源：隆资，联生研究所 资料源：iFind，联生券所2026H2-2027需求：动力需求稳定增长，储能需求高增据，2026年1-5月，中国新能源汽车销量分别为94.5、76.5、125.2、134.4、149.61-14%1%10%14%，451-5580.23.5%。其中，20261-5538+2%；新能源商用4231%1540.342.4%51.9%53.2图30：中国新能源车月度销量情况（辆） 图31：中国新能源乘用车厂商渗透率2025 2026 26年环比 26年同比

2021 2022 20230

80%60%40%20%0%-20%-40%月月月月月月月月月月月月月

20242024202520261月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料源中协国民证究所 资料源中协国民证究所新能源乘用车出口数据强劲-202524243131122%，彰显增长动能的延续性。图32：中国新能源乘用车月度出口情况（辆） 图33：中国新能源乘用车年度出口情况（辆）及增速0

2025 2026 26年同比 26年环比150%100%50%0%月月月月月月月月月月月月月

0

出口（辆） 同比

200%150%100%50%0%资料源乘会国民证究所 资料源乘会国民证究所20259222026202611（含增程式乘用车的纯电动续驶里1004320261-51-555.7kWh、217.7kWh、211.7kWh189.0kWh。装车电量及同比变化(kWh)图34：中国新能源车月度单台车平均装车电量(kwh) 图35：2026年1-5月我国新能源汽车月度单台车平均装车电量及同比变化(kWh)2025 2026 26年同比 26年环

8060%7050%8060%7050%6040%5030%4020%3010%200%10-10%0-20%0

数值 同比变化

80%60%40%20%0%燃料电池客车纯电动乘用车插电式混合动力专用车月月月月月月月月月月月月资料源中汽动电产新联盟，联生券月月月月月月月月月月月月20261-4EPC望显著提升。据EIA，截至2026年4月，美国当前在建储能项目规模合计约18.6GW，处于新开工状态的项目同比增长42%；据Fluence在2026财年二季30%，或已达到47GWh的量级，而实际订单或在2026年三季度开始落地。3）全球：，全球大储系统出货103.70GWh60.7820.67GWh，同比增长392.17%，138.42%。图36：国内储能EPC招标规模持续高增（GWh） 图37：美国储能2026年4月新开工项目明显增长 2024 2025 2026602024 2025 2026504030201001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

20000150001000050000

进度超过50%的在建项目 进度不足50%的在建项目Jan-23Apr-23Jul-23Oct-23Jan-24Apr-24Jul-24Oct-24Jan-25Apr-25Jul-25Oct-25Jan-26Apr-26资料源：CNESA，联生券究所 资料源：EIA，国Jan-23Apr-23Jul-23Oct-23Jan-24Apr-24Jul-24Oct-24Jan-25Apr-25Jul-25Oct-25Jan-26Apr-26图38：2026Q1全球大储（含工商业）系统出货排名 图39：2026Q1全球户储系统出货排名 资料源：InfoLink，国民证研究所 资料源：InfoLink，国民证研究所供给：产能增速放缓，实际增量有限2025根据鑫椤资讯，2025在全球的占比均达99%，因此中国负极产能供给格局基本反映全球负极产能供给10144129.7%，年增速下降23.5pct，且低于近五年复合增长率7.9pct。新增20242025图40：中国负极材料产能情况0

2021 2022

产能（万吨）2023 2024 2025资料来源：隆众资讯，GGII，国联民生证券研究所2026-2027年负极实际增量供给有限。从头部负极公司的扩产规划来看，国20202026-2027公司 扩产规划表2：负极企业扩产规划（不完全统计）公司 扩产规划尚太科技 山西四年产20万吨极材体化项、山五期产20电池负材料目以马来亚产5吨负材料项目海外基地建设均在有序推进中，预计未来两年公司总产能有望突破70万吨。8.52520103中科电气贝特瑞2026582026年3月1日至2027年12月1日，目前已完成全部备案流程，即将进入实质性建设阶段；2024年规划在摩洛哥投资建设年产6万吨锂电池负极材料一体化项目，项目建设期2年。杉杉股份 芬兰10吨负项目完成EIA环评公，未将根市场求进产能设和放。璞泰来 规划马西亚产5万吨离子池负极料建项目。翔丰华 2026年规划产9.3吨新电池负材料目，目预整建设实周为3融捷材料 2026年拟在州建年产5万高性能离子池负材料目。3020266620266；2埃普诺

