（管理科学与工程专业论文）论我国国有企业购并中的债务重组.pdf

北方交通大学硕_ 上学位论文y 3 1 3 43 中文摘要 关键字：国有企业，购并，债务重组 本文主要论述了当前经济形势下，我国国有企业购并中的债务重 组。 目前，国有企业间的购并、重组已成为搞活国有企业的主要方式， 而我国国有企业因种种原因造成的沉重债务负担，一定程度上阻碍 了国企购并的发展，使得债务重组显示出其在国企购并中日趋重要 的作用。 本文简述了我国国企购并的发展历程，并针对我国国企债务现状 分析了其成因，点明债务重组的客观要求。在本文的重点章中，我 们对于市场经济条件下的国企经营提出了科学的适度负债经营理 论，突出适度负债经营的益处。同时，在进行了防止国有资产流失 的产权界定和资产评估之后，提出了购并双方对被购并国企债务的 有效重组方式，点明了被购并企业只有从自身实际出发，借助政府 的优惠政策和购并企业的优势扶持，采取有效可行的债务重组方式， 才能真正减轻企业债务负担。为此，我从当前我国国企实际出发， 系统性地阐述被购并企业以盘活存量资产抵债、员工持股、债权转 股权、国家对企业旧债的接受等方式对债务进行的重组。特别强调 了在重组我国国企因体制等原因造成的大量不良银行债务时，借鉴 西方的经验，从我国国情出发，进行了债务转移、债权转产权、以 财政为主体的债权转股权、银行持股假设条件上的债权转股权等一 系列可行有效的银行债务重组的理论研究，具有定的独到性和新 颖性。本文列举并分析了两个具有借鉴性的案例，以实际案例结合 理论研究，进一步论述了国企购并债务重组中的可行方式及其不足， 阐明了债务重组在当前我国国企购并中的深远意义。娩r _ 北方交通大举顺士学位论文 f 、可以说，随着围企购并的深入发展，债务臌组必将逐步发挥其重 要作用，推动我国圜有企业的改革。j n 北方交通大学硕士学位论文 英文摘要 k e y w o r d s ：s t a t ee n t e r p r i s e ，m e 唱e r sa n d a c q u i s i t i o n s ( m & a ) ， d e b t r e s t r u c t u r i n g t h em a i nb o d yo ft h i s p a p e r d i s c u s s e st h ei s s u e so ft h ed e b t r e s t r u c t u r i n g u n d e rt h e m e r g e r s a n d a c q u i s i t i o n s o fo r rs t a t e o w n e d e n t e r p r i s e si nt h ee c o n o m i cr e f o r m s i t u a t i o n n o w , m e r g e r s & a c q u i s i t i o n sa n dd e b tr e s t r u c t u r i n g a r et h em a j o r w a y st or e s t r u c t u r eo u rs t a t e o w n e de n t e r p r i s e s h o w e v e r , d u et om a n y h i s t o r i cr e a s o n s ，t h eh e a v yd e b tb u r d e no ft h e s ee n t e r p r i s e sb l o c kt h e s e r e s t r u c t u r i n g ，a n dd e b tr e s t r u c t u r i n gh a sb e e ns h o w n i t si m p o r t a n tf u n c t i o n d u r i n g t h ec o u r s eo fo u rs t a t e o w n e de n t e r p r i s e sr e f o r m i n g t h ep a p e rs e t sf o r t hb r i e f l yt h e d e v e l o p m e n to ft h em e r g e r s a n d a c q u i s i t i o n si no u rs t a t ee n t e r p r i s e s ，a n a l y s e st h ec a u s e so f t h ef o r m a t i o n o f h e a v yd e b t ，a n dp o i n t s o u tt h e o b j e c t i v er e q u i r e m e n t o fd e b t r e s t r u c t u r i n g i nt h em a j o rc h a p t e r so f t h i sp a p e r , w ea d v a n c et h et h e o r yo f m o d e r a t el i a b i l i t y sm a