负极材料项目将落户松山产业园安庆片区，项目预计2026年3月开工、年底投产。华瑞炭素 2026年规划产2吨锂子池负极料的能目。恒贵信材料 2026年启动产3.6吨锂负极材项目项目计于2027年建成产。翔福新源 2026年签约蒙古都县产20万吨锂负极料项。全致新料 2026年拟在亭工园建年产2万吨电池极材项目。玉泽林材料 2026年拟利现有置厂建设5万吨/年锂池负材料产线其中石化工将采外协式理。青燚新料 规划建包头10万吨极材能，计建设止年为2026年4月至2029年12内蒙古年产102026年国轩零碳科技

4月至2028年12月。德普新料 2万吨离子极材项目计2026年6试产。宁德凯新能源 2026年4月产20万吨性锂电池极材项目成环审。新泰和米 6万吨快充极材项目计2026年7部分产，2027年9全面达。连都新料 2026年5月产40万吨电负极材一体项目期点。新创新料 2026年6月产8万吨离子池负极料一化项二期程式开工预计2027年6全面工投产。资料来源：各公司公告，SMM，各政府网等，新浪财经，中国化工信息，爱企查，国联民生证券研究所2026H2-20272026H2-20272026H2-20272026业发展白皮书（2026年》中预计，2026年全球锂离子电池出货量将达到3016.3GWh，同比增长32%；20273816GWh27%2026202737745750561075%、75%，行业有望呈供需紧平衡。表3：负极供需和产能利用率测算20222023202420252026E2027E全球锂电池出货量（GWh）95812031545228130163816yoy26%28%48%32%27%——动力电池出货量（GWh）6848651051149518392115yoy26%21%42%23%15%——储能电池出货量（GWh）15922437065210391559yoy41%65%76%60%50%——小型电池出货量（GWh）114113124134138142yoy-1%10%8%3%3%1GWh电池的负极需求（含库存）0.1490.1410.1370.1280.1260.121全球负极出货量&需求量（万吨）143170211293381462——中国负极出货量占比96%97%99%99%99%99%——中国负极出货量（万吨）137165208290377457负极行业有效产能（万吨）173254339441505610产能利用率79%65%61%66%75%75%资料来源：EVTank，GGII，鑫椤锂电等，国联民生证券研究所测算成本是负极行业决胜因子企业的综合成本是决定企业的盈利能力和存活能力的最关键因素之一。随着行业出清加速，高成本的负极企业或加速被淘汰和出清。石墨化是影响人造石墨负极生产成本的关键因素。人造石墨负极材料生产成本以石墨化工序和针状焦等原材料为主，石墨化占高端人造石墨成本比重高达47.9%，石墨化加工环节与针状焦等原材料作为制备负极材料的关键工艺及原料，在人造石墨负极材料成本占比超85%，而制造费用和人工费用占比较少。图41：人造石墨负极生产流程 图42：高端人造石墨负极成本构成

石墨化 针状焦石油焦 其他25.2%15.1%47.9%11.8%资料源尚科公，联证券究所 资料源观天，联25.2%15.1%47.9%11.8%利用电阻热把炭质材料加热到2300-3000℃，使无定形乱层结构的炭转化成有序的石墨晶质结构的过程。从成本构成来看，电费在石墨化成本中占比高达40图43：石墨化成本构成 图44：2022年中国石墨化产能地域分布情况10.1%38.7%24.1%10.1%38.7%24.1%27.0%制造费用

四川 内蒙古17%15%23%5%11%29%云南 17%15%23%5%11%29%山西 其他资料源中电公，联证券究所 资料源：GGII，国民证研所17-22t/将炭质负材料直接装入事先用连续式炉：箱式石墨化炉发展速度较快，连续式石墨化开始得到应用。表4：艾奇逊炉、内串炉、箱式炉及连续式石墨化炉型对比炉型艾奇逊炉内串炉箱式炉连续式将炭质负极材料装在单孔坩埚将炭质负极材料装在多孔坩埚将炭质负材料直接装入事先用内，再将坩埚装入石墨化炉内内，然后将坩埚通过串接方式首炭板或石墨板安装好的大箱体将炭质负极材料连续加入工艺流程并间装电阻料作电阻，两侧和尾相连装入石墨炉内，两侧和上内，再加上炭质或石墨质盖板石墨化炉腔体内，经过高上盖装入保温料后通过送电完盖装入保温料后通过送电完成石作为电阻，上部和两侧装入保温石墨化后冷却排出。成石墨化。墨化。温料后通过送电完成石墨化。电单耗(kWh/t)11000~1500010000~125007500~130006000~7000比容量(mAh/g)

353.8 360 353.1 346.8首次效率 93.9% 94.5% 93.4% 93.1%首次效率 93.9% 94.5% 93.4% 93.1%工艺成熟、产量大、安全可优点 靠、产均质好、作单、应广泛。

工艺成熟、周期短、安全可靠、产品品质好、适于高品质负极材料生产。

产量高、能耗相对低。

产量高、工艺简单、能耗低、周期短。缺点 能耗高装出工艺杂

产量低，一般17-22t/炉，坩埚成本高(9000元/个)。

生产周期长，一般40-55天、均质性差、安全性差。

炉型、工艺尚不成熟、产品质量差。资料来源：《负极材料石墨化主流工艺及技术要点》，高风扬等，国联民生证券研究所提升石墨化自供率和一体化程度是企业降本的重要途径。石墨化占高端人造石墨成本比重高达47.9%，企业通常采用自供或者委外加工方式生产，而委外加据尚太科技招股书，2021H1公司若将石墨化委外加工占比从30%提升至50%，4.7pct表5：尚太科技采购外协加工服务对负极材料毛利率影响的测算项目2021年1-6月2020年2019年2018年石墨化加工单价（万元/吨）1.081.241.441.69石墨化加工运费（万元/吨）0.030.030.030.03公司自产石墨化单位成本（万元/吨）0.560.640.850.96公司负极材料销售量所需石墨化产量（吨）24,886.5320,846.5911,942.663,691.09委外加占比响毛利 石墨化外加占比30%4,167.883,958.012,248.21840.89额（万） 石墨化外加占比50%6,946.476,596.693,747.011,401.49石墨化委外加工占比30%-7.11%-7.98%-6.43%-7.90%影响负极材料毛利率石墨化委外加工占比50%-11.85%-13.30%-10.72%-13.17%提升委加工比后负 石墨化外加占比30%29.55%30.04%34.20%27.93%极材料利率 石墨化外加占比50%24.81%24.72%29.91%22.66%资料来源：尚太科技招股书，国联民生证券研究所202140202570%；璞泰来的石墨化自供率同样有所提升；尚太科技2021-2023年公司石墨化完全自供，2025年公司产能高2025年中科电气、贝特瑞和杉杉股份的单吨成本呈下降趋势。图45：2021年、2025年负极企业石墨化自供率 图46：负极企业负极业务单吨成本（元/吨）100%80%60%40%20%

2021 2025尚太科技璞泰来中科电气杉杉股份贝特瑞

40,00030,00020,00010,0000

尚太科技 中科电气 贝特瑞 杉杉股份2021 2022 2023 2024 2025资料源尚科等告，GGII，隆众讯国民证研所 资料源尚科等告国生证研所投资建议公司主营产品为人造石墨负极材料，受益于下游需求高景气，2021-20256.534.552%；2021-202523.679.491.82%；20259.4612.8221.9534.851.8124.42%，盈利有2025已形成逾302020万吨锂离子电池负极材料项目以及马来西亚年产5万吨锂离子电池负极材料项目海外基地建设均在有序推进中，预计未来两年公司总产能70图47：尚太科技营业收入和归母净利润情况 图48：2025年尚太科技收入构成0

营业收入（亿元） 归母净利润（亿元营收yoy 归母净利yoy300%200%100%0%-100%

负极材料石墨化焦金刚石碳源其他业务91.82%4.20%0.43%3.55%资料源尚科公，联证券究所 资料源尚科公，联证券91.82%4.20%0.43%3.55%公司石墨化自供率和一体化程度在行业内居1.752.211.93、1.661.72/图49：公司石墨化炉产量和负极材料产量情况 图50：2025年部分负极材料企业石墨化自供比率0

石墨化炉产量（吨） 负极材料产量（吨石墨化炉产能利用率 负极材料产能利用2022年 2023年 2024年2025年1-9月

150%100%50%0%

100%80%60%40%20%

尚太科技

石墨化自供率璞泰来中科电气杉杉股份贝特瑞资料源尚科公，联证券究所 资料源尚科等告国生证研所图51：负极企业负极业务单吨成本（元/吨） 图52：负极企业负极业务毛利率对比40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000