n a g e m e n t ，s t r e s s i n gi t sb e n e f i t s w i t ht h ew o r ko f i d e n t i f y i n gp r o p e r t yr i g h ta n da s s e ta s s e s s m e n t ，t h ee f f e c t i v ew a y so fd e b t r e s t r u c t u r i n ga r ep o i n t e do u tb ym e a n so ft h em e r g e r sa n da c q u i s i t i o n s a n di ti s p o i n t e do u tt h a tu n d e rt h es u p p o r to ft h eg o v e r n m e n ta n dt h e s u p e r i o re n t e r p r i s e s ，t h ei n f e r i o re n t e r p r i s e s c a r lr e d u c et h ed e b tb u r d e n t h r o u g ht h ee f f e c t i v ea n df e a s i b l ew a y so fd e b tr e s t r u c t u r i n g b a s e do nt h e r e a l i t yo ft h es t a t e o w n e de n t e r p r i s e si nc h i n a , t h ep a p e rs y s t e m a t i c a l l y d i s c u s s e st h ew a y so fd e b tr e s t r u c t u r i n g ，s u c ka sm a k i n gu s eo ft h ei d l e a s s e t st od e d u c tt h e d e b t s ，o w n i n gs t o c k sb ye m p l o y e e s , t u m i n gt h e c r e d i t o r sr i g h tt ot h es t o c k h o l d e r sr i g h t , t h en a t i o n s a c c e p t a n c eo f t h e e n t e r p r i s e sd e b t ， e t c i i i 北方交通大学硕士学位论文 e s p e c i a l l y ，c o n s i d e r i n gl a r g ed e b t sb o r r o w e df r o mb a n k s ，t h ep a p e r d o e s al o t so fr e s e a r c h e so nd e b tr e s t r u c t u r i n gb yr e f e r r i n gt ot h ee x p e r i e n c e so f t h ew e s t e r nc o u n t r i e s t h e s er e s e a r c h e ss h o wan o v e l t ya n di n g e n u i t yi na c e r t a i ns e n s e o nt h ec o m b i n a t i o no f c a s ea n a l y s i sw i t ht h et h e o r e t i c a l r e s e a r c h ，t h i sp a p e rm a k e sa n a l y s i so ft w op r a c t i c a lc a s e s ，a n db a s e do n t h i s ，a d d r e s s e st h ef u r t h e rm e a n so f t h ed e b tr e s t r u c t u r i n gi nt h em e r g e r s a n d a c q u i s i t i o n so f o u rs t a t e o w n e de n t e r p r i s e s i tc a nb es e e nt h a tw i t ht h ef u r t h e rd e v e l o p m e n ti nt h em e r g e r sa n d a c q u i s i t i o n s o fo u rs t a t e e n t e r p r i s e s ，d e b tr e s t r u c t u r i n g w i l l p l a y i t s i m p o r t a n tr o l e f l l r t h e ro n ，a n dp r o m o t et h er e f o r mo f0 1 1 1 s t a t e o w n e d e n t e r p r i s e s 北方交通大学硕士学位论文 月l j 吾 自8 0 年代后期至9 0 年代以来，随着经济全球化以及国际市场竞 争日趋激烈的发展，本身是一种微观经济活动的企业购并以其对宏观 经济乃至文化观念、社会习俗和法律等方面所带来的巨大冲击，以及 企业的微观因素、宏观经济因素和法律、文化、政治环境对购并成败 的各种影响己愈来愈引起全球关注，成为现代企业实现向外扩张、增 强竞争实力和战胜竞争对手的一种重要的战略发展手段。可以说，企 业购并已经成为世界性的经济主题。 同国际上企业购并的发展相比，作为我国经济体制改革产物的我 国企业购并尽管起步较晚，但已在盘活社会闲置资产方面显示了强劲 的力量，特别是在作为我国支柱产业的国有企业之间推动国企购并， 进行国有资产、债务的重组，更有助于搞活国有企业，强化国有经济 的主导地位。为此，党的十五大将“加快推动国有企业改革”作为一 项十分重要的任务写进了我国跨世纪经济体制改革和经济发展战略， 明确提出要以资本为纽带，坚持公有制实现形式的多样化，对国有企 业实施战略性改组。这一重要任务的提出，为国企下一步改革指明了 方向：即推进国有企业的购并，实现国有资产、债务的重组，优化国 有企业的资产结构和资产负债比。由此可以预见“十五大”之后，我 国产权资本市场的形成和发展将进一步加快，从而为国有企业进行资 产、债务重组创造良好的外部条件，而国有企业更应抓住这一机遇， 不失时机地通过企业购并，切实推动国有资产、债务的重组，调整企 业结构，增强国有企业的活力。 国有企业购并中包含诸多问题，本文旨在通过对国有企业购并中 的债务重组理论的研究，结合有关案例，阐述和分析在我国经济体制 转轨过渡时期，购并后国有企业债务重组对于国有企业增强活力的作 用和影响以及存在的问题，探讨影响国有企业债务重组有效性的影响 因素，为国企资本经营活动的深入开展提供借鉴。 我国国有企业购并的发展 1 我国国有企业购并的发展 所谓购并，就是收购和兼并( m e r g e r s a n d a c q u i s i t i o n s ) 。按国内广 泛引用的概念解释，收购指某企业通过购买和证券交换等方式获取其 他企业的全部所有权或部分股权，从而掌握其经营控制权这种商业行 为；而兼并是指某企业通过购买和证券交换等方式获取其他企业的全 部或具有绝对多数发言权的股权或资产，从而使其丧失法人实体，掌 握其全部或绝对多数经营管理权的这种商业行为。 收购和兼并这两个概念，既有联系，又有区别。其联系主要表现 在：第一，收购和兼并都是企业所有权的有偿转让：第二，收购和兼 并产生的动因基本是一致的；第三，收购和兼并在经济运行中所产生 的作用是一致的。它们之间的区别在于：第一，在兼并中，被兼并企 业作为经济实体己不复存在，而在收购中，被收购企业的经济实体和 法人地位仍存在，只是被收购企业的所有人将其转让给收购企业所 有；第二，兼并后，兼并企业成为被兼并企业资产的新所有者和债务 承担者，是资产、债权、债务的一并转移；而在收购中，收购企业作 为被收购企业的新股东，对被收购企业的原有债务不负连带责任，收 购企业只以出资的股金为限承担风险，并与被收购企业其他股东共负 被收购企业的盈亏。 3 t l 1 1 我国国有企业购并的发展历史 从8 0 年代中期开始至今，我国国有企业购并大致可以分为三个历 史阶段： 1 1 1 起步阶段( 19 8 4 19 9 1 年) 这一阶段的时间大致是从1 9 8 4 年到1 9 9 1 年。1 9 8 4 年7 月，河北 保定市锅炉厂( 全民所有制企业) 为了求得企业的发展和扩张，以承 担4 2 万元债务的形式兼并了连年亏损的保定市风机厂，实现了以有偿 形式转让国有资产，合理重组生产要素的过程，它开创了中国国企购 并的先河，成为具有重大意义的历史事件。随后，在全国许多城市也 北方交通大学硕士学位论文 陆续出现了这种企业购并。经过几年的探索，到1 9 8 8 年，我国的产权 市场已普遍发展，购并的方式也开始逐步多样化，出现了国企购并的 第一次高潮。 这一阶段最典型的例子就是中国第一汽车集团公司。自1 9 8 6 年开 始，“一汽”看到了国内轻型车生产规模小，布局乱，竞争力差的弊端， 从狠抓自身管理质量开始，逐渐向邻近地区发展，走出了一条集约优 势、规模经营的集团化道路，到1 9 9 1 年底，它已兼并了长春轻型车厂 等四家企业。可以说，“一汽”凭借其先进的购并策略，优化组合了其 资产结构，走在了众多企业之首。 这一阶段中国国有企业购并状况显示出在探索中前进、发展的特 色：( 1 ) 企业购并的自发性和政府干预并存。一方面，这一时期企业 间的购并是单个企业的自发行为，一些有经营优势的国企扩张受到场 地、资金、设备等多方面的限制，难以形成规模生产：而另一些企业 则因长期亏损，负债累累，难以持续经营，于是，双方产生了自愿结 合的愿望。这种初始购并，双方的购并意识并不明确，只是在实践中 萌发了购并动机，产生了实质上的购并行为。另一方面，随着购并的 发展，这种搞活企业的有效形式逐渐为政府所接受。政府开始以国有 资产所有者的身份，以减少亏损企业数量为目的，有意识地积极介入 国企间的购并。