尚太科技 中科电气 贝特瑞 杉杉股份2021 2022 2023 2024 2025

尚太科技 中科电气 贝特瑞 杉杉股份2021 2022 2023 2024 2025资料源尚科等告国生证研所 资料源尚科等告国生证研所投2026-2028年归母净利润分别为11.6817.0421.8023.545.928.0%，PE1176变化风险。表6：尚太科技盈利预测与财务指标项目/年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）7,94310,46714,01617,875增长率（%）51.931.833.927.5归属母公司股东净利润（百万元）9461,1681,7042,180增长率（%）12.823.545.928.0每股收益（元）3.634.486.538.36PE131176PB1.81.61.41.1：iFind（2026710）4.25.936.358%；2021-202521.984.7CGR达40%2025年负极材料营收占比提升至91.84%2025年公司归母净利润为4.7055.092026Q122.7242.170.6551.9320252026Q116.9%3.9pct11.0pct，主要受石油焦等原材料涨价影响，盈利能力有所承压。图53：中科电气营业收入和归母净利润情况 图54：2025年中科电气收入构成0

营业收入（亿元） 归母净利润（亿元营收yoy 归母净利yoy800%600%400%200%0%-200%

石墨类负极材料连铸EMS中间包起重磁力设备其他91.84%4.59%2.50%资料源中电公，联证券究所 资料源中电公，联证券91.84%4.59%2.50%自行设计建设的负极材料产线自动化水平业内领先。2025年公司负极材料月度有效产能全年合计为34.9万吨，在建产能8.5万吨，2025年底石墨化已建成产能28万吨，随着云南曲靖一体化项目二期陆续建成投产，公司石墨化自供率有望进一步提升，盈利能力有望企稳回升。投资建议：预计公司2026-2028年实现营收120.08、154.84和201.11亿元，同比增速分别为41.8%、28.9%和29.9%；归母净利分别为7.95、12.55和19.5969.257.856.1PE1175评级。产能建设及投产进度不及预期风险；海外客户开拓不及预期风险。表7：中科电气盈利预测与财务指标项目/年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）8,46812,00815,48420,111增长率（%）51.741.828.929.9归属母公司股东净利润（百万元）4707951,2551,959增长率（%）55.169.257.856.1每股收益（元）0.691.161.832.86PE191175PB1.81.61.41.1资料来源：iFind，国联民生证券研究所预测（注：股价采用2026年7月10日收盘价）4.390.0157.115%202523.643.57.02026Q1公司净利润有所修复。负极材料方面，公司坚持中高端人造石墨路线，2021-20259.7万吨增长至14.3CGR约10%；截至2025年末，已经形成年产25万吨负极材料的产能。2025年，公司充分发有效降低成本，毛利率同比实现提升。图55：璞泰来营业收入和归母净利润情况 图56：2025年璞泰来收入构成0

营业收入（亿元） 归母净利润（亿元营收yoy 归母净利yoy200%150%100%50%0%-50%

锂电设备其他业务资料源璞来告国民券研所 资料源璞来告国民券研所极材料下一代的标杆工厂。投资建议：2026-2028197.99、240.89319.426.021.731.240.453.132.129.731.32026-2028171310风险提示：原材料价格上涨、市场竞争加剧、宏观经济与市场波动等风险。表8：璞泰来盈利预测与财务指标项目/年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）15,71119,79924,08931,940增长率（%）16.826.021.732.6归属母公司股东净利润（百万元）2,3593,1174,0425,306增长率（%）98.132.129.731.3每股收益（元）1.101.461.892.48PE22171310PB2.62.32.01.7资料来源：iFind，国联民生证券研究所预测（注：股价采用2026年7月10日收盘价）5风险提示新能源行业需求侧增速放缓、供给侧投资意愿下降等。值收缩、利润无法正常释放等。原材料价格波动风险的成本控制产生不利影响，进而影响利润释放。方向具有一定不确定性。行业内公司如果不能始终保持技术水平行业领先并持续进步，市场竞争力和盈利能力可能会受到影响。险。测算误差风险：若假设不精准或不全面，则本文测算可能与实际情况存在误差。插图目录图1：负极材料在产业链中所处位置 4图2：负极材料分类 5图3：2025年中国各类型负极材料出货占比 5图4：人造石墨负极材料六大主要生产工序 5图5：石墨嵌锂的过程 6图6：中国动力锂电池用人造石墨中≥4C快充产品占比变化趋势 6图7：中国部分负极材料企业市占率变化