随着1 9 8 9 年之后治理整顿措施的展开，亏损企业的增 加和产业结构调整压力的加大，使得作为国有资产上级主管部门的各 级政府开始有意识地运用企业购并来调整产业结构以及企业组织结 构。毫无疑问，这两种购并意识对我国国企购并市场具有深远影响。 ( 2 ) 购并规模呈由小到大不断扩张的趋势。在购并开始的最初几年 中，我国国企购并仅限于全国少数城市的少数企业，而到1 9 8 8 年，全 国有二十几个省、市、自治区、计划单列市中均出现了企业购并。购 并的形式也由一对一的单个兼并向一对多的复合兼并方向发展，同一 所有制之间、不同所有制间、同地区、跨地区及跨行业间的购并均已 出现。( 3 ) 购并的方式也在逐渐发展。最初国企间购并方式多为承担 债务式和出资购买式，主要以保定市和武汉市的购并实例为典型。而 我国国有企业购并的发展 1 9 8 8 年以后，还出现了吸收股份式、控鼓式和参股式购并，但数量仍 相对较少。( 4 ) 固企购并的目的已由最初的消灭亏损企业向自觉优化 经济结构方向发展，被兼并企业已不全是亏损企业。许多城市都是围 绕着调整地区产业结构，发展优势企业来推动国企购并。 1 1 2 发展阶段( 10 9 2 年19 9 5 年) 1 9 9 2 年，中共十四届三中全会上通过了中共中央关于建立社会 主义市场经济体制若干问题的决定，基本勾画出了中国改革和发展的 目标，产权改革成为企业改革的重要组成部分，产权交易及其市场的 培育和发展越来越受到政府的重视，国企购并无论在规模还是形式上 都有了新的突破，获得了空前发展。 1 9 9 2 、1 9 9 3 两年间，伴随着产权交易市场和股票市场的发育，国 企购并形式更加丰富，体现了崭新的特点：( 1 ) 产权交易市场规模进 一步扩大，在国企购并中起着重要作用。据有关部门统计，到1 9 9 3 年 底，全国已有1 2 2 家有形的产权交易市场，省一级的有1 4 个。产权交 易市场的兴起，不仅使国企购：并的有偿性原则得到了进一步体现，而 且有助于产权转让行为的规范化。( 2 ) 地方政府从合理经济布局的角 度，以高眼光、大手笔进行国有企业在经济结构上的重新组合。其中 尤以上海市为典型。同时，地方政府在明晰产权的基础上推动国企购 并的健康发展，从而有效促进国有资产管理的改革和企业的股份制改 造。( 3 ) 国企购并范围打破了所有制与地区的界限，我国国企购并开 始与国际接轨。一方面体现为外商对我国国企的购并。9 0 年代以后， 一些外国资本和港、澳、台资本开始进入我国产权市场，参与国企购 并，其中最另人注目的就是所谓“中策现象”。在1 9 9 2 、1 9 9 3 年短短 两年间，香港中策公司出资3 3 亿元，获得了中国上百家国有企业的控 股权，建立了3 5 豫合资企业，每家企业都由中策公司控股5 1 以上。 另一方面显示为我国一批经济效益好、经济势力强的国有企业开始购 并国外企业，并取得良好效益。1 9 9 2 年首钢为实现企业长远发展目标 收购了美国加州钢厂、秘鲁钢矿等海外企业。同时中国国企通：海外 l l 方突避文学颈士学德论文 “买壳上市”的购并活动也引起世界注嗣。总之，这两年我国国企购 并大步向前发簸，在改革的滚潮中迅速成长。 在发展麓潮时，闻蘧氇髓之出现。国企赡并中存在着不蕊范的企 业交易运作，在执行产业政策、出让方和受让方主体的资质审查、资 产评估和作价，债权债务的处理，出让企业收入的归属和使用等方蕊 存在蓍大量熬瀵蔬，繇不及时嬲以疆蓬澎露麓导致国褒瓷产懿滚失。 为此，1 9 9 4 年4 月2 2 胃，中圜国务院办公厅以特急明传电报方式禁止 国有企业产权的非法交易，露求立即加强对国有资产产权交易的管 理，从两剥往了各地一哄丽怒的国金购并风。政府的予颈，促进了人 们豹反思，吾媳的产投市场开始进入谲整滚理阶段。 反思中使企业认识到国企改革的艰巨和复杂性，尤其在涉及到国 脊资产产权交易的处理方面受应谨慎对待。于是1 9 9 5 年成为国企购并 落蘩莠寻求突破豹一年，其中最大熬遂裁羧是爱愚中缓一了愚惩，坚 定了方向。以5 、6 月份中央领导人考察众改工作时的讲话到年底中央 经济工作会议，贯穿全年的阑企改革主题从年初的“媳立现代企业制 度”交夷年底熙“抵大敦小”方针羹点瓤好一我大型国有企渡， 藏活其缝中小蠢企业。从中不难体会到，我国静霍企购并和产权市场 必将逐渐实现融身的定位。 1 。 。3 或熬麓段 经过十几年的成长，我圆圆企购并已澎成具有我国特色的模式，并 沿慧自己特色的道路继续前进。时至1 9 9 5 年，我国国搬购并已初具一 定援模，形成了几静具有代表瞧的量企赡莠类型、方式，走我冒改罄 开锱了高效率的捷径。为了露好墙适应敬革开放，我溺政府决心在未 来十几年中对圈有企业的结构、布局进行调整，任务分为三个方面： ( 1 ) 集中力量抓好一批大型企业，将中豳的经济发展、工业化程度祁 整俸经滚素爱撬高一令疆次。( 2 ) 疆上述大鍪垒鼗黧集霞带懿一熬中 小企业，以控股参股方式形成企业群体。( 3 ) 对一般小型企业实行承 包经营、租赁经营、股份制合作? ! 造以及摭卖、出售。照然完成以上 我国国有企业购并的发展 任务都离不开国企之闻的购并。 统计资料表明，当前我国国有企业的资产负愤率普遍很高( 9 0 年 代初基本处于7 0 左右) 。恧解决这问题，只有遵过发展国有企业之 闻翡购荠，搞活存量资产，改变增豢援资方式，稳商经济效蠡，打破 企业间资产存量的界限，增强资产的流动性和逸撵性，达到生产要素 的最优组合，解决当前我国现存的产业结构矛盾，为社会经济总量平 簿创造撩应懿结稳栏基越。可叛凌，当嚣我重已从诸多方瑟为鏊金憝 并的成熟发展打下了坚实的基础，豳企贿并必将在政府和企业的共同 推动下，走向成熟的明天。 。2 我匿匿毒企渡购并翡瑗状分新 同发腿初期相比，现在的我国图谢企业购并最有自己独特的特点： 1 国有企业购并的主要形式和当前经济的发腿形态相吻合。处在 壹谤囊经济两枣场经漭转羲嚣麓熬我鏊国金麴菸，英零亍为荣蠢稠显蘸 多重色彩，其形式也较为多样，其中几种较为舰范的类型为出资购买 式、承担馈务式、吸收入股式和控股式。同时，猩走向市场化的过程 中，圜有企业为了解决各自靛矛盾秘闽题，在购并过程孛创造了许多 行之有效、切合实际又独其特色浆繇类型。这篓掰类型尽管蠢的不太 规范，有的还不是真派意义上的企业购并，仍存程一些问题和隐患， 但它们都楚富于创造精神的积极探索。 2 。鼹并行秀主薅麓双重色彩。在秀方枣瑗经滚鋈家孛，金濂藏夔 购并仅仅蹩企业行为，政府一般不介入，更不发布指令，政府只是监 督管理者，而非购并参与者。但在我国，各级政府和企业出于各自动 祝，对嚣企藤购并罄裘现了较强的羧极性，使褥几乎每一个素锻都成 为政府和企业共同搽佟滟结采，甚蹙有的案恻中几乎完全成为竣府操 作的结果。尽管在两个行为主体的共同操作下简化了过程，降低了购 并成本，缎也遗留下诸多阉题，例如国企购并后的整合问题，以及财 产的麦任簿等蘑蓬，躅嚣金盈在实黢串逐步簿决。 3 在政策的指导下，企业购并逐渐承担了结构调整的重任。当前 6 北方交通大学硕士学位论文 我国宏观经济的发展趋势为大规模企业购并提供了有利的机遇，企业 通过购并不仅在发展战略、竞争对手和规模上有所改变，更重要的是 通过购并，在国家政策的引导下对区域经济进行结构调整，减少了重 复建设。 4 国企购并的规模进一步扩大，强强购并在政府的辅佐下有所增 加。1 9 9 7 年以来我国企业购并产生了两件大事，一是江苏的“四鹤齐 飞”( 扬子石化、金陵石化、仪征化纤、南化的联合) ；另一个是淄博 的“三碟连放”( 齐鲁石化兼并淄博石化和淄博化纤) 。这些案例都表 明，今后企业购并已不再单纯只是扭亏解困，面对日益激烈的国际竞 争，团结合作共同争取市场份额已成为国企购并的一种动力。 通过以上对当前我国国有企业购并的研究，我们清楚地认识到当 前我国国有企业购并已产生了新的发展方向，趋于同国际接轨。但是 考虑到当前我国国有企业特殊的产生、发展和生存的历史背景，企业 承担社会职能乃至政府职能等诸多事实造成国企债务负担沉重，资产 结构不尽合理的严重问题，让我们不得不认识到当前我国国有企业购 并的主要方式仍然是强弱联合，其目的仍然是以扭亏为盈为主。故此， 作为我国经济支柱的国有企业改革仅仅依靠政府拨款是远远不足的， 它迫切要求国有企业间进行收购和兼并，以优势企业带动弱势企业的 发展，通过合理的债务重组来降低资产负债率，优化资本结构，减轻 债务压力，使得亏损企业能重新恢复生机，适应社会主义市场经济体 制的要求，实现企业购并的目的，走出其原有运行困境。而为了使国 有企业购并后债务重组取得成功，首先我们必须先了解当前国有企业 过度负债的特点及其产生的问题，才能有针对性地进行债务重组，真 正实现企业购并的目的。 国有企业债务分析 2 国有企业债务分析 当前，国有企业债务问题已成为影响国民经济全局的关键因素， 若不解决这一问题，国有企业购并难以取得实质性成功，也难以保持 经济的快速、稳定、健康发展。因此，深刻剖析目前我国国有企业债 务现状及其特殊成因，是国有企业购并后实现债务重组的首要条件。 2 1 国有企业过度负债的现状分析 当前我国国有企业的债务主要由以下几部分构成：( 1 ) 拨款改贷 款的基本建设贷款和各种财政性资金的借款；( 2 ) 向银行的借款； ( 3 ) 对其它企业的欠款( 主要是拖欠的货款) ：( 4 ) 向非银行金融机 构的借款；( 5 ) 通过发行企业债券或集资形成的对居民的欠款；( 6 ) 向国外政府或企业的借款；( 7 ) 其他资金占用，包括欠缴利税、欠发 工资、福利费等等。【4 】从其构成中，我们可以了解到当前国有企业过 度负债有其历史积累过程，它是我国体制转轨时期企业商业行为、银 行财政行为和政府社会行为共同作用的结果。 现在，我国国有企业债务状况持续恶化，已步入债务高风险区。 具体表现为以下几个方面： 第一企业债务数量大，负债比率高。据1 9 9 6 年5 月9 日人 民日报公布的国有企业清产核资的统计数据，全国预算企业( 共 3 2 2 万户) 总资产7 2 8 7 3 亿元，负债5 1 7 6 2 亿元，所有者权益2 1 1 1 1 亿元，负债率为7 1 。1 9 9 4 年以来，据统计工农中建四家国有银行 不良贷款为5 2 3 3 亿元，占其全部贷款的2 0 4 ，其中，逾期贷款占 1 1 4 ，呆滞贷款占7 7 ，呆帐贷款占1 3 ，而随着国有企业亏损的 继续增加，预计呆帐比例将会继续扩大。根据国家经贸委对1 6 个试 点城市的统计，国有大中型企业的负债率为7 0 ，而全国主要工业城 市4 0 0 户大中型企业的资产负债率为7 7 。从以上数据可知，目前我 国国企债务显然偏高。 北方交通大学硕十学位论文 第二债务增长速度快，分布不平衡。据统计分析，从1 9 9 0 年 到1 9 9 6 年，国有工业企业平均资产负债率逐年上升，分别为5 84 ， 6 05 ，6 15 ，6 7 5 ，7 17 ，7 56 ，8 3 1 。当前国有企业的资 产负债率几乎以每年4 的高速度增长，三分之一以上的国有企业资 产负愤率超过9 0 。由于以上数据只是全国平均数，而企业的资产负 债率与利润率、亏损面、以及劳动生产率等统计指标有密切的正相关 观系，显然实际上地区间的资产负债率是很不平衡的，而且我们可以 相信，内陆省市国有企业的资产负债率会显著高于全国平均水平。 第三资产盈利率低，不良债务多。据测算，当前我国国有企业 的平均资产盈利率仅为4 5 ，而其中内陆省市仅有2 3 。按 照国有资产盈利额= 国有资产( 资产盈利率一资产负债率贷款利 息率) ( 1 一资产负债率) 4 】的公式计算，在资产盈利率为5 ，资 产负债率为7 0 ，贷款利息率为1 0 的情况下，国有资产盈利额为负 数。也就是说，虽然表面上看整个国有企业是盈利的，但是在高负债、 低资产盈利率的情况下，国有企业是亏损的，而且国有资产越多，其 亏损越大。正是由于该原因，整个国有企业已陷入难以为继的困境， 相当多的企业已失去偿债能力，这主要体现在国有企业的负债中存在 大量的不良债务，而且多反映在对国有商业银行的贷款方面，据估 算，当前国有企业的不良债务比重高达2 0 以上。 第四债务结构不合理，企业债务严重。据调查，国有大中型企 业的总债务中，流动负债和长期负债大约分别占3 4 和1 4 ，其中长 期负债的8 0 和流动负债的3 0 以上来自银行借款，企业正常的生产 经营资金有1 3 靠企业间借款维持。这表明，目前我国国有企业负债 的期限结构、利率结构和来源结构基本处于高风险状态，而且在不合 理的债务结构中，企业间债务不仅十分严重，而且呈不断恶化趋势。 可以说，我国国有企业总体上已到了资不抵债的危险边缘，企业 债务已呈过度，其所有流动资金正逐渐以非意愿性的存货积压着，如 果脱离银行注资，企业将难以维持其正常经营。以上种种表现为国有 9 国有企业债务分析 企业的负债率逐年递增，对银行资金的极度依赖，同时企业资产负债 表中的流动比率、速动比率和资金利税率不断下降，显然过度负债所 造成的债务危机已经客观存在。 2 2 国有企业过度负债的原因 形成国有企业过度负债的原因是多方面的，而造成国有企业负债 率居高难下的主要是体制原因，多为传统计划体制原因和转轨时期体 制改革不当造成的。这些原因包括： 1 政策性原因。在计划经济体制下，国家对国有企业的流动资 金和固定资产投资实行的都是无偿使用的财政拨款制，而1 9 8 3 年以 后则将企业的流动资金供应改为银行金额贷款，财政预算内投资也由 无偿拨款改为企业有偿贷款，即所谓的“拨改贷”。改革的本意是想 破除国有企业在流动资金和固定资产投资使用上吃财政大锅饭的体 制，形成一种节约使用这两种资金的约束机制。但是实行“拨改贷” 之后，财政不再向国有企业注入资本金和补充流动资金，而老的国有 企业由于其资本投入机制再造滞后，再加上没有追加资本的投入，造 成企业发展只能靠增加负债：新的国有企业有些生来就是无分文资本 的企业，只能完全靠负债来建设，这样即使经营顺利、盈利可观，也 需经过多年的内部积累，才能降低负债率。如此以往，企业的国有资 金比重将会越来越小，其负债也将会越来越高。同时，在我国国有企 业实际上处于财政融资环境的不断恶化条件下，企业的税负不但没有 减轻，而且享受不到如同三资企业一样的优惠条件。从1 9 8 6 年以来， 国有企业上缴国家财政收入的部分从未低于国家财政经济类型收入 的6 0 ，大体上是占国有企业实现利税的8 5 左右，而美目企业税收 加股利分红也不过7 0 ，由此可见当前我国国有企业的税负是相当沉 重的，而且趋于加重。在此基础上，国有企业的负债率怎能不上升? 2 企业自身原因。由于我国国有企业长期处于计划体制管理下， 其经营思想在诸多方面都不符合市场经济的要求。首先国有企业的产 北方交通大窜蜞士学位沦文 权关系不明确，预算约束软化，导致负债行为无约束。在财政统收统 支的格崩不再存在以詹，不少国有企业出现了一系列短期、肖动的行 为，企妲不顾资金瓣使媾效率。不许筹资残本，也不管偿债麓力和筹 资风险，为追求发展宵目借贷。近年来不少企业都在或多或少地要求 银行信贷倾斜，或者在企业内部发行高利率的浆资愤券，这不可避免 遂导致金监茨遭度受续。目霹出予企监感到羁锻嚣贷款所形残获流动 资产祁固定资产都是匿有资产，与使用财政拨漱没有仟麽区涮，付利 息相当于变相交利润，故而也不怕贷款；对于偻还贷款则采取一种无 所谓的态度，不仅没彤成约束机制，反面成了“赖帐机制”，这既不 弱予企监靛经营，黠金鲎过度受馈耱形成氇其寄一定俸霜。其次，霞 有企业不同于其他所有制企业，它在计划经济时期所承担的诸多社会 职能至今难以解脱，大量的资金并不能用于企业的扩大再生产，而是 瘸子承瞧挂会受据，麓予歇工熬羲老、嚣疗、往凑、职工壤铡、子女 入托等福利开支，这些费用支出或摊入成本或歹入期间费丽，直接抵 减企业收入，降低企业利润水平，使得企业在不提或少提折旧之外， 只能依嚣贷款、集资等过度负馈勉强维持企业静存续。 3 ，金融往原霞。鑫于我莓资零审场尚箍予发震阶段，鳃大多数 国有企业筹资渠道单一，不能从资本市场上避行筹资，只能向银行贷 款，其负债率远远高于能进行权懿筹资的股份制企业。因为银行一直 只是兖强麓竣窭续，筵贷款方囊秘矮旗攫大獠发上是致舞予矮熬结 果，即使是在企业经营不善、信用不佳、财务状况持续恶化的时候， 银行也无法通过制定严格的保护性条款或拒缀贷款等手段米确保其 债权的安全和贷款鹣及时偿还，还必须经常为维护亏损企业继续生产 稻发救黻工工资不褥不继续贷款绘绿己过度受馈的企监；粕上当前我 国银行商业化改革滞后，银行信贷质量无法与赫经济效益拽钩，使得 银行并不能对国有企业的过度负愤进行制约。嗣时，近年来离通货膨 臌下懿藏镶厅利率斑潜毒金渣鳇j 蓬度受续逄翼蠢一定跨影麓。疆立核 算的国肖工业企业的资金利税率从1 9 9 1 年的1 7 陡降为1 9 9 3 年的 固有企业债务分析 1 03 3 ，而流动资金的周转率由1 9 9 1 年的3 0 4 次降为1 9 9 4 年的1 4 3 次，由此可见国有企业实际已经基本丧失了在有偿借贷能力下向银行 借款的可能，而银行的再借贷也只能再度增加企业的负债率。 以上三种原因交织作用共同造成了国有企业的过度负债，给国有 企业的生产经营、资本周转和改革都带来了难以克服的困难，国有企 业的过度负债使得国有企业亏损日趋严重。据统计，1 9 9 5 年上半年 国有企业亏损面达到4 1 7 ，亏损率达到5 3 5 。而这些债务过多， 亏损严重的国有企业，已处于破产难安置、兼并无人要、收购买不起 的境地，严重阻碍了国有资产存量盘活和优化组合，造成国有资产的 大量沉淀消耗和多头流失。故此，为了解决这些问题，对于那些能通 过购并进行重新调整的国有企业来说，必须进行债务重组，通过全面 重整企业债务，优化债务结构，从而促进国有企业的经营，摆脱负担， 保持合理债务比率，最终获得新的活力和新的发展机会。 国有企业购并的债务重组 国有企业购并的债务重组 国有企业购并以后，优势企业如何利用自身条件重组劣势企 业，帮助劣势企业降低资产负债率，优化资本结构，走出企业运 行困境，已成为当前最引人瞩目的问题。我国国有企业由于历史 原因所造成的的沉重债务不仅严重阻挠了企业的发展，而且成为 国有企业购并后重组的首要问题。只有通过债务重组，国有企业 才能有效地降低债务，摆脱负担，重新恢复企业活力。 3 1 适度负债经营 市场经济体制下企业的资金来源主要是所有者权益和负债 两大类。现代企业融资理论认为，企业负债经营的财务杠杆效应 可增大企业价值，增加权益资本收益。如图3 一l 所示，l 和丘分别 表示企业负债在1 和2 两种情况下的利息支付额，e b i t 表示企业息 税前利润。通过对每股盈余无差别点的分析，我们可以看到，当 企业的息税前利润大于其临界点( e b i t ) 时，其负债由1 增至2 时，将会产生负债筹资优势，提高权益资本利润率。而资本利润 率低的产业在总资产利润率高于负债利率的条件下，可以通过提 高自己的负债率，充分利用负债筹资的优势，来提高本产业的权 益资本利润率。所以说，负债经营是现代企业的正常选择，我国 国有企业负债率的迅速上升也正是“放权让利”后企业追求自身 利益最大的直接结果。 北方交通大学倾士学位论文 o 资2 1 2 e b i t + 息税前利润( e b i t ) 圈3 - 1 但是就综合资本成本而言，由于债务利率较低而且是在缴纳 企业所得税之前支付，可以抵减企业所得税，因而债务资本成本 邀较低。襞鞋，当众照将其资本绥稳孛楚绩务泌绸瑾至一是瓣凌， 并不会加大债务成本，此时的财务风险较小，平均资本成本下降， 企业究分享受了财务杠杆效益。假当企业继续增加债务比例并超 出一定5 琵度后，盛予财务风验增翔，壤较人可会要求企救提供 担保，也可能会要求企韭提供更多的利息甄及箕谴苛刻条件，使 得债箨资本成本明鼹上升，并促使企业的综合资本成本提离，企 业因此颟临较高的财务风险( 如瀚3 2 所显示) 。 1 4 国有企业购并的债务重组 圈3 。2 蕊就企业价馕瑟，只有在不存在经营风险鞠财务风险时，企 业静瓷产受债率孝蹙越高越爵，魏强3 3 中v l 掰显示，在鬻辩存 在税盾t b 年i ：i 破产成本f a 时，当债务资本在一定 良度内增加时，企 业价值随着负债的增加而增加，企业所负担的破产成本概率也相 应增熬。僵当揍务燹零熬魄爨怒_ i 篷一定暴疆簿，企韭续务资本越 多，蕻破产风险越大，破产成本随之也越来越高，企业的价值开 始变小，由此可以说明，企业负偾率并非越高越好。作为参与我 国市场突争主体的黼肖企业如何校据自身条传确定合适的受债比 率，霞企韭的资金成本最低同时蒸市场价毽鬣大，妖丽寄效举用 负债缀管来获得最大盈利又不至于面临破产的风险，这对圜有企 业债务莛组具有重袋的现实意义。 北方交通大学硕士学位论文 圈3 3 负债率 现代企业财务理论认为，每一个企业都存在一个最优资本结 构，使其资本成本最低，价值达到最大。如图3 4 所示，在o 至a 段，企业通过债务融资以相对低的资本成本获得资金。与此同时， 尽管权益资本成本也会缓慢增长，但不足以抵消税盾所带来的好 处，故此，在0 至a 段，企业的综合资本成本呈下降趋势，权益资 本成本则相应上升。而在a 至b 段，由于财务拮据的威胁使得债务 资本成本上升，债务资本与权益资本组合后反而使得企业综合资 本成本呈现平坦趋势，这就是企业的最优财务杠杆区间，此区间 内的综合资本成本最低。而b 点则代表了企业在保持最低的综合 资本成本状态下所允许的最大限度的债务资本数额。b 点以右， 再增加债务将会引起昂贵的利息费用，滥用财务杠杆将导致权益 资本成本的迅速上升，企业的市场价值将会下降。可以说，a 至b 即为负债比率的最优范围。但是实际上，只要企业的总资产回报 率高于负债资本成本，负债经营即为可行，也就是说，在o 至b 范围内的企业负债经营，均可以达到保本经营，而无破产风险。 1 6 国有企业购并的债务重组 图3 4 在负债情况下，企业的权益资金税后收益率可表示为： 2 ( ，v d ) ( 1 - t ) ( 1 - d ) ( 3 一1 ) 负债资产比率可以表示为 d 。 一( 1 - t ) 】 吒一( 1 - t ) 0 ，且 r j 时，0 ( 1 - t ) ( 3 - - 3 ) 上式中，表示权益资金税后收益率；表示总资产息税前利 润率，即= 总资产息税前利润资产总额；以表示负债利率；d 表 示负债资产比率；t 表示企业所得税率。 北方交通大学硕士学位论文 从企业投资角度而言，要求企业的总资产利润率不低于其综合 资本成本( w a c c ) ，并以w a c c 替换( 2 ) 式中的总资产利润率 可得负债资产比率的可行范围如下： o d 一w a c c ( 1 一t ) 一屹( 1 - t ) l ( 幻 w a c c r ) ( 3 4 ) 由上式可知，影响资产负债比率的主要因素为企业的总资产 息税前利润率、所得税率，综合资本成本、负债利率和权益资金 税后收益率。可见，在企业的总资产利润率不低于其综合资本成 本的前提下，负债资产比率应不高于权益资金税后收益率分别与 企业总资产的最低税后利润率和负债税后资本成本之差的比值， 这样企业的息税前利润足以偿还债务利息，企业负债经营有利可 图。需要强调的是，( 3 2 ) 式和( 3 4 ) 式未考虑企业所面临的 随负债比率增加而加大的债务风险和破产成本，因此，在依据该 式估算负债比率时还需将债务风险和破产危机的影响一并进行综 合考虑。由于负债经营的预期收益、资本成本和债务风险制约着 企业的负债规模，故而企业必须正确预测预期投资回报率，并合 理筹措资金。【l 尽管如此，对每一个企业来说，在其经营过程中究竞选择何 种负债比率更适合，还与企业的财务状况，内外环境等多种因素 有关，而对于当前被购并国有企业来说，其因种种原因造成的高 额债务正是阻碍企业改制后重新发展的首要因素。故此，根据适 度负债理论，被购并国企更应依据企业自身特点及其实际情况， 在综合考虑了各种影响因素的基础上确定合适的资本结构，进行 债务重组，从而减轻企业债务负担，并根据购并后企业经营状况 的变化调整和把握好企业的实际负债比率，使购并后的国企充分 利用适度负债经营的优势进行科学运营。 国有企业购并的债务重组 3 2 国有企业购并后的债务重组 国有企业购并，不仅能在短期内扩张优势国有企业的规模、 及时扩大市场，而且还能借助优势国有企业带动并救活一批困难 的国有企业，不失为一种解救亏损国有企业的积极方法。购并后 的优势国有企业应从其购并目的出发，根据当前购并双方的实际 隋况确定持续经营的合理负债比率，并通过重组弱势企业的不良 债务来有效地降低国有企业的负债率，从而真正减轻企业压力， 增强其活力，为国有企业通过购并扭亏为盈创造最基本的条件。 国有企业购并后，优势国有企业推动弱势企业发展，解决其 沉重债务的方式包括：一是优势国有企业以自身资产偿还被购并 弱势企业积欠的债务；二是优势国有企业重组被购并国有企业的 债务。显然，被购并的弱势企业在过去的经营中由于经营不善等 多种原因已经积累了庞大的债务，优势国有企业是不可能完全依 靠自己的资产去偿还弱势企业的债务，并使购并后企业的负债率 降到合理经营所需的限度内，再加上购并后优势企业在其它许多 方面也需要使用资金等诸多原因，使得这种方式不可能真正解决 弱势企业的问题，它不仅没达到购并的真正目的，甚至可能造成 优势国有企业被弱势国有企业拖跨的状况。故此，从国有企业购 并的效益来看，购并后优势企业减轻弱势企业债务压力的最佳方 式则是以重组弱势企业的债务为主；在优势企业的负担能力之 内，以维持购并后企业的正常经营为前提条件，优势企业以其部 分存量资产承担偿还弱势企业的部分债务为辅。然而，重组购并 后国有企业的现行债务时，考虑到国有企业的“国有”及其债务 结构中大部分为银行不良债务，为了防止国有资产的流失，保护 国家的合法权益，首先必须涉及到国有资产产权界定和资产评 估。 3 2 1 国有资产的产权界定 产权界定即为国家依法划分财产所有权、经营权和使用权等 9 北方交通大学硕士学位论文 产权归属，明确各癸产权主体行使权利的财产范围及管理校限的 一种法律行为，它鼹现代企业基本特征之一“产权明晰”的关健。 面国有资产产权界定包括两方蕊内客：一是爨有资产所有权界 定，帮赛定是否震予国家所畜翡资产；二是与露有资产赝有权相 关的，由国有资产所有权权能分离而产生的篡他产权的界